尽管市场仍对欧股偏乐观，但欧股相对于 MSCI 全球指数的超额表现已基本回吐，不仅如此，美银认为欧股还有 10% 的下跌空间。
7 月 25 日，据追风交易台，美银发布最新研报指出，欧股当前估值已经消化了太多利好消息，未来 Stoxx 600 指数存在约 10% 的下行空间，欧洲周期股相较防御股，从当前的 30 年相对高位来看，还可能下跌约 15%。
美银分析称，背后原因主要有三点。一是 3 月时市场对欧洲经济复苏预期过高。二是欧洲企业以出口导向为主，欧元走强拖累企业盈利，压低欧股估值 8-9%。三是由于欧洲市场以价值股为主，而美股成长股回暖，也压制了欧洲价值股的吸引力。
<h2>市场对欧洲的乐观已定价过满</h2>
2025 年上半年，市场风格曾发生剧烈逆转，资金从美股转向欧股，主要受以下两方面影响，一是对 “美国例外论” 的信心动摇，二是对德国大规模财政刺激的乐观预期。
这些因素共同推动了资金大举流入欧洲股市，使得 2024 年 12 月至 2025 年 3 月期间，欧洲 Stoxx 600 指数相对于 MSCI 全球指数（主要由美股构成）实现了近 15% 的超额回报。
尽管如此，市场仍普遍押注欧股将继续跑赢。美国银行 7 月的《欧洲基金经理调查报告》显示，投资者对欧元区股票的超配水平接近过去 7 年来的高点，同时，对美股的持仓配置接近过去 20 年中的最低水平。
从经济层面看，欧洲宏观基本面相对于美国确实有所改善。具体来看，欧元区综合 PMI 新订单与美国综合 PMI 新订单之间的差距已经明显收窄。去年 11 月相差 8 个点，今年 3 月缩小至 4 个点，到 7 月进一步降至 3 个点。此外，欧元区相对于美国的宏观经济意外指数也从去年 12 月的-60 点反弹至目前的 +30 点。
但从价格走势来看，欧洲股市的相对强势已经明显减弱，自今年 3 月中旬以来，欧洲股市相对于 MSCI 全球指数的超额表现已基本回吐。
为什么欧洲股市停止跑赢全球？美银认为，原因主要有三点。
1、3 月时市场对欧洲预期过高。
尽管欧洲相对增长动能有所改善，但改善幅度远低于市场在 3 月时 “提前计价” 的程度，当时欧洲股市的相对估值水平隐含了欧元区 PMI 相对美国 PMI 将进一步改善 10 个点以上，但实际只改善了 1 个点。随着此后欧洲股市的回调，其价格走势已基本回落至美银基于 “相对 PMI 和实际利率” 模型推导出的合理路径。
2、欧元走强拖累企业盈利。
自 2 月以来，欧元名义有效汇率已累涨约 7.5%，目前已升至 10 年来的高位，这对以出口导向为主的欧洲企业盈利形成压力，进而影响股价表现。根据美银对 Stoxx 600 指数的分析，欧元升值这一汇率逆风大约拉低了欧洲股市的 “宏观合理估值” 8-9%。与之相反，美元贸易加权指数自 1 月以来下跌 8%，有利于推高美国及全球股市表现。
3、美股成长股回暖，也压制了欧洲价值股表现。
在欧洲，由于金融板块强势上涨，价值股持续跑赢成长股。而在美国，情况恰好相反，成长股主导的纳指自 4 月以来跑赢标普 500 指数达 6%。由于欧洲市场以价值股为主，在美股价值股相对成长股走弱的背景下，意味着欧洲股票在全球资产中的吸引力有所下降。
<h2>全球增长前景承压，欧洲尤为脆弱</h2>
美银已将欧洲股票评级从增持下调至中性，并继续在行业配置上低配周期股、超配防御股。该行判断的核心在于，今年 3 月时，欧洲股市的相对价格已经消化了太多利好消息上涨空间有限，而且宏观背景并不支持新一轮欧股反弹。
一方面，虽然近期美国达成多项贸易协议，缓解了不确定性，但同时也推动了美国 “有效关税水平” 的持续上升。美银全球经济学家最新判断称，美国的有效关税率可能升至 16%，而非此前基准情境中假设的 10%，这将加大全球经济增长面临的下行风险。
再叠加美银预期，欧元区在 2025 年下半年几乎 “零增长”。这些因素叠加，构成对全球增长预期的系统性下行风险，而欧洲作为出口导向经济体，所受影响尤为明显。
美银指出，当前欧洲股市的绝对估值已经隐含了对经济明显好转的预期，与宏观基本面形成背离。在美银当前的宏观预测下，Stoxx 600 指数存在约 10% 的下行空间，欧洲周期股相较防御股，从当前的 30 年相对高位来看，还可能下跌约 15%。

美银将欧股从 “增持” 至 “中性”，并预计 Stoxx 600 仍有约 10% 下跌空间，周期股或再跌 15%。美银指出，欧股回调的三大原因包括，3 月欧洲复苏预期过度，PMI 改善远逊预期。欧元升压制欧洲企业出口盈利，欧股估值被拉低 8-9%。美股成长股回暖削弱欧洲价值股吸引力。

- 美银认为欧股相对于 MSCI 全球指数的超额表现已基本回吐。  
- 预计 Stoxx 600 指数存在约 10% 的下行空间，周期股可能下跌 15%。  
- 主要原因包括市场预期过高、欧元走强及美股成长股回暖。  

欧股为何 “跑不赢” 了？