作者：Tanay Ved, Victor Ramirez 来源：Coin Metrics 翻译：Shan Ouba, 金色财经
<h2>主要观点：</h2>
<ul>
<li>比特币与股票和黄金的相关性 最近降至接近零，表明出现了经典的 “脱钩” 阶段，这通常发生在重大市场事件或冲击期间。</li>
</ul>
<ul>
<li>比特币与利率的相关性通常较低，但货币政策的变化对其表现有一定影响，尤其是在 2022-2023 年的加息周期中，比特币与利率表现出最强的负相关性。</li>
</ul>
<ul>
<li>尽管被称为 “数字黄金”，比特币历史上显示出更高的 “贝塔值”，即对股市收益的敏感性更强，尤其是在宏观经济看涨阶段。</li>
</ul>
<ul>
<li>自 2021 年以来，比特币的实际波动性持续下降，现在接近一些主流科技股的波动性，显示其风险属性正在成熟。</li>
</ul>
<h2>引言</h2>
比特币是否正在脱离传统市场？其近期相对于黄金和股票的强劲表现再次引发了这一讨论。在过去的 16 年中，比特币被贴上了各种标签，从 “数字黄金” 到 “价值储存” 再到 “风险资产”。
但比特币真的符合这些定义吗？它是独特的投资，还是现有风险资产的杠杆表现？
本文将深入探讨比特币在不同市场环境中的表现，重点关注与股票和黄金等传统资产相关性降低的时期及其背后的驱动因素。我们还将探讨货币政策变化对比特币表现的影响、比特币对宏观市场的敏感性，以及其在波动性方面与其他主要资产的比较。
<h2>比特币在不同利率环境中的表现</h2>
美联储是全球金融市场中最具影响力的力量之一，因为它能够直接影响利率。联邦基金利率的变化直接影响货币供应、市场流动性和投资者的风险偏好，无论是在收紧还是放松阶段。
在过去十年中，我们经历了从零利率时代、COVID 期间前所未有的宽松，到 2022 年为应对通胀而进行的激进加息周期的过渡。
为了理解比特币对货币政策变化的敏感性，我们将其历史分为 5 个关键利率周期。这些周期根据利率的方向和水平进行分类，从 宽松阶段（联邦基金利率 2%） 开始。
鉴于利率变化本身的频率较低，我们将比特币的 月度收益 与 联邦基金利率的月度变化 进行比较。
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来源：Coin Metrics 参考利率和纽约联邦储备银行
虽然比特币与利率变化的相关性通常较低且集中在中心附近，但在政策制度转变期间，特别是出现了明显的模式：
<ul>
<li>宽松政策 + 零利率政策（2010-2015）： 受 2008 年金融危机后零利率的推动，比特币在此期间的收益达到了历史最高点。与利率的相关性大致中性，与比特币的早期增长阶段一致。</li>
</ul>
<ul>
<li>宽松 + 加息（2015-2018）： 随着美联储开始将利率提高至 2%，比特币的收益波动剧烈。尽管在 2017 年相关性上升，但总体仍然较低，表明与宏观政策的脱节。</li>
</ul>
<ul>
<li>宽松 + 降息（2018-2022）： 为应对 COVID-19 疫情，美联储开始大幅降低利率并实施财政刺激，随后经历了近零利率的两年。比特币的收益波动较大，但偏向于正值。在此期间，相关性波动剧烈，从 2019 年的-0.3 以下上升至 2021 年的 +0.59，然后再次回落至接近中性。</li>
</ul>
<ul>
<li>紧缩加息（2022-2023）： 为应对飙升的通胀，美联储展开了历史上最快的加息周期之一，将联邦基金利率推高至 5% 以上。此周期显示出比特币与利率变化之间最强的负相关性。在更紧的金融环境和日益上升的风险厌恶背景下，比特币的表现减弱，加上 2022 年 11 月 FTX 崩盘等加密特定冲击。</li>
</ul>
<ul>
<li>紧缩 + 降息（2023 年至今）： 随着三次高频率的降息完成，我们看到比特币（BTC）的表现中性略偏正。在此期间，美国总统选举等催化剂以及贸易战等冲击继续影响其表现。相关性保持负值，但似乎逐渐接近零，表明比特币正处于过渡阶段，随着宏观环境开始缓和。</li>
</ul>
虽然利率设定了背景，但将比特币与股票和黄金进行比较有助于揭示其相对于主要资产类别的相对行为。
<h2>比特币收益如何跟随黄金和股票</h2>
<h3>相关性</h3>
判断一个资产是否正在脱离另一个资产的最直接方法是查看收益的相关性。下面是比特币与标准普尔 500 和黄金之间 90 天相关性的图表。确实，我们看到比特币与黄金和股票之间的相关性历史上都很低。通常，比特币的收益在与黄金或股票的相关性之间波动，且与黄金的相关性通常较高。值得注意的是，比特币与标准普尔 500 的相关性在 2025 年随着整体情绪的改善而上升。但从 2025 年 2 月开始，比特币与黄金和股票的相关性都趋向于零，表明比特币正处于与黄金和股票 “脱钩” 的独特阶段。这种情况自 2021 年底上一个周期的高峰以来未曾发生。
