<div id="readability-page-1">摘要 第一，2025年4月CPI同比-0.1%，持平前值；PPI同比-2.7%，低于前值的-2.5%。按CPI和PPI权重分别60%和40%模拟的平减指数为-1.14%，低于前值的-1.06%。 第二，CPI环比为0.1%，好于2-3月的环比负增。上涨的价格线索主要有三：（1）进口减少影响牛肉价格，4月牛肉价格环比上涨3.9%，同比降幅缩窄5.9个点；（2）五一假期居民出行活跃带动假期前价格，飞机票、交通工具租赁费、宾馆住宿和旅游价格环比分别上涨13.5%、7.3%、4.5%和3.1%，涨幅均高于季节性水平，合计影响CPI环比约0.10个百分点；（3）黄金价格上涨背景下，国内金饰品价格环比上涨10.1%，影响CPI环比约0.06个百分点。 第三，价格偏弱的领域包括：（1）猪肉价格环比继续下行，在过去7个月有6个月环比负增长；（2）交通工具价格环比为-0.3%，显示汽车降价依然在延续；（3）酒类价格3月环比涨幅较大，4月重回环比零增长，对应同比降幅有所扩大；（4）中药价格4月环比-0.1%，同比涨幅收窄至0.1%。中药价格历史上一直坚挺，过去十年（2015-2024）年度涨幅最低也有1.7%，涨幅均值为3.9%，去年下半年起放缓明显。 第四，PPI环比为-0.4%，持平于3月的环比降幅。从细节来看：（1）输入性价格压力依然偏大，4月石油和天然气开采业价格环比为-3.1%（前值-4.4%），石油煤炭及其他燃料加工业价格环比为-2.6%（前值为-2.3%）。（2）钢铁依然存在去产能、控产量的必要性，黑色金属冶炼加工业价格环比为-1.0%（前值-0.5%）；（3）基建支撑水泥价格，非金属矿环比零增长（前值-0.4%），同比降幅收窄；（4）汽车行业技术迭代和市场竞争带来的价格下行趋势依然显著，汽车制造环比为-0.5%（前值-0.4%）；（5）消费好转的影响之下，一般日用品价格环比转正，环比0.2%（前值-0.1%）。 第五，往后看，5-7月PPI基数继续抬高，叠加关税带给部分外需型行业产能利用率压力，PPI同比降幅仍有较大概率继续扩大。一个预示是4月PMI购进价格指数和产出价格指数环比均有较大幅度下行。这意味着在8月之前，名义增长压力可能会阶段性上升，并将对企业盈利、税收形成传递。我们估计这一时段仍将是逆周期政策积极加码的时段，上周出台的金融条线的一揽子政策不是全部。 第六，5月9日出来的央行一季度《货币政策执行报告》在专栏6中深入探讨了物价问题。央行指出“物价与货币之间的关系很难在传统理论的基础上简单地线性外推”，“货币对物价发挥作用取决于供需对比情况”。简单来说，“如果需求相对于产出上升，货币扩张对物价会显现上拉影响”；但如果反过来，“增加货币供给，在侧重增加投资、保障供给的发展模式下，反而会带来产能和供给持续扩张，加大供过于求的失衡程度，实际上物价也难以回升”。所以“提振物价的关键在于扩大有效需求，畅通供需循环，打通实体经济堵点”，而这需要“通过财政、货币、产业、就业、社保等各项政策协同以及改革举措的协调配合，增强政策合力”。央行进一步指出，“价格调控思路上，也要从以前的管高价转向管低价，从支持规模扩张转向高质量发展，从防垄断转向防无序竞争&#34;。 第七，我们理解上述阐述蕴含的一个思想就是“供需比”决定价格的方向，在供需比优化的条件下，货币政策扩张才会是正向作用。在去年年底报告《引导供需比优化：2025年中观环境展望》我们曾对供需比做过分析，我们认为提振消费、稳定地方投资、优化地产供需、引导科技和产业创新融合发展、综合整治内卷式竞争是优化供需比的五个政策路径，这实际上对应大消费、建筑链、技术应用端、供给侧等几个投资上的线索。 正文 2025年4月CPI同比-0.1%，持平前值；PPI同比-2.7%，低于前值的-2.5%。按CPI和PPI权重分别60%和40%模拟的平减指数为-1.14%，低于前值的-1.06%。 2024 年 10 月模拟平减指数为-0.98%，11 月、12 月分别收窄至-0.88%、-0.86%，2025 年 1 月进一步收窄至-0.62%，2025 年 2 月降幅扩大至-1.30%，3 月和 4 月分别为-1.06%、-1.14%。