高盛：中国创新药迎结构性重估，出海授权是关键突围路径，夏季将迎来低吸窗口？

与十年前 “仿制为主” 的形象相比，中国药企已经走到了 “原创创新 + 出海授权” 的新阶段。

追风交易台最新消息，高盛稍早前发布研报指出，创新药板块这波涨势背后的核心动力，是以 “出海授权” 为代表的中国创新药全球化浪潮。2025 年上半年，中国生物科技板块录得 78% 的强劲涨幅，显著跑赢恒生医疗指数（+41%）、MSCI 中国（+18%）以及美股生技板块 XBI（-6%）。

高盛认为，中国生物科技行业正在经历一次结构性重估，本轮大涨并非短期反弹。截至目前，中国生物科技公司整体市值仍仅为美国同行的 14%-15%，而其在全球创新贡献中的比重已接近 33%。这意味着，中国创新药板块仍处于 “价值洼地” 阶段，全球资本重估才刚刚开始。

伴随中国药企在全球创新药管线中占比持续攀升，以及对前沿技术模式的深入布局，行业有望持续释放长期价值。

中国创新药正在向全球输出，但仍陷于 “价值洼地”

中国在全球创新药体系中的角色，正在从 “本土创新” 向 “全球输出” 加速演变。

高盛数据显示，截至 2025 年上半年，中国贡献了全球 50% 的新进入人体临床的新药分子，并拥有约 1/3 的全球创新药在研管线。十年前，这一占比仅为个位数。尤其是在 ADC（抗体偶联药物）、BsAb（双特异抗体）等新型药物形式上，中国已成为全球最重要的创新来源之一。

与此同时，中国药企在全球 BD 交易中的活跃度也大幅提升，2025 年上半年已占全球交易数量与金额的 27% 和 32%。近期 3SBio 与辉瑞达成的 12.5 亿美元首付款授权交易成为里程碑事件，也激发了资本市场对中国药企 “全球价值重估” 的关注。仅 2025 年上半年，中国药企出海交易总额已达 480 亿美元，占全球药物授权交易 “钱包份额” 的 32%。

报告指出，截至目前，中国生物科技公司整体市值仍仅为美国同行的 14%-15%，而其在全球创新贡献中的比重已接近 33%。这意味着，中国创新药板块仍处于 “价值洼地” 阶段，全球资本重估才刚刚开始。

高盛在报告中写道：

中国已成为全球创新药的重要源头，尤其在前沿技术模式方面的贡献突出，这将促使全球医药企业将中国资产纳入其外部引进战略的必要组成部分。

中国创新药管线：肿瘤领域主导，ADC/双特异性抗体成差异化优势

在技术模式方面，中国药企正在 ADC（抗体偶联药物）和 BsAb（双特异性抗体）领域形成全球优势，过去一年这两类资产合计占到出海授权交易的近 1/3。

高盛指出，自 2023 年以来，中国开发的 ADC 进入临床数量占全球 70%，已成为该赛道全球化的中坚力量。报告指出：

中国生物科技产业已成为 ADC/双特异性抗体等新兴技术模式的重要贡献者，预计从 2026 年中期开始将迎来首波源自中国的 ADC 资产的全球三期数据发布，

从治疗领域看，肿瘤仍是中国创新药出海授权的主要焦点，贡献了过去三年 60% 以上的交易。随着中国企业在自身免疫疾病生物制剂和代谢疾病领域（尤其是 GLP-1）研发的增加，免疫学和心血管代谢领域的交易数量也在上升。

夏季迎来低吸窗口？

考虑到 ASCO 等重磅会议已于二季度落幕，三季度临床数据相对稀缺，高盛认为 “夏季市场” 为长期投资者提供了一个低吸优质创新药标的的窗口期。报告写道：

尽管中国生物科技股票今年表现强劲，考虑到行业风险回报比的变化，我们认为夏季期间可能是积累优质生物科技股票的机会，因为相对较少的数据公布可能使股价在当前水平徘徊。

投资者对创新药近期大幅上涨后的可持续性存有疑虑，但高盛认为，未来 6-12 个月内将迎来一系列关键催化剂，包括重要的临床数据发布和潜在的授权交易，这将为板块提供新的上涨动力。

为更科学地评估出海授权的投资价值，高盛此次首次引入 “PoLS” 框架。该模型基于三大维度评估创新药物的授权成功概率，包括：

1. 产品竞争力与差异化程度；
2. 临床数据的成熟度与国际可转化性；
3. 与国际药企潜在交易热度与对接深度。

在当前市场中，高盛认为尽管头部药企的全球化价值已部分被反映在估值中，但大量中型甚至小型公司尚未被充分定价。未来估值上行空间将主要来自三方面：

• 实质性授权交易的落地（PoLS 从 0-80% 提升至 100%）；
• 临床数据发布带动成功概率上调；
• 管线中新项目进入全球视野，开启二轮估值重估。