降息预期卷土重来！ 市场真金白银押注 “全球资产定价之锚” 跌向 4%

智通财经 APP 获悉，美国国债市场的交易员们正在大举通过期权押注 10 年期美债收益率下行，认为美联储主席鲍威尔在美国国会释放出 “不排除 7 月降息” 的重磅宽松信号催化降息预期大幅升温，加之近期美联储官员们普遍的鸽派表态以及中东局势仍然紧张的宏观经济背景下，有着 “全球资产定价之锚” 称号的 10 年期美国国债收益率将迈向跌至 4% 以下的显著下行轨迹——即押注该收益率曲线将跌至 4 月以来最低水平。

有统计数据显示，这类押注在上周五以及本周交易日以来共支付了至少 3800 万美元期权权利金，主要集中在 8 月到期的 10 年期美债期权看涨合约，旨在对冲 10 年期美债收益率从当前约 4.3% 大幅降至 4% 或者以下的风险 (美债收益率与美债价格之间呈反向变动关系)，体现出降息预期在今年首次全面升级，时隔半年之久再一次席卷全球金融市场。尤其是交易员们当前将进一步降息预期纳入曲线前端，互换定价显示 7 月降息的概率近日显著增长。

若 10 年期美债收益率如市场所预期那样直接跌至 4 以下%，将触及自所谓 “解放日”——即自 4 月 2 日美国总统特朗普意外宣布向全球大幅加征关税后市场动荡以来最低水平，也意味着与 5 月美债收益率阶段性的高点 (逾 4.6%) 相比大幅回落。当时金融市场因对于日本国债供需失衡，以及对于美国及其他主要发达经济体的政府支出担忧升级而导致 10 年及以上的长期限国债收益率飙升。

在仅仅一周左右的时间里，一系列做多美国国债的核心对冲动因，在于美联储主席鲍威尔，以及具有 FOMC 货币政策投票权的美联储理事克里斯托弗·沃勒及副主席 (负责监管) 米歇尔·鲍曼等官员暗示最快 7 月就可能降息。还有分析师表示，不排除特朗普近期对于美联储的疯狂降息施压开始推动一些美联储官员转向降息立场。鲍威尔在国会发表言论前夕，特朗普再度向鲍威尔施压，呼吁美联储大幅降息：美联储应该至少降两到三个百分点！

此前，美联储主席鲍威尔在上周曾表示，在观察特朗普关税政策对于美国经济的具体影响时，对进一步宽松路径仍然保持耐心;周二他在美国国会的证词中表露的政策立场可谓倾向鸽派基调，鲍威尔在众议院表示，若通胀得到控制，将尽快、而非更迟降息，并且不排除关税对通胀的影响可能没有预期那么大，因此不排除 7 月降息可能，但暗示更有可能至少等到 9 月。

市场开始定价 7 月降息的可能性，完全定价今年降息 50 基点的可能性

全球金融市场的交易员们已经在美债收益率曲线短端加大降息定价。互换合约市场目前开始定价 7 月降息的可能性，这一预期今年以来可谓无任何波澜，终于在本周已经定价 7 月美联储 FOMC 利率会议将降息约 4 个基点，而在鲍曼与鲍威尔发表讲话前几乎为零;今年剩余四次会议合计定价 60 个基点降息预期 (高于 FOMC 点阵图中值所显示的 50 基点)，显著高于一周前的 45 个基点，意味着互换合约完全定价今年降息两次 (分别预期在 9 月以及 12 月)，共计降息 50 基点的可能性。

周二意外疲软的美国消费者信心数据也在一定程度上支撑了这些鸽派的期权仓位以及推动美债定价走高，进而推动 10 年期美债收益率一度跌破 4.3%，创下 5 月初以来最低。美国谘商会周二公布数据显示，其消费者信心指数在 6 月下降 5.4 点至 93，低于外媒调查中所有经济学家的预期区间。该指数的回落几乎抹去了 5 月份因中美达成临时缓解关税协议所带来的反弹。反映消费者对未来六个月预期的指数下降 4.6 点，受访者中预计未来商业状况好转的比例创下逾两年来最大跌幅。而当前经济状况指数也下跌 6.4 点。

10 年期期权未平仓合约——8 月看涨期权大幅增仓，目标指向 4% 收益率

大部分期权交易活动发生在上周五以及周一这两日交易日，当时在特朗普宣布伊朗与以色列达成停火前夕，收益率大幅下跌。

美国国债期权交易员通过 8 月看涨期权押注 10 年期收益率将持续下探，意味着锚定 8 月的 10 年期期权未平仓量自周五以来持续激增。周一一笔交易以约 1000 万美元的权利金买入 113.00 行权价位合约，相当于 4% 左右的 10 年期美债收益率。最新未平仓数据显示，自周五以来多头买入敞口属于新增风险，而非平掉旧仓位。

