国盛证券：零食板块渠道红利收窄 行业成长分化

智通财经 APP 获悉，国盛证券发布研报称，25H1 零食板块整体营收出现同比下降，渠道红利仍在但边际缩减，成长驱动力更多来自于爆品打造或自身渠道扩容。行业渠道红利收窄背景下，各家公司呈现差异化发展方向，能够实现产品及渠道增量的公司具备更高成长性。

国盛证券主要观点如下：

25H1：行业β弱化，个股α凸显。

25H1 零食板块整体实现营收 255.1 亿元，同比-2.2%，渠道红利仍在但边际缩减，成长驱动力更多来自于爆品打造或自身渠道扩容。25H1 零食板块归母净利润 10.9 亿元，同比-40.3%，一方面行业普遍面临成本压力，另一方面在渠道红利弱化、规模效应下降阶段，企业自身在品牌端、产品端的扩张投入形成双向利润挤压。25H1 零食板块毛利率同比-2.1pct 至 28.3%，销售/管理费用率分别同比 +1.0/-0.2pct 至 18.3%/4.5%，净利率同比-2.7pct 至 4.3%。

25Q2：收入环比提速，但利润压力加大。

25Q2 零食板块整体营收 110.9 亿元，同比 +2.2%，行业渠道红利收窄背景下，各家公司呈现差异化发展方向，能够实现产品及渠道增量的公司具备更高成长性。25Q2 零食板块归母净利润 2.5 亿元，同比-55.1%，规模效应收窄、成本压力及费投扩大均形成利润压力。25Q2 零食板块毛利率同比-1.7pct 至 28.4%，销售/管理费用率分别同比 +0.9/-0.3pct 至 18.9%/5.3%，净利率同比-2.8pct 至 2.3%。

成长催化：产品重要性提级，渠道开拓强驱动。

零食板块整体呈现大行业小公司的行业格局，中式零食发展、渠道变革持续带来成长机遇。行业β收缩背景下，更加考验零食公司在爆款产品打造、新渠道挖掘的能力。当前核心看好三类公司：一是在产品端打造核心爆品，能够以产品曲线放量实现成长提速的公司，比如魔芋品类需求爆发带动卫龙及盐津成长放量。二是渠道快速拓展阶段，红利集中释放的公司，比如有友打开山姆、量贩、电商渠道拓展机会。三是不断开拓创新的公司，打开成长潜力的公司。

投资建议：产品渠道两条主线，优选成长个股。

沿着产品及渠道两条主线，挖掘今年能够顺利兑现成长势能的公司：1) 卫龙美味(09985)：魔芋品类需求爆发，龙头公司充分分享品类 H2 红利利润，低基数下弹性充足。2) 盐津铺子(002847.SZ)：魔芋大单品牵引成长，品类品牌孵化能力印证，多品类公司后续成长抓手多元。3) 有友食品(603697.SH)：渠道红利集中释放，成长势能强劲路径明确。4) 万辰集团(300972.SZ)：量贩零食店以扩店延续高增趋势，净利率提升、少数股东权益收回持续进行，后续新店型打造有望打开成长新空间。同时重点关注鸣鸣很忙板块映射、主业顺利扭亏的好想你，以及低估值、具备成长变革的三只松鼠、甘源食品、劲仔食品、洽洽食品。

风险提示：产品推广不及预期、原材料成本大幅上涨、行业竞争加剧。