智通财经 APP 获悉，花旗于近日发布了一份美国股票策略报告。花旗认为，利润率的提高支撑了美国股票估值倍数的上升。尽管不同行业与个股的利润率驱动因素各异，但从整体上看，自金融危机以来，标普 500 指数成分股公司息税折旧摊销前利润率 (EBITDA 利润率) 的改善中有超过一半可能归因于劳动生产率的提高。花旗指出，研究表明，实际 GDP 和非农劳动生产率与标普 500 指数 EBITDA 利润率的变化有着相似的相关性。但与 GDP 相比，生产率增长与利润率的领先关系似乎更大，也能更好地解释 2008 年金融危机以来利润率的重大变化。该行补充称，经济基本面轨迹对利润率具有直接影响，而生产率则更多通过滞后关系发挥作用。具体来说，花旗表示，自 2008 年金融危机以来，标普 500 指数的 EBITDA 利润率呈上升趋势。技术创新与整合、向轻资产模式转型、以及服务型企业占比提升，均对利润率提升产生积极影响。这些因素也推动了美国劳动生产率的结构性上升，使其与德国、法国等发达经济体产生分化。在研究中，花旗建立了 EBITDA 利润率与非农劳动生产率的线性回归模型，由此推导标普 500 指数的估算盈利能力。结果表明，自金融危机以来，非农劳动生产率可解释标普 500 约 55% 的 EBITDA 利润率改善趋势。此外，花旗还指出，无法解释的 EBITDA 利润率与三类因素密切相关：通胀、产能与资本、以及产出量。其中，通胀差异 (例如产品定价与投入成本通胀之间的差异) 比任何单一通胀指标更为重要。产能利用率与资本支出可提升非劳动生产率。最后，产出指标如真实 GDP 与工业产出对于规模经济也十分关键。花旗表示，通胀、产能、资本支出与产出量等因素，与美国劳动生产率的结构性趋势一道，共同决定了标普 500 指数的利润率表现。短期来看，大流行后生产率增速趋稳，可能有助于利润率维持在高位，但扩张势头放缓。若消费者支出走弱、或关税抬高投入成本，通胀可能成为不利因素。产出趋势仍存在不确定性。但产能利用率见底与资本支出意愿上升，可能形成部分支撑。总体而言，花旗称，其依然看好标普 500 指数的长期基本面，并认为劳动力生产率持续提升将支持利润率。不过，2025 年仍需克服一些挑战，如关税直接冲击、或政策不确定性间接影响消费与企业信心。这也反映在该行对标普 500 指数全年每股收益 (EPS) 预测的下调上，并预期市场将对一致预期做进一步修正。

标普 500 指数

花旗发布报告称，长期看好标普 500 指数的基本面，认为劳动生产率提升是利润率上行的主要驱动力。自金融危机以来，标普 500 成分股的 EBITDA 利润率改善中超过一半归因于生产率提高。报告指出，生产率增长与利润率变化的相关性更强，技术创新和服务型企业比例提升等因素推动了美国劳动生产率的结构性上升。

- 花旗发布报告称，利润率提高支撑美国股票估值上升。  
- 自金融危机以来，标普 500 指数 EBITDA 利润率改善与劳动生产率提升相关。  
- 预计 2025 年面临关税和政策不确定性挑战，影响每股收益预测。  

花旗：美股长期基本面稳健 生产率提升成利润率上行主要驱动力

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