中金：维持阿里巴巴-W 跑赢行业评级 目标价 147 港元

智通财经 APP 获悉，中金发布研报称，目前阿里巴巴-W(09988,BABA.US) 港股和美股交易于 16/18 倍 FY26 和 13/15 倍 FY27 非通用准则市盈率。下调 FY26 收入 3% 至 10,683 亿元，系高鑫零售和银泰出表影响，下调 FY26 非通用准则归母净利润 29% 至 1,218 亿元，主要系淘宝闪购投入加大;该行引入 FY27 收入和利润预测 12,151 亿元和 1,493 亿元，将阿里估值切换为分部估值并将估值切换至 FY27，基于电商业务 13x P/E 和云计算业务 3.5x P/S，主要由于电商和云业务均已独立盈利和估值中枢调整，对应美股和港股目标价 151 美元和 147 港币，较前次目标价上调 35%，维持跑赢行业评级，较目前港股和美股股价有 27% 和 12% 的上行空间。

中金主要观点如下：

1QFY26 收入和调整 EBITA 低于市场预期

公司公布 1QFY26(2Q25) 业绩：收入同增 1.8% 至 2,477 亿元，剔除高鑫零售和银泰影响后可比口径同增 10%;调整 EBITA 同比下滑 13.7% 至 388 亿元，主要系淘宝闪购投入加大，部分被国际业务减亏所抵消。

云计算资本开支上行，收入增长加速

1QFY26 云收入同增 25.8%，外部客户收入同增 26%，主要系公有云和 AI 带动，AI 相关收入占外部客户收入比例首次超过 20%，AI 也带动传统计算和存储产品快速增长。1QFY26 云业务 EBITA 29.5 亿元，对应利润率 8.8%，主要系公有云规模效应和效率提升，部分被新增投入所抵消。本季度资本开支上行至 386 亿元，供应链扰动影响有限，公司维持 3 年 3,800 亿元投入的指引，该行预计随着投入加大供给限制将有所缓解，阿里拥有领先的开源大模型能力和完善的 AI 生态体系，有望带动 AI 业务快速增长，从而实现云计算收入同比增速上行和云估值提升。

淘宝闪购单量流量齐升，预计 7 月为亏损峰值

25 年 8 月即时零售月活跃买家达 3 亿，淘宝月活跃买家同增 25%，日均订单达 8,000 万单，实现用户规模和用户认知建设目标。从经营效率看，短期闪购 UE 亏损较大，该行预计 7 月为 UE 亏损峰值，随后通过运力优化、效率提升、用户和订单结构优化， UE 逐月改善，9 月以后 UE 亏损有望较 7 月收窄一半，该行测算 1QFY26 和 2QFY26 淘宝闪购 EBITA 亏损为 112 亿元和 316 亿元，对应单均亏损 3.3 元和 4.7 元，全财年淘宝闪购 EBITA 亏损 743 亿元，对应单均亏损 3.1 元。

电商持续聚焦核心用户和商家，观察闪购协同趋势

1QFY26 客户管理收入 (CMR) 同增 10%，该行测算淘天 GMV 同增 5%，主要系软件技术服务费和全站推广告渗透率提升带动。即使有高基数因素，该行预测 CMR 未来几个季度仍有望保持高个位数至双位数同比增长，主要系闪购业务对流量的有效带动，从而提振了广告收入，预计未来 3 个季度闪购对 CMR 同比增速的正面贡献为 2 个百分点，但对 GMV 的驱动仍有待继续观察。

风险提示：宏观经济及监管的不确定性，竞争加剧风险。