<div id="readability-page-1"><h2>核心观点</h2> 我们认为美元下行期尚未结束，未来一年，美元或仍以下行趋势为主，但三季度或有反弹风险（主因三季度降息预期可能落空），如果反弹，或将是再次看空的时机。而在美元下行的背景下，新兴市场权益或有不错表现。 <h2>摘要</h2> 今年以来美元持续走弱，半年内跌 11% 4 月 9 日前：“美国例外论” 反转。特朗普关税和移民政策、亚特兰大联储大幅下调经济预测、就业走弱等因素，令美国衰退预期大幅上升。 而欧洲财政扩张落地、经济预期转乐观。德国通过数千亿欧元财政草案。欧元区制造业 PMI、工业产值增速等基本面数据也在改善。不管是政府政策、还是经济数据方面，欧美都呈现反差，美德国债利差快速下行。 4 月 9 日后：美元信用动摇导致的需求下降。4 月中旬起，美国衰退和降息预期开始下降，美股上涨收复失地，但美元仍在下跌。特朗普政策变化无常、美国财政状况恶化、特朗普威胁货币政策独立性、穆迪下调美国主权信用评级等，美元作为全球储备货币的吸引力下降。 未来一年美元怎么看？ 我们认为美元的下行尚未结束、预计至少还能贯穿到明年年中。近期美元的上行只是 “反弹” 而不是 “反转”。 1、本次关税对美元的影响或与 2018 不同 2018-2019 年关税显著推升美元，本次则不同：1）美国当前已在较高利率水平，不太可能像 2018 年那样加息。2）白宫政策不确定性以及美国财政问题，令美元不能像 2018 那样发挥避险属性，面对贸易风险事件，市场选择用黄金避险。3）今年美国是对全球加征关税、且税率更高，因此美国自身经济预期的下滑幅度更大、明显大于欧、英、日、澳等地区；美国经济的 “相对优势” 下降；而 2018 年美国主要只对中国加关税，美国经济的 “相对优势” 上升。 2、财政扩张下，欧美经济的相对强弱变化 德国和美国在今年都推出了重大财政计划。根据 CBO、TPC 等 5 家机构的预测均值，“大而美” 法案对 2025、2026 年美国 GDP 分别推升 0.1、0.6 个百分点。德国财政刺激预计对 2026 年 GDP 推升 0.7~1.0 个百分点。欧元升值、欧元区财政扩张计划、欧央行持续降息刺激经济，都将推升以美元计价的欧元区名义 GDP 增速、压制美元。 3、2026 年美欧降息节奏的分叉 今年以来，欧央行比美联储多降息了 100bp。而美联储今年以来尚未降息。今年四季度至明年年中，美联储的降息幅度或明显大于欧央行。当前市场预期从今年 9 月至明年 6 月美联储共有 3.8 次降息、共降 94bp；而同期欧央行有 1.1 次降息、共降 27bp。 4、特朗普的 “制造业回流” 需要 “弱美元” 从资本流动的角度，经常项目逆差扩大对应美元升值，逆差下降对应美元贬值；从出口竞争力的角度，美元贬值使美国商品在国际市场上的价格降低。历史走势上看，美国贸易逆差收窄的时期，往往对应着 “弱美元”。 美元 Q3 或有反弹，但下行期尚未结束 综上，我们认为美元下行期尚未结束，未来一年，美元或仍以下行趋势为主，但三季度或有反弹风险（主因三季度降息预期可能落空），如果反弹，或将是再次看空的时机。而在美元下行的背景下，新兴市场权益或有不错表现。 本文作者：谭逸鸣，来源：天风研究，原文标题：《天风固收谭逸鸣：“弱美元” 反弹还是反转？》风险提示及免责条款 市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。</div>

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美元下行趋势仍将持续，预计未来一年将继续走弱，尽管三季度可能出现反弹。美元的下行主要受美国经济衰退预期上升、财政状况恶化及政策不确定性影响。与 2018 年不同，当前高利率和贸易风险使得美元避险属性减弱，市场更倾向于黄金避险。欧美经济相对强弱变化，德国财政扩张政策将影响美元走势。

- 未来一年美元仍将以下行趋势为主，三季度可能反弹。  
- 美元下行受美国经济衰退预期和政策不确定性影响。  
- 新兴市场权益在美元下行背景下或有良好表现。  