中金：美国核心通胀反弹或加剧美联储内部分歧

中金公司发布研究报告指出，美国 7 月核心 CPI 环比上涨 0.3%，同比反弹至 3.1%，未朝 2% 目标收敛，可能加剧美联储内部分歧，影响政策共识。整体 CPI 环比上涨 0.2%，同比维持在 2.7%。报告显示，商品价格温和，服务价格反弹，通胀粘性增加，市场波动将加剧。

智通财经 APP 获悉，中金公司发布研究报告称，美国 7 月核心 CPI 季调环比上涨 0.3%，同比由 2.9% 反弹至 3.1%，高于市场预期；整体 CPI 环比上涨 0.2%，同比维持在 2.7%，略低于预期。从分项来看，7 月通胀呈现商品温和，服务反弹的特征：关税成本仍在向零售端传导，但也有部分价格出现回落。一些此前下跌的服务价格转为上涨，增加了通胀的粘性。维持此前判断，美国通胀将进入一轮结构性上行阶段。对美联储而言，核心 CPI 并未朝着 2% 目标收敛，而是重回 3% 以上，与目标越来越远。这可能加大美联储内部分歧，使其难以就政策决议形成共识。货币政策路径的变数将大大提升，市场波动将加剧。

7 月通胀呈现商品温和，服务反弹的特征。商品方面，关税成本仍在向消费者传导，但也有部分价格出现回落。核心商品价格指数季调环比增长 0.2%，增幅与上月持平。其中，家具床具 (环比 +0.9%)、窗帘 (+1.2%)、音视频设备 (+0.8%)、摄影设备 (+2.1%) 仍然保持较高增速，显示关税成本持续传导。但也有部分此前涨势较猛的项目在 7 月环比走弱，比如家电 (-2.2%)、男装 (-1.3%)、非处方药品 (-0.5%)、电脑 (-2.6%) 等。

此前一直没有涨价的汽车价格在 7 月出现了涨价迹象。二手车价格环比增速反弹至 0.5%，新车止跌，机动车零部件环比加速至 0.9%。这一趋势与中金公司所提示的风险相吻合：汽车制造商和经销商此前通过压缩利润，暂时吸收了关税带来的成本冲击，但考虑到关税政策将制度化和常态化，这种吸收空间将不断缩小，后续随着 2026 年新款汽车上市，车企可能通过提高价格来转嫁成本 (《美国经济面临 “类滞胀”》)。

服务方面，一些此前下跌的价格转为上涨，增加了通胀粘性。美联储最关注的剔除房租后的核心服务 (supercore) 价格指数环比上涨 0.5%，较此前明显加速。其中，最为明显的分项来自此前持续下跌的机票价格，环比涨幅大幅反弹至 4%。这表明，年初以来疲软的外出旅行活动可能有所企稳，这与达美等航空公司在其二季报中的表述是一致的 [1]。此外，机动车维护 (+1.2%)、机动车修理 (+0.8%)、医疗服务 (+0.8%)、娱乐服务 (+0.4%)、快递服务 (+2.0%) 等价格也仍在上涨。整体上看，服务通胀的粘性依然存在。

其他方面，食品 (环比 0%) 和能源 (-1.1%) 价格增速均较上月明显回落，有助于降低核心 CPI 同比反弹对整体 CPI 的压力。房租通胀变化不大，主要居所租金环比从上月 0.2% 小幅上升至 0.3%，业主等价租金增速持平于 0.3%。房租通胀路径与具有一定领先性的 Zillow 数据所展示的趋势基本一致。

总体而言，7 月 CPI 数据并未改变中金公司对于美国通胀走势的判断——通胀将进入一轮结构性上行阶段。随着关税成本转嫁的效应在未来几个月更多显现，核心商品通胀将面临进一步走高的风险；与此同时，房租与服务通胀或相对温和，但也将具有粘性。综合来看，核心 CPI 同比增速将在年底前进一步上升 (参考报告《美国经济面临 “类滞胀”》)。

对美联储而言，这份 CPI 报告并未提供明确方向。一方面，关税向零售端的传导没有此前担心的那么剧烈，暂时缓解了市场对关税冲击的担忧；但另一方面，不受关税影响的服务通胀重新回升，将加剧联储对于通胀粘性的忧虑。从趋势上看，核心 CPI 通胀并未朝着 2% 目标收敛，而是重回 3% 以上，与目标越来越远。在这种背景下，美联储内部倾向谨慎的官员或将继续坚持保守立场。换言之，降息与否的争论并不会就此消除，官员之间的分歧或将继续存在。

这种分歧也意味着，货币政策路径的变数将大大提升。在就业动能减弱与通胀压力并存的环境下，美联储或难以就政策路径形成一致意见。当前经济数据呈现 “时而滞，时而胀” 的特征，将使得美联储提前指引降息变得更加困难。虽然市场已充分押注 9 月降息，并预期年底前将降息三次，但这一定价或低估了宏观局势的复杂性。无论美联储最终选择降息还是按兵不动，都可能面临内部意见分裂。对市场而言，这往往意味着波动率上行，资产价格将更易在经济数据与官员言论的交错影响下出现震荡。

图表 1：美国 7 月核心 CPI 反弹，高于市场预期