中金：维持小鹏汽车-W 跑赢行业评级 目标价 108 港元

智通财经 APP 获悉，中金发布研报称，当前小鹏汽车-W(09868) 港/美股股价均对应 2025 年 1.6x P/S，维持跑赢行业评级，维持盈利预测。维持港股/美股目标 108 港币/28 美元，较当前股价存 40%/35% 上行空间，均对应 2025 年 2.2x P/S。公司公告 2Q25 业绩，2Q 营收为 182.74 亿元，Non-GAAP 亏损 3.85 亿元。规模效应带动毛利率同环比大幅改善带动业绩超出市场和该行预期。

中金主要观点如下：

2Q 业绩超出市场预期，毛利率持续改善

公司 2Q 共交付 103,181 辆，销量继续创下季度新高，带动公司 2Q 实现营收 182.74 亿元。2Q 综合毛利率为 17.3%，同比 +3.3ppt，环比 +1.8ppt，其中汽车业务毛利率为 14.3%，主因零件通用率、交付量及高毛利车型占比提升。费用端 2Q 控制良好，公司研发费用为 22.1 亿元，销管费用为 21.7 亿元。综合来看，规模效应带动毛利率持续改善、费控高效带动业绩超出市场和该行的预期，2Q 公司 Non-GAAP 净亏损为 3.85 亿元，2Q24 为净亏损 12.2 亿元，继续保持收窄趋势。

指引 9 月销量突破 4 万，将进入超级电动周期

近期公司全新车型 P7 Next 开启预售，新车全系搭载 3 颗自研图灵 AI 芯片，并搭载全域 800V 平台 +5C 超充电池，收获市场好评。公司指引 3Q 交付 113,000-118,000 辆，同比 +142.8%~+153.6%，业绩会中公司表示 9 月起将实现月销持续破 4 万辆。该行认为公司将迎来全新的超级电动产品周期，4Q 公司计划正式量产鲲鹏超级增程电动系列的首款车型，并逐步完成现有车型的一车双能版本切换。该行认为公司下半年推出的车型如 P7 Next 等的定价都在 20 万元以上，有望带动盈利能力实现持续的环比改善，当前市场对于公司仍存在预期差。

打造全面的 AI 生态，关注海外市场进展

业绩会中，公司表示支持 L4 的车型规划于 2026 年量产，并计划在部分区域开始试点 Robotaxi 运营和服务，公司有望成为国内首家在前装量产上具备 L4 算力、软件、硬件及云端能力的车企。此外，公司新一代人形机器人取得突破，基于图灵芯片、VLA 和 VLM 向初阶 L4 能力的可量产版本快速推进，公司计划 2026 年下半年实现量产。海外市场方面，公司上半年海外交付量超 1.8 万辆，同比增长超过 200%。此外，7 月公司首台于印尼本地生产的小鹏 X9 车型正式交付，标志公司正式开启了全球本地化生产战略;公司计划 2H26 全面完成鲲鹏超级电动及欧洲版本在全球海外市场的上市，大幅扩展全球可达市场规模。

风险提示：新车和自动驾驶需求不及预期，新车交付及与大众合作不及预期。