四巨头 “烧钱凶猛”，非美和二线云厂被低估，GB200 良率提升！大摩对 AI 服务器非常乐观

一场由 AI 驱动的、耗资数千亿美元的全球云基建竞赛，正以前所未有的速度升温。

据追风交易台消息，摩根士丹利最新研报大幅上调了对美国四大云服务提供商——亚马逊、谷歌、Meta 和微软的资本开支预测。这四家公司在 2025 年的合并资本开支预计将达到 3590 亿美元，同比增长 57%；2026 年将进一步增至 4540 亿美元，同比增长 26%，均显著高于此前的预测。

这一轮 “烧钱” 竞赛的范围远不止于头部玩家。报告强调，市场可能严重低估了来自非美国地区和二线云服务商的需求。这些追赶者正在积极布局，其 AI 服务器的潜在订单规模不容小觑。

与此同时，供应端的瓶颈也在逐步缓解，备受关注的英伟达 GB200 芯片组装良率正持续改善。AI 基础设施的繁荣周期或许不仅在深化，还在向更广阔的市场蔓延。

巨头 “烧钱” 再提速，资本开支远超预期

根据摩根士丹利的报告，美国四大云巨头的资本支出增长正在重新加速。其美国分析师团队预测 2025 年第四季度这四家公司总云资本支出为 1000 亿美元，同比增长增加 39%。

团队同时将这四家公司 2025 年全年的资本开支同比增速预测从 38% 上调至 57% 至 3590 亿美元，2026 年的增速预测也从 17% 上调至 26% 至 4540 亿美元。其中，微软和 Meta 是 2026 年资本开支预测被上调幅度最大的两家公司。

若将视野扩大至全球前 11 大云服务提供商，这股投资热潮更为明显。报告数据显示，这些公司在 2025 年的总资本开支预计将达到 4450 亿美元，远高于财报季前 4000 亿美元的预测，并且大致相当于 2023 年和 2024 年云资本支出的总和。

大摩预计，到 2026 年，这些公司的资本开支占收入的比例将超过 20%，继续创下历史新高。2025 年这一比例为 18% 触及历史高点。

市场低估的角落：二线及非美云厂商正在追赶

尽管市场目光大多聚焦于美国巨头，但摩根士丹利认为，增长的另一大引擎来自被忽视的角落。报告的亚太团队指出，市场可能低估了来自非美国国家的 PCIe/HGX 服务器需求。数据显示，B200 服务器的需求在第二季度已出现强劲回升，预计 B300 的需求将在第三季度接力增长。

更重要的是，二线云服务商（Tier 2 CSPs）正在迎头赶上。报告称，这些公司的 AI 服务器储备规模甚至可能比头部云厂商更大，并有望在 2026 年下半年开始大规模增加资本开支。这表明 AI 基础设施的普及化趋势正在加速，更广阔的市场正在打开。

GB200 良率提升，新项目蓄势待发

需求端的火爆必须有供给端的支撑。好消息是，此前市场担忧的供应链问题正在缓解。摩根士丹利通过其在亚太地区的供应链调查发现，英伟达下一代旗舰产品 GB200 的组装良率正在持续改善。

报告还提到，GB300 的样品测试预计将从第三季度开始，目前并未发现显著问题。供应链制造环节的改善，为满足全球范围内不断涌现的 AI 服务器订单清除了关键障碍

更令人瞩目的是，像 “星际之门”（Stargate）这样的超大型项目已经不再是纸上谈兵。由 OpenAI、软银和甲骨文在 2025 年宣布的这个合作项目，已开始与亚洲供应链进行实质性接触，尤其是在服务器机柜的采购方面。

根据供应链反馈估算，一个 4.5 吉瓦（GW）的数据中心，至少需要 2.8 万个 GB200 NVL72 机柜来满足其算力需求。这预示着未来的需求将是 “订单化” 向 “项目化” 的巨大飞跃。

综上，摩根士丹利对云半导体行业前景保持积极看法，认为全球范围内的强劲需求、被低估的增长领域以及逐步改善的供应链，共同构成了未来几年行业持续向上的坚实基础。

云资本支出对全球半导体收入产生重大影响，相关性为 0.69；图源：摩根士丹利

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