<div id="readability-page-1">截至 2025 年 9 月 15 日，黄金快速上涨至 3674 美元/盎司，首次突破 1980 年通胀调整峰值。其主要原因是美国就业疲软，市场担忧美国经济基本面，交易 “低增长 + 高通胀” 的滞胀逻辑，并提高了美联储降息的预期，叠加特朗普频繁施压美联储换人，市场质疑美联储政策的独立性。 一、我们认为虽然黄金长牛的逻辑仍在，但短期或存在回调风险。从交易指标上看： 1、黄金处在超买水平，波动可能加大。当前黄金 14 日 RSI 达 78，已经超买至近 10 年超 90% 的分位水平，意味着或有部分止盈兑现离场。更重要的是，相较于表现更为极致的 RSI，全球 ETF 流量、现货和期货持仓等并没那么热。所以我们担心黄金交易短期过热，存在回调风险。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/1cb3e6db-03f4-4011-b8f2-cf789ad930d6.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="540" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/1cb3e6db-03f4-4011-b8f2-cf789ad930d6.jpeg"/> 2、黄金 ETF 的资金流并未形成一致性趋势。从区域来看，近一个月，美国黄金 ETF 流入量较大，中国反而在流出。美国前三大黄金 ETF 共流入约 3670 亿美元，中国两只黄金 ETF 合计流出超 265 亿美元，成为全球唯一显著减持区域。从机构与散户行为来看，散户在边际增持黄金机构则边际减持黄金。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/33c614d9-3f1e-4f88-95fd-ed02e38df403.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="424" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/33c614d9-3f1e-4f88-95fd-ed02e38df403.jpeg"/> 3、现货挤兑有限。黄金库存并未被明显推高，市场对实物黄金交割需求没有显著上升，暗示短期内现货挤兑程度相对有限，黄金多头情绪不 极致；另外，各期限黄金租赁利率降至 0 以下，意味着黄金现货需求并不紧张，提货需求没有明显上升，黄金多头并不过于强势。且短端与长端倒挂不明显，尽管还是现货溢价状态，但程度远不及今年年初。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/9c9b929d-0174-4a8f-b3bd-a044569a4df1.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="461" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/9c9b929d-0174-4a8f-b3bd-a044569a4df1.jpeg"/> <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/cea5a9a5-3329-4d6e-8d8f-8c61a858851f.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="614" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/cea5a9a5-3329-4d6e-8d8f-8c61a858851f.jpeg"/> 4、Comex 黄金投机性净多头仓位回落。根据美国商品期货交易委员会（CFTC），投机性黄金净多头头寸快速下降，机构对黄金的看涨情绪有所减弱。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/3c0603ea-f29a-4d92-9493-75b96bc090b2.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="588" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/3c0603ea-f29a-4d92-9493-75b96bc090b2.jpeg"/> <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/35076ce5-025c-457a-883d-cf148d6384aa.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="633" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/35076ce5-025c-457a-883d-cf148d6384aa.jpeg"/> 5、中国市场情绪不够 “高涨”。价格方面，Comex 黄金和伦敦金现货都已创历史新高，但上海金尚未突破前高；库存方面，相较于海外黄金库存，上海金交易所持仓量已经边际回落，本轮黄金上涨行情中，中国相对于全球其他区域的情绪不够高涨。 二、美元一定会走弱吗？ 1、市场已充分定价 3 次的降息次数，全年降息次数没有进一步上调空间。因为就业的疲软，市场对美国经济产生悲观态度，不过从领先指标来看，美国经济已有 “复苏” 迹象，如果经济超预期上行，降息预期会进一步收敛。 2、降息并不一定导致美元大幅走弱。从历史复盘的角度看，预防式降息导致美元在一周后平均下跌，且跌幅相对较多（-0.91%），但一个月内跌幅收窄并转为上涨，未来三个月和六个月平均上涨 0.84%、2.02%。 3、本轮预防式降息有利于改善美国经济。降息落地，利率下降，利于改善企业及地产投资，提振经济。根据亚特兰大联储预计，2025 年 Q3 实际环比折年 GDP 增速为 3%，其中实际个人消费支出和实际私人国内投资总额会边际上涨。 4、欧元的相对强势或将是暂时的。一是，欧央行今年进一步宽松货币空间有限，而美国降息空间更足。二是，美国经济边际增长预期好于欧洲。如果美国经济韧性好于非美国家，我们预计美元贬值压力会减轻。 本文作者：东吴证券陈梦、葛晓媛，来源：东吴证券 原文标题：《【东吴证券策略点评】黄金，短期见顶了吗？》风险提示及免责条款 市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。</div>

黄金 ETF - SPDR

美国黄金

截至 2025 年 9 月 15 日，黄金价格快速上涨至 3674 美元/盎司，首次突破 1980 年通胀调整峰值。尽管黄金长期看涨，但短期可能面临回调风险。当前黄金超买，ETF 资金流动不一致，现货需求有限，投机性净多头仓位下降，且中国市场情绪不高。

- 黄金价格突破 3674 美元/盎司，受美国就业疲软影响。  
- 短期内黄金或面临回调风险，ETF 资金流动不一致。  
- 市场对美元走弱的预期存在不确定性，降息可能改善经济。