<div id="readability-page-1"><p>9 月 18 日，民生证券宏观首席分析师【林彦】做客华尔街见闻直播间「大咖会客厅」，从降息的弦外之音聊到经济风险及 Q4 大类资产排序，直播回放请点击→降息真的来了，后市怎么看？</p><div> <div> <h2><strong>Q1</strong>：美联储这次降息 25 个基点，对普通投资者和市场来说，是利好落地还是隐忧更大？</h2> <p><strong>林彦：</strong>这次降息既不是利好，也不是隐忧。25 个基点的决策在两三周前已完全被市场消化。最初市场对 25 还是 50 存在分歧，但从两个月前非农数据下修开始，25 个基点的概率就超过 80%，分歧消失。</p> <p>所以这次降息没有特别的利好或利空，市场反应中性。会后点阵图和 SEP 报告为未来两次会议留下悬念，但整体延续了宽松逻辑。</p> <p>25 个基点算是对就业下滑的合理回应，也没有政治化色彩。总体是一场比较中性的会议。</p> <h2><strong>Q2</strong>：这次降息给人的感觉有点 “被动”。是不是因为经济和就业走弱，美联储才被迫下调利率？</h2> <p><strong>林彦：</strong>鲍威尔前期其实更偏鹰。他去年 9 月一上来就降 50 个基点，超出市场预期。之后又两次各降 25 个基点，然后从去年 12 月至今年 9 月都暂停。</p> <p>关键原因是特朗普的关税。加税会推高物价，美联储当时选择观望，想看通胀是否上来。但通胀一直没动，在 2.4-3% 区间徘徊，证明鲍威尔的等待似乎是错的。</p> <p>同时特朗普不断施压要求降息，使得鲍威尔在独立性和政治压力之间很被动。市场关注的不只是数据，而是美联储会不会因此丧失独立性。这就是为什么鲍威尔表现得有点 “别扭” 的主要原因。</p> <h2><strong>Q3</strong>：您团队的报告提到，“降息不是问题的结束，而是开始”。现在就业市场确实在放缓，这次降息能否有效避免美国经济失速，还是已经有些滞后了？</h2> <p><strong>林彦：</strong>就业确实在走弱，但问题并不完全是高利率，而是结构性。初级岗位减少明显，而高级岗位影响不大。更多裁员来自企业用 AI 替代人工成本，而非利率过高。</p> <p>利率敏感型行业（建筑、汽车、房产中介）会因降息释放需求，就业可能改善一些。但 AI 替代趋势还会带来长期压力。</p> <p>失业率没明显上升，是因为劳动力供给也在下降（移民减少、人口结构变化），分母变小掩盖了部分问题。</p> <p>总体来看，降息对短期就业有帮助，但结构性弱势仍在。未来要看 AI 是否进一步替代人工，以及利率敏感行业需求能否释放。</p> <h2><strong>Q4</strong>：通胀方面，关税、供应链、劳动力成本等压力都还在。未来会不会出现滞胀？通胀压力主要会在哪些方面反弹？</h2> <p><strong>林彦：</strong>我对通胀风险的判断比市场更坚定。多数分析师认为关税影响有限，但我认为只是被延后，并未消失。</p> <p>美国进口企业通过囤货、保税区操作延缓了冲击。但 8 月开始关税收入已明显上升，9 月数据大概率更高。库存清理后，真正带关税的货物才进入市场。预计 9–12 月通胀会环比抬头，可能冲到 3.5% 以上。</p> <p>虽然关税被称为一次性冲击，但物价一旦涨上去，就停在更高的水平，消费者的实际负担是真实存在的。未来两个月市场提前交易 “软着陆” 和继续宽松，但存在反复和修正风险。</p> <h2><strong>Q5</strong>：基于这些通胀风险，您是否对美联储 “软着陆” 的概率仍存疑？四季度美国经济是不是仍有较大风险？</h2> <p><strong>林彦：</strong>所谓 “软着陆”，其实本身就是一个美好的愿望，任何经济都想要，但实现起来很难。因为一旦你用政策去 “保软着陆”，就会改变市场预期，进而改变杠杆、经营和信用行为，结果反而增加了难度。经济学家 Goodhart 有一个著名定律：当一个指标成为政府的政策目标时，它就失去了原本的经济含义。因为为了达到目标，政府会人为倾斜，这些结果往往并非市场内生逻辑。</p> <p>所以怎么定义 “软着陆”，本身就是一个问题。在债务周期下行阶段，又遇到关税，我觉得风险是绕不开的。</p> <h2><strong>Q6</strong>：降息落地后，市场主线是否会改变？</h2> <p><strong>林彦：</strong>如果四季度通胀真的像预期那样抬头，市场交易逻辑一定会调整。</p> <p>首先，过度定价的品种容易被纠偏：比如利率期货、小盘股（罗素 2000）、铜等金融属性较强的大宗商品。这些都可能在数据反转时面临波动。</p> <p>相对来说，产业周期明确的资产更值得关注：比如美元、黄金、AI。黄金逻辑最简单，美国经济只要别太好就行，“着陆” 就行，不着陆不行。加上中美差距缩小、央行储备需求，它仍是重要配置手段。</p> <p>美元则要看数据和政治因素：比如特朗普的 150 个基点降息预期、可能对美联储施压甚至人事调整，这些都可能让市场重新定价联储独立性。