英伟达刚刚敲响了无声的警钟——投资者是否在关注？

在过去三年中，没有什么比人工智能（AI）的崛起更能影响市场，而在人工智能的发展中，没有哪只股票比 Nvidia（NVDA -3.38%）受益更多。拥有能够进行瞬时决策的人工智能软件和系统的前景，可能会在全球大多数行业中引发变革。

Nvidia 已找到其作为企业数据中心图形处理单元（GPU）主要供应商的市场定位。GPU 是推动瞬时决策以及大型语言模型训练的 “大脑”。

没有哪份财报能像 Nvidia 那样引起更多关注。尽管超越华尔街的共识收入和利润预测已成为常态，但 Nvidia 最新的财报发出了一个无声的警报，应该提醒股东，并对人工智能的炒作有所抑制。

图片来源：Nvidia。

在财政第二季度，Nvidia 的业务一如既往

如果说 Nvidia 有什么优势，那就是一致性。其 467 亿美元的净销售额（比去年同期增长 56%）和每股收益（EPS）1.05 美元，均轻松超越华尔街分析师设定的标准。这是 Nvidia 的每股收益连续第 11 个季度超出预期。

展现亮点的依然是其数据中心部门，该部门占报告销售额的 88% 以上。根据首席执行官黄仁勋的说法，Blackwell 的销售异常强劲，加上对下一代芯片 Blackwell Ultra 的 “非凡” 需求，推动了这一增长。

或许 Nvidia 财政第二季度报告中最令人印象深刻的运营指标是其公认会计原则（GAAP）毛利率，达到了 72.4%。尽管这比去年同期下降了 270 个基点，但这代表着毛利率在一年多以来首次实现连续季度改善。

黄仁勋并不掩饰他希望保持 Nvidia 计算优势的愿望，并计划每年推出一款新的先进 AI 芯片。Blackwell Ultra 的推出之后，预计 Vera Rubin 和 Vera Rubin Ultra 将在 2026 年和 2027 年下半年相继亮相。我们看到的 GAAP 毛利率的上升表明，Nvidia 至少在目前仍在保持其 AI 硬件的强劲定价。

此外，Nvidia 毛利率的逆转可能表明 AI-GPU 的持续短缺。企业需求超过供应一直是 Nvidia 至今的核心催化剂之一。

Nvidia 发出了无声的警告——但投资者会听吗？

然而，这份财报并不是外界所认为的那样简单，两个无声的警告提醒着华尔街这家最有价值公司和最受追捧的创新可能面临的麻烦。

第一个问题与 Nvidia 的收入集中度有关，这可以在其向证券交易委员会提交的季度 10-Q 报告中找到。根据公司数据，“在 2026 财年第二季度，来自一位直接客户 A 的销售额占总收入的 23%；来自另一位直接客户 B 的销售额占总收入的 16%，这两者均归因于计算与网络部门。”

换句话说，在最新季度中，Nvidia 的 467 亿美元总销售额中大约 182 亿美元来自仅仅两家公司。在其数据中心部门（“计算与网络”）中，这对组合占销售额的 44% 以上。在过去一年中，Nvidia 对少数几家公司在净销售和利润增长方面的依赖程度不断加深。

一方面，乐观者可以认为 Nvidia 与这些主导企业紧密相连是一件好事。尽管 Nvidia 并未透露其主要客户的名称，但客户 A 和 B（无特定顺序）可能是 Meta Platforms（META -1.69%）和 Microsoft（MSFT -0.65%），这两家 “七大巨头” 成员正在积极投资于 AI 数据中心基础设施。

另一方面，Meta 和 Microsoft 都在内部开发用于其数据中心的 AI-GPU。尽管这些芯片对 Nvidia 没有外部威胁，但它们的成本显著更低且更易获得（没有积压），并且可能在未来几个季度轻易夺走 Nvidia 宝贵的数据中心市场份额。

此外，黄仁勋强调每年推出一款新的先进 AI 芯片的计划，可能会迅速贬值之前一代的 GPU。这可能会迅速降低 Meta 和 Microsoft 等公司已经购买的 GPU 的价值，这反过来可能会延迟升级周期，和/或在未来对 Nvidia 的毛利率造成压力，如果买家选择更便宜的硬件。

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但等等——还有更多

投资者在 Nvidia 最新的财报中会发现的另一个无声而微妙的警告是对长期股东的 “奖励”。在之前的股票回购授权下，Nvidia 剩余 147 亿美元，董事会批准了额外 600 亿美元的回购计划。

股票回购和分红是上市公司为长期投资创造激励的两种最直接方式。对于净收入稳定或增长的企业（Nvidia 显然符合这一条件），股票回购能够通过减少流通股数量来提高每股收益。简而言之，股票回购可以使公司的股票在基本面上对投资者更具吸引力。

那么，为什么 600 亿美元的股票回购额度对 Nvidia 来说是坏事？

首先，对于一家刚刚实现 56% 年同比销售增长的公司的投资者来说，最后想看到的就是它将资本用于回购股票。自 2023 年开始以来，英伟达的股价已经上涨超过 1100%，并且其市销率（P/S）处于历史高位。除了其股票并不特别便宜之外，600 亿美元的股票回购授权表明管理层在寻找其他高增长投资项目方面遇到了困难。

看到英伟达的董事会推动如此大规模的回购计划也非常奇怪，因为自 2020 年 12 月初以来，没有任何内部人士购买过该公司的股票。在过去五年中，英伟达的高管和董事会成员已经出售了超过 47 亿美元的股票。

考虑到英伟达的收入集中风险和令人困惑的回购额度，公司的情况可能并不像表面上看起来那么完美，也可能对人工智能革命并不那么乐观。