大湾区港股企业可有序回深上市

6 月 10 日，随着中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于深入推进深圳综合改革试点深化改革创新扩大开放的意见》（下称《意见》），深圳交易所有望迎来 “H+A” 上市企业。

这一展望源自《意见》中明确提出，允许在香港联合交易所上市的粤港澳大湾区企业，按照政策规定在深圳证券交易所（下称 “深交所”）上市。

在此基础上，《意见》也在健全金融服务实体经济的激励约束机制条文中具体指出，支持深圳开展科技产业金融一体化专项试点、支持保险资金依法合规投资在深圳发起设立的主要投向特定领域的私募股权投资基金和创业投资基金等内容。

《财经》记者当日晚间采访的多位行业人士普遍认为，《意见》出台后将起到多重利好，既有利于加速深交所迎来红筹股二次上市，也有利于相关的粤港澳大湾区在港上市企业打破单一市场规则限制、实现 “H+A” 两地上市，从而进一步丰富企业融资模式，改变过重倚赖 “A+H” 的模式。

港深交易所的深入合作，可追溯至 2016 年深港通的正式落地。深港通打破跨境投资壁垒，截至到 2024 年 11 月，深股通、港股通标的分别扩展至 1519 只和 562 只。此外，据 Wind（万得）数据显示，目前已在港股上市的广东企业合计有 256 家，其中，采用境内实体上市的企业只有 50 家，大部分企业都采用了红筹架构，市值最高的是腾讯控股，总市值超过 4.72 万亿港元。

此次新政策出台后，市场较为关注的是同时回 A 股上市的企业包括哪些。具体而言，除腾讯控股，还包括华润电力、中国燃气等公共事业类企业，以及医药类创新企业晶泰控股等。

而前述一系列相关观点背后的现实情况，是近年来随着中国内地企业的出海速度不断提升，出于上市成本考虑，A 股企业赴港股市场二次上市较为流行，即 “A+H” 模式。但在这一过程中，也存在着一些仅在港上市的内地企业港股估值不高，回到深交所被认为可获得更高估值、募集更多资金。

出现估值不高的原因，则源于投资者在一二级市场投资港股需要比 A 股更高的风险补偿和回报率、A 股流动性整体好于港股、叠加港股的再融资制度更灵活（如闪电配售）等因素，H 股一般都比 A 股存在一定折价。

“从整体来看，允许在港上市的粤港澳大湾区企业有序在深交所上市，既可让相关企业借助香港资本市场的一系列优势，也有利于内地投资者投资这一部分企业。可增加市场交易量，进一步活跃深港两地资本市场，也可叠加两个交易所各自的优势。” 香港中文大学 (深圳) 公共政策学院副院长、香港国际金融学会主席肖耿对《财经》解析称。

深圳市科技股份有限公司首席财务官张钜也对《财经》解析称，“股权市场需要更多耐心资本、长期资本，也期待国内 A 股市场能够更便利、更快捷地接纳类似优必选等在境外上市的未盈利高科技公司尽快 ‘回 A’。”

“允许在香港联合交易所上市的粤港澳大湾区企业，按照政策规定在深圳证券交易所上市，本质上意味着深交所的市场扩容。在增加了证券类资产供给的同时活跃了资本市场，有望进一步提升大湾区企业的融资灵活性与估值空间。” 浙商证券宏观联席首席分析师廖博则对《财经》解析称。

“综合来看，港股市场的头雁效应明显，但也存在相当一部分小盘股交投清淡、估值水平低的上市公司。随着近年来市场注册制落地、大幅削减行政审批程序之后，港股公司回流 A 股上市的速率明显加快，有助于进一步拓宽公司的融资渠道，也有助于提升估值中枢。” 廖博认为。

在此之前的很长一段时期内，已在港采用红筹架构上市的相关企业想要回归 A 股，最大优势在于上市主体无需过多调整，主要渠道是先完成私有化再重新申报 A 股上市，或分拆子公司在 A 股独立上市。

随着 2019 年中国内地科创板开板，注册制改革拉开序幕后，境外相关上市企业在 A 股二次上市才迎来突破，但成功者并不算多。具体操作路径包括五类：一、直接发行 A 股股票上市的 “H+A” 模式；二、分拆子公司在 A 股上市；三、重大资产出售模式；四、私有化模式回归 A 股市场；五、CDR 模式（中国存托凭证）。

从其动机角度进行分析，港股企业回归 A 股则主要出于估值、融资成本、监管制度、市场成熟度、业务整合和战略转型、资本运作灵活性等诸多因素的综合考虑。

其中亦有细分，简单来看，在港上市的集团公司常见架构分为两类，即红筹架构和 H 股架构。前者主要是指通过搭建并重组境内外架构的方式将中国境内权益主体由红筹架构下拟境外上市主体实现并表；后者则指中国境内注册的股份公司作为上市主体，在境外发行股票并上市的架构。

截至目前，尚未有采用红筹架构在深交所进行二次上市的企业，后者因上市相对便利已有相关案例。而在前述《意见》中也指出，粤港澳大湾区企业须 “按照政策规定” 在深圳证券交易所上市。

从制度层面角度看，已在港股上市的红筹企业要在深交所进行二次上市，规则相对清晰，包括《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见的通知》《关于创新试点红筹企业在境内上市相关安排的公告》，以及《关于扩大红筹企业在境内上市试点范围的公告》等。但创业板对于红筹企业上市的要求，则主要针对 “未在境外上市的红筹企业”。

按照深交所公布的发行上市条件，红筹企业申请首次公开发行股票或者存托凭证并在深主板上市，市值以及财务指标应当至少符合标准 1（市值不低于 2000 亿元）或标准 2（市值 200 亿元以上。拥有自主研发、国际领先技术，科技创新能力较强，在同行业竞争中处于相对优势地位）中的至少一项。

深圳市一位金融监管人士在近日的一次相关公开发言中表态称，深圳地方金融未来四个重点工作之一，便是 “进一步支持和鼓励优秀的深圳企业、大湾区企业到香港上市，同时也鼓励符合条件的在香港 H 股上市的大湾区企业重新回到深交所上市。”

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