当相关性如此低时通常会发生什么？我们整理了比特币与标准普尔 500 指数和黄金之间 90 天滚动相关性低于显著性阈值（约 0.15）的时期，并标注了当时最值得注意的事件。
比特币与标准普尔 500 指数之间的低相关性时期
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比特币与黄金之间的低相关性时期
正如预期的那样，过去的脱钩发生在对加密货币市场造成重大特有冲击的时期，例如中国对比特币的禁令和现货比特币 ETF 的批准。从历史上看，低相关性时期通常持续约 2-3 个月，但这取决于相关性的阈值。
这些时期确实伴随着适度的正回报，但考虑到每个时期都有其独特之处，在对比特币近期表现得出任何结论之前，反思这些时期的独特性是明智的。也就是说，比特币近期与其他资产的低相关性对于那些希望在风险分散投资组合中分配大量比特币的人来说是一个理想的特性。
<h2>市场贝塔</h2>
除了相关性，市场贝塔是衡量资产与市场回报关系的另一个有用指标。市场贝塔量化了资产回报与市场资产预期变动的程度，并通过从相对于基准的无风险利率中减去资产回报的敏感性来计算。虽然相关性衡量资产与基准回报之间线性关系的方向和强度，但市场贝塔衡量的是资产对市场波动的敏感性方向和幅度，并调整了市场波动性。
例如，比特币通常被认为相对于股市具有 “高贝塔”。具体来说，如果某个资产（如比特币）的市场贝塔为 1.5，那么当市场基准资产（标准普尔 500 指数）变化 1% 时，其回报预计将增加 1.5%。负贝塔系数意味着该资产的回报相对于基准资产的正变化是负的。
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在 2024 年的大部分时间里，比特币相对于标准普尔 500 的贝塔系数远高于 1，这意味着它对股市波动非常敏感。在一个看涨的风险偏好市场环境中，持有一定数量比特币的投资者可以获得远高于仅持有标准普尔 500 的投资者的收益。尽管比特币常被称为 “数字黄金”，但其相对于传统黄金的低贝塔系数意味着同时持有这两种资产可以对冲各自资产的下行风险。
随着我们进一步进入 2025 年，比特币开始以低于标准普尔 500 和黄金的贝塔系数进行交易。比特币仍然对市场风险敏感，其回报仍与市场回报相关，尽管对市场回报的依赖程度有所降低。比特币可能正在成为一种独特的资产类别，但它仍然像风险资产一样交易，并没有强有力的证据表明它已成为 “避风港” 资产。
<h2>比特币在高波动性时期的表现</h2>
实现波动性是理解比特币风险特征的另一个维度，它衡量比特币价格在一段时间内的波动程度。波动性通常被视为比特币的核心特征之一，既是风险的驱动因素，也是回报的来源。下图比较了比特币的 180 天滚动实现波动性与纳斯达克、标准普尔 500 及一些科技股的波动性。
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来源：Coin Metrics 参考利率和 Google Finance，基于 Coin Metrics 的实现波动性方法
比特币的波动性随着时间的推移呈下降趋势。在其早期阶段，由于爆炸性的反弹和回调周期，其实现波动性常常超过 80% 到 100%。在 COVID-19 大流行期间，波动性与股市一起上升，并且在 2021 年和 2022 年期间，由于特定于加密货币的冲击（如 Terra Luna 和 FTX 崩溃）而独立上升。
然而，自 2021 年以来，其 180 天实现波动性逐渐下降，最近即使在市场波动加剧的情况下也稳定在约 50-60%。这使其与许多流行的科技股相当，低于 MSTR 和 TSLA，接近 NVIDIA 的持有规模。尽管仍然容易受到短期市场波动的影响，但与过去周期相比，其相对稳定性可能反映了其作为资产的成熟以及不断演变的持有基础。
<h2>结论</h2>
比特币是否已经与市场其他部分脱钩？这取决于你如何衡量。比特币并没有完全与现实世界隔绝。它仍然受到影响所有资产的市场力量的影响：利率、特有市场事件，以及当然还有其他金融资产的回报。最近，我们看到比特币的回报与市场其他部分变得不相关，但这是否是一个暂时的趋势或更长期市场机制的一部分仍有待观察。就像所有趋势一样：它存在时就是存在。
比特币是否脱钩引发了一个更大的问题：它在寻求对抗其他市场风险的投资组合中扮演什么角色？比特币的风险和回报特征可能会让投资者陷入叙事的混乱：一周它是高度杠杆的纳斯达克，下一周它是数字黄金，再下一周它是对法币贬值的对冲。但这种波动性可能是特性，而不是缺陷。与其对其他资产进行不完美的类比，不如更具建设性地理解比特币为何在继续成熟为一种独特资产类别的同时朝着自己的方向发展。

GBTC

比特币与股票和黄金的相关性最近降至接近零，表明可能进入脱钩阶段。这种变化通常发生在重大市场事件期间。历史上，比特币对股市上涨表现出更强的敏感性，特别是在牛市阶段。其波动性已降低，更加贴近主流科技股。文章探讨了比特币在不同利率周期中的表现，强调了其在不同货币政策体制下的表现以及与传统资产如黄金和股票的不断演变关系

Coin Metrics：比特币是否正在与整体市场脱钩？