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/ODU2NzQwMDMz?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="682" height="459" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/ODU2NzQwMDMz"/> CPI环比为0.1%，好于2-3月的环比负增。上涨的价格线索主要有三：（1）进口减少影响牛肉价格，4月牛肉价格环比3.9%，同比降幅缩窄5.9个点；（2）五一假期居民出行活跃带动假期前价格，飞机票、交通工具租赁费、宾馆住宿和旅游价格环比分别上涨13.5%、7.3%、4.5%和3.1%，涨幅均高于季节性水平，合计影响CPI环比约0.10个百分点；（3）黄金价格上涨背景下，国内金饰品价格环比上涨10.1%，影响CPI环比约0.06个百分点。 牛肉价格 2024 年 10 月-2025 年 2 月环比一直为负增长，3 月环比转正为 0.5%，4 月环比大幅上行至 3.9%。从同比来看，2025 年 3 月为-13.3%，4 月和 5 月分别收窄至-10.8%、-4.9%。 旅游价格 2025 年 2-3 月环比分别为-4.4%、-5.9%，4 月环比转正至 3.1%。从同比来看，2025 年 2 月为-9.6%，3 月和 4 月则分别为-0.9%、-0.5%。 价格偏弱的领域包括：（1）猪肉价格环比继续下行，在过去7个月有6个月环比负增长；（2）交通工具价格环比为-0.3%，显示汽车降价依然在延续；（3）酒类价格3月环比涨幅较大，4月重回环比零增长，对应同比降幅有所扩大；（4）中药价格4月环比-0.1%，同比涨幅收窄至0.1%。中药价格历史上一直坚挺，过去十年（2015-2024）年度涨幅最低也有1.7%，涨幅均值为3.9%，去年下半年起放缓明显。 猪肉价格 2025 年 4 月环比为-1.6%，这一分项在 2024 年 10 月-2025 年 4 月的 7 个月中，除 1 月环比为正外，其余均为环比负增长。 交通工具价格 2025 年 2 月-4 月环比分别为-0.2%、-0.4%、-0.3%，今年前 4 个月累计同比为-4.1%。 酒类价格 2024 年 11 月-2025 年 2 月环比均为负增长，2025 年 3 月环比为 0.6%，4 月为环比零增长。 中药价格在历史上几乎没有过环比负增长，2024 年下半年起价格偏弱，2024 年 9 月、2025 年 2 月、2025 年 4 月均为环比负增长。 PPI环比为-0.4%，持平于3月的环比降幅。从细节来看：（1）输入性价格压力依然偏大，4月石油和天然气开采业价格环比为-3.1%（前值-4.4%），石油煤炭及其他燃料加工业价格环比为-2.6%（前值为-2.3%）。（2）钢铁依然存在去产能、控产量的必要性，黑色金属冶炼加工业价格环比为-1.0%（前值-0.5%）；（3）基建支撑水泥价格，非金属矿环比零增长（前值-0.4%），同比降幅收窄；（4）汽车行业技术迭代和市场竞争带来的价格下行趋势依然显著，汽车制造环比为-0.5%（前值-0.4%）；（5）消费好转的影响之下，一般日用品价格环比转正，环比0.2%（前值-0.1%）。 4 月 PPI 生产资料环比-0.5%（前值-0.4%）。其中采掘工业环比-2.1%（前值-2.9%）；原材料工业环比-1.0%（前值-0.6%）；加工工业环比-0.2%（前值-0.1%）。 4 月 PPI 生活资料环比-0.2%（前值-0.4%）。其中食品类环比-0.1%（前值-0.2%）；衣着类环比 0.3%（前值-0.1%）；一般日用品类环比 0.2%（前值-0.1%）；耐用消费品类环比-0.7%（前值-1.0%）。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/NjYzMTgyNzEx?