以下为美国国债交易市场以及利率市场最新仓位指标概述：

摩根大通国债客户调查报告

国债现货市场方面，摩根大通截至 6 月 23 日当周的美国国债客户调查数据显示，绝对净多头头寸下降 4 个百分点，转入中性仓位。目前摩根大通调查所覆盖的全体国债交易客户净多头仓位仍然为三周以来最低。

摩根大通全国债客户仓位调查——客户净多头仓位自 6 月 2 日以来最低

最活跃 SOFR 期权

在 2025 年 9 月、12 月以及 2026 年 3 月到期的 SOFR 期权中，95.6875 行权价的合约最受青睐，尤其是看跌期权。过去一周出现的大额交易包括：SFRU5 95.6875/95.625 1x2 看跌价差;SFRU5 95.75/95.625 看跌价差;SFRZ5 95.375/95.625 看跌价差。

最新的 SOFR 期权交易结构与 10 年期美债收益率下探 4% 的多头押注仓位并不矛盾——长端押注的是 “降息预期驱动 10 年期美债收益率大幅下行”，而 SOFR 期权前端则在锁定市场出现的过高的降息定价;两端合起来是一张基于降息预期大幅升温的收益率曲线 “全面陡峭化 + 宽幅波动” 对冲网。

SOFR 期权最活跃行权价——每周基准的 SOFR 期权执行价每周净变化前 5 位与后 5 位

SOFR 期权热力图

95.625 行权点位在 2025 年 9 月、12 月以及 2026 年 3 月期权交易中最为集中，其中 Sep25 和 Dec25 看跌仓位显著。周一，因鲍曼等美联储官员发表超预期的鸽派言论，出现大量 Sep25 与 Dec25 一年期中 SOFR 曲线结构的下方仓位平仓卖出，这一最新操作意味着部分投资者锁定利润并重新评估更加鸽派的降息路径——曲线重新反映出更大规模的降息预期。

SOFR 期权未平仓合约——锚定 9 月 25 日、12 月 25 日以及 3 月 26 日最热门的 20 个期权执行权点位

国债期权偏度 (Skew)

当前美国国债期权偏度整体倾向看涨立场，意味着因降息预期近日大幅升温，交易员们被迫为对冲债券大幅上涨 (收益率走低) 而支付高额溢价。长端美国国债偏度自 4 月以来首次转向看涨溢价。近几个交易日，市场持续定价美联储降息可能高于 FOMC 点阵图所显示的 50 基点的鸽派预期，美债市场 10 年期期权出现重大需求，集中在 8 月到期、目标收益率约 4% 的 10 年期美债看涨结构。

CFTC 期货仓位

截至 6 月 17 日当周的 CFTC 统计数据显示，传统资产管理机构继续在国债期货上增持净多头仓位：2 年期、10 年期及超 10 年期合计增加约 14.5 万美元/DV01。对冲基金们则在 10 年期美债空头再增约 4.9 万美元/DV01，但在长债及超长债美国国债期货合计回补 4.6 万美元/DV01 空头。

“全球资产定价之锚” 降温，有利于股票等风险资产估值扩张

今年以来，美债投资者们普遍因特朗普政府发起的面向全球贸易战引发的美国通胀疑虑以及美国愈发扩张的债务压力而备感压力。

尤其是在美债市场持续存在的美国政府预算赤字大举扩张预期与愈发庞大的美债债息悲观预期，债券交易员们纷纷开始要求更高的 “期限溢价”。因此 10 年期美债收益率在今年持续徘徊在 4.5% 点位以上，对于股票等风险资产估值造成巨大压制力。若 10 年期美债收益率奔向 4%，无疑有助于股票市场迈向上行轨迹，尤其是与人工智能密切相关的科技股估值有望迎来积极催化。

从理论层面来看，10 年期美债收益率则相当于股票市场中重要估值模型——DCF 估值模型中分母端的无风险利率指标 r。在其他指标 (特别是分子端的现金流预期) 未发生明显变化——比如财报季，分子端因缺乏积极催化剂而处于真空期，此时若分母水平越高或者持续于历史高位运作，估值处于历史高位的科技股、高收益公司债与加密货币等风险资产估值面临坍塌之势。