再考虑到美债发行压力——现在利率在 4% 以上，明显比存量债成本更高——财政能否顺畅发债，也制约美元走势。</p> <p>至于 AI，逻辑还是产业研究范畴，宏观只能看它的盈利兑现情况，这超出了宏观的优势领域。</p> <h2><strong>Q7</strong>：点阵图显示分歧很大，意味着什么？</h2> <p><strong>林彦：</strong>虽然点阵图分歧大，但这次 FOMC 反而表现得出奇团结。9 月决议里只有一张反对票，就是那个主张降息 150 个基点的人。除了他，其他人都保持了基本一致。</p> <p>这说明点阵图虽然分散，但真正决策时，委员们还是以数据为导向，不是政治化的结果。鲍威尔的表态也很直接：“你给我什么样的数据，我就做什么样的安排。” 这就是预防式降息，是对就业数据走弱的尊重。后续还降不降，要看数据怎么走。</p> <h2><strong>Q8</strong>：四季度美股会继续上行还是面临调整风险？</h2> <p><strong>林彦：</strong>美股得分开看。道琼斯整体一般，但 Mega Seven 表现突出，带动了全球风险偏好，AI 叙事也在强化。</p> <p>短期 AI 行情能否延续，要看盈利能不能兑现。但从自由现金流的角度，我比较谨慎。比如 Meta、谷歌、微软三家，资本开支已经到 4000 亿美元，加上每年回购和分红 2000 亿，总支出超过 5000 亿，但经营性现金流只有 3000 亿出头，存在 2000 亿左右的缺口。这样的缺口市场如何定价？这是大问题。</p> <p>所以如果四季度通胀抬头、降息停滞，美股调整的概率大于继续上行。当然，如果有新技术催化，EPS 被上修，空间还是会重新打开。但从常识看，我对继续大幅上行持谨慎态度。</p> <h2><strong>Q9</strong>：黄金是否仍有机会冲击新高？</h2> <p><strong>林彦：</strong>我一直是黄金的坚定多头。黄金不该有 “固定点位”，如果要用货币来定价，它的历史高点其实应该按当年 M2 和收入水平来折算。比如 1980 年 900 美元/盎司，当时的经济体量只有现在的 1/20，折算后黄金的合理价格可能在 1.8 万美元。</p> <p>所以从长期看，黄金距离真正的历史高点还很远。</p> <p>我在 2023 年预期 2500 美元，2024 年上修到 2800，2025 年我坚信能到 3500 甚至更高。美元弱势、全球债务压力、地缘政治，这些支撑逻辑短期内都没解法。</p> <p>交易上黄金定价相对克制，不像铜那样斜率放大，所以走势更平稳。两年维度看，我敢说一定能突破 4000 美元。</p> <h2><strong>Q10</strong>：您对黄金的价格锚点是否已经从 3500 美元进一步上移？</h2> <p><strong>林彦：</strong>我并不是在设定锚点，而是希望大家心里有个预期。分析师的宿命就是目标价要随行情上调，不可能明明看好却给个低目标。所以我的 3500 美元，其实是给大家一个心理锚，帮助理解长期趋势，而不是精确预测。</p> <h2><strong>Q11</strong>：如果给四季度全球大类资产排个序——股票、债券、大宗、黄金、外汇——您会怎么排序？哪些资产更可能跑赢，哪些风险更大？</h2> <p><strong>林彦：</strong>资产很难放在同一逻辑里比较，但如果只看弱美元 + 曲折降息这个主线，我的排序是：</p> <p>第一梯队：港股和黄金。胜率高，赔率也不算差。A 股紧随其后。</p> <p>第二梯队：外汇方面，欧元弹性大于人民币，再大于日元。商品里，油和铜偏震荡，比较中性。</p> <p>第三梯队：美股略显昂贵，风险高于机会。</p> <p>第四梯队：债券。美债长端现在有止盈迹象，未来两个月可能下跌。国内债也进入年底 “结账” 阶段，部分资金会流向权益资产，债券表现相对弱。</p> </div> </div><p>风险提示：大师课为甄选第三方合规机构人士，讲授投研理论课程之平台，所授内容不构成对任何具体产品的买卖或投资建议。平台课程所表述的意见仅供学习与参考，不代表华尔街见闻意见或观点，也不解决用户特殊的投资目标、财务状况或需要。市场具有波动性和不确定性，平台不对任何与您依赖课程观点或信息而遭受的损失承担责任。投资有风险，请谨慎决策。</p></div>

<p>民生证券宏观首席分析师林彦在华尔街见闻直播中表示，市场低估了关税对通胀的影响，认为 “软着陆” 几乎不可能。他指出，美联储最近降息 25 个基点并未带来明显利好或利空，市场反应中性。林彦还提到，降息是对就业下滑的合理回应，但经济问题更为复杂，主要源于结构性因素而非单纯的高利率。</p>

- 林彦分析美联储降息对市场的中性影响，未带来明显利好或隐忧。  
- 他指出降息是对就业下滑的合理回应，但结构性问题仍然存在。  
- 未来通胀可能上升，市场需关注黄金和港股等资产的表现。  

民生宏观林彦：市场低估关税通胀冲击，“软着陆” 几乎没戏；港股黄金胜率更高