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="648" height="516" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/NjYzMTgyNzEx"/> 往后看，5-7月PPI基数继续抬高，叠加关税带给部分外需型行业产能利用率压力，PPI同比降幅仍有较大概率继续扩大。一个预示是4月PMI购进价格指数和产出价格指数环比均有较大幅度下行。这意味着在8月之前，名义增长压力可能会阶段性上升，并将对企业盈利、税收形成传递。我们估计这一时段仍将是逆周期政策积极加码的时段，上周出台的金融条线的一揽子政策不是全部。 2024 年 1-4 月 PPI 在低位徘徊，同比分别为-2.5%、-2.7%、2.8%、-2.5%；5-7 月降幅收窄，同比分别为-1.4%、-0.8%、-0.8%；8 月同比为-1.8%，降幅再度扩大。这意味着今年 5-7 月将面临较高基数。 从环比来看，外需行业产能利用率的压力可能是工业价格的一个压制因素。在前期报告《哪些行业景气度逆势上行：4 月 PMI 简析》中，我们指出：分项指标看，从出口订单向生产、价格、就业的传递链条较为清晰。出口订单环比下行 4.3 个点至 44.7，绝对景气水平为过去 10 年仅好于 2020 和 2022 年 4 月的偏低水平，显示了关税落地对外需的影响。从绝对景气度看，中游装备制造、纺服产业链、医药、化工产业链景气全面放缓，这些均是我国对外需依赖度偏高的行业。从出口订单来看，纺服、化工、中游装备制造降幅最大，其中纺服出口订单环比下降 44.6 个点，绝对水平降至 10 左右，创下该行业出口订单有数据以来（2005 年）历史最低，化工行业出口订单环比下降 31.1 个点，绝对水平降至 20 左右，为仅好于 2020 年 4 月的历史次低。 4 月 PMI 购进价格指数为 47.0，低于前值的 49.8；产出价格指数为 44.8，低于前值的 47.9。 5月9日出来的央行一季度《货币政策执行报告》在专栏6中深入探讨了物价问题。央行指出“物价与货币之间的关系很难在传统理论的基础上简单地线性外推”，“货币对物价发挥作用取决于供需对比情况”。简单来说，“如果需求相对于产出上升，货币扩张对物价会显现上拉影响”；但如果反过来，“增加货币供给，在侧重增加投资、保障供给的发展模式下，反而会带来产能和供给持续扩张，加大供过于求的失衡程度，实际上物价也难以回升”。所以“提振物价的关键在于扩大有效需求，畅通供需循环，打通实体经济堵点”，而这需要“通过财政、货币、产业、就业、社保等各项政策协同以及改革举措的协调配合，增强政策合力”。央行进一步指出，“价格调控思路上，也要从以前的管高价转向管低价，从支持规模扩张转向高质量发展，从防垄断转向防无序竞争” ——我们理解上述阐述蕴含的一个思想就是“供需比”决定价格的方向，在供需比优化的条件下，货币政策扩张才会是正向作用。在去年年底报告《引导供需比优化：2025年中观环境展望》我们曾对供需比做过分析，我们认为提振消费、稳定地方投资、优化地产供需、引导科技和产业创新融合发展、综合整治内卷式竞争是优化供需比的五个政策路径，这实际上对应大消费、建筑链、技术应用端、供给侧等几个投资上的线索。 本文作者：广发宏观郭磊，来源：郭磊宏观茶座 (ID:gh_15a7a9ed7121)，华尔街见闻专栏作者风险提示及免责条款 市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。</div>

黄金 ETF - SPDR

2025 年 4 月 CPI 同比-0.1%，PPI 同比-2.7%。CPI 环比 0.1%，主要受进口减少、五一假期出行活跃和黄金价格上涨影响。猪肉、交通工具和酒类价格偏弱。PPI 环比-0.4%，受输入性价格压力影响，石油和天然气价格下降，钢铁行业需控产量。

- 2025 年 4 月 CPI 同比-0.1%，PPI 同比-2.7%。  
- CPI 环比 0.1%，主要受牛肉和假期出行影响。  
- 预计 5-7 月 PPI 降幅可能扩大，需关注供需关系。  

如何看 4 月物价数据和央行货政报告对于价格的分析