1. 研究背景 我最近研究了市场上几乎所有的 Perps（永续交易平台）。Hype 市场的五倍增长重申了我去年首次研究时对其核心价值的判断。此外，最近 aster、antex、dydxV4 甚至孙哥的 sunPerps 的进入，震动了市场，正逐渐迎来 Perps 市场的爆发增长期。此外，主要交易所也在争相上线 Hype 及其永续交易能力。昨天，有消息称，Metamask 在 Phantom 之后，成为另一个计划整合 Hyper 永续合约的主要钱包平台。Circle 也成为了验证者，解决了其核心去中心化的担忧。Hyperliquid 本身也在努力提高其开放性，特别是随着 HyperEVM 和 HIP2/3/4 的逐步推出。
<h3>1.1 新赛道的三个要素</h3>
此时，Perps 实质上具备了新赛道的三个关键要素。
事实上，回顾历史上任何主要赛道浪潮，我们可以看到，通常是新的领先平台、新的财富机会和新的叙事背景汇聚在一起，创造出高峰。随后的平台空投策略、平台复杂性的逐步发展以及用户对新鲜感的认知下降，最终导致了低谷。
这个过程实际上经历了许多波动。典型场景如下。以下模块在之前的微信文章中由 “四位绅士” 进行了分析。有兴趣的可以查阅：
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<li>2017 年的 ICO 热潮，对应平台 CEX。基本需求毋庸置疑，许多现在都在蓬勃发展。2021 年的 DeFi 夏季，对应 Uniswap、借贷和稳定币等平台，类似于上述情况。2022 年的 NFT，尽管协议本身早已存在，但由于 OpenSea 的出现达到了顶峰。其基本原理是通过交易定价，基于价格的传播导致价格驱动的波动。其衰退源于自负，空投策略和版权结构导致了价格驱动的死亡螺旋——自我造成的命运。2023 年的铭文，对应平台 Unisat，目光短浅。在其巅峰时，专注于资产发行，而非应用开发，导致其叙事寿命短暂。当其他新叙事出现时，RWA 和 Perps 抢占了风头，阻止了近期趋势如烷烃和 BRC2.0 的回归——同样是自我造成的命运。2024 年的 meme，其对应的拉升平台，以及今年的黑马 Axiom，促成了这一波的异常持久。这源于链本身的交易优势、不断涌入的交易用户，以及合规浪潮带来的新用户，延长了其寿命。最后，在过去的 25 年中，既有 RWA（专注于股票）也有 Perps（以 Hyperliquid 为主导）。</li>
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<li>解释 Hyperliquid 发展的关键步骤 2.1 当前发展状态 客观而言，系统仍然相对集中，理论上可以通过断开网络进行更改。此外，黑客资金也涉及其中，这对许多交易所在合规和吸引关注方面构成了重大障碍。然而，数据高度矛盾。Hyperliquid 目前每天活跃用户约为 10,000 到 20,000，总用户基数约为 600,000。其中，20,000 到 30,000 的核心用户贡献了近 10 亿美元的收入，其中很大一部分来自美国。其交易量已累计超过 3 万亿美元，平均每日交易量接近 70 亿美元。目前支持超过 100 种资产的 Perps 交易。看这些数字，只能说确实令人印象深刻。虽然用户基数看似较小，但他们是一些最具资本创造能力的个体。</li>
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可以看出，HyperCore 和 HyperEVM 的写入和读取均由 HyperBFT 统一确认。验证者的确认信息机制的具体机制并不公开，并且没有跨链桥或延迟同步。通过链上交易可以观察到的动态是，HyperEVM 可以影响 HyperCore。这是通过系统合约 (0x333…3333, CoreWriter.sendAction(...)) 实现的，可以执行订单、清算和借贷操作。HyperCore 反馈的（前一个区块的）状态可以被 HyperEVM 的智能合约读取。
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<li>用户数据 - 头寸、余额和保险库信息
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<li>市场数据 - 标记价格和预言机价格</li>
<li>质押数据 - 委托和验证者信息</li>
<li>系统数据 - L1 区块号和其他核心指标</li>
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信息基本上是由 EVM 系统合约接收的，生成相应的应收款或事件和记录。此外，在 EVM 中，预编译合约（0x000…0800）可以调用永续合约头寸或预言机价格（oraclePx）。其次，HIP2 和 HIP3 的实施正在改变 Hyperliquid 的平台定位。Hyperliquidity 是内置于 Hypercore 的链上流动性机制。它根据代币的当前价格自动下达买卖订单，保持约 0.3% 的狭窄价差，无需人工干预。这个机制内置于区块逻辑中，使得原生流动性插入成为可能，而无需 AMM 或第三方机器人。例如，当 PURR/USDC 现货市场启动时，Hyperliquidity 立即发起了一笔种子交易，具有初始深度，使得在常规用户流动性到达之前就实现了真实交易。Builder 核心是一个极具价值的机制，允许 DeFi 建设者（开发者、量化团队和聚合器）在代表用户下单时收取额外费用作为服务收入。该系统的应用场景非常明确：这是一个释放利润并拥抱生态系统共建的举措。
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<li>** 量化策略托管:** 量化团队帮助用户下达永续合约头寸，并通过建设者费用收取管理费，形成 “收益分享 + 建设者费用” 的复合利润模型。</li>
<li>** 聚合器/交易路由器:** 例如，1inch 和 Odyssey 已经在 Hyperliquid 上集成了永续交易服务，并可以作为路由收入模型收取建设者费用。初始启动已经为一些项目带来了超过数千万美元的红利收入，展示了 Hyper 在平台层面深厚的资金积累效果。实际上，开放深度不仅仅是 Hyper。之前，Uniswap v4 也试图通过 hooks 实现这一点，但 v4 并没有起飞，大多数用户仍然习惯于 v2 和 v3。这可能是由于历史包袱有限和强大的集中决策。3 总结与评论 3.1 有许多优势；让我们逐一探讨。Hyperliquid 的主要优势在于其强大的早期产品能力，因为它解决了两个用户痛点：不合规用户的交易需求，这一特性在今年合规性激增的背景下变得更加稀缺。高级交易者要求高杠杆和高透明度。前者带来了对 KOL 的曝光，而后者往往被市场现有者忽视，使许多 CEX 措手不及。其次，团队的背景本身。他们在这里最大的优势是团队规模小，减少了沟通障碍和磨损，效率高。团队仅有十几人，除去 3-4 名产品运营和业务开发人员，前端和后端团队也仅有 3-4 人就能构建出每秒 20 个交易的高性能链。与许多大型公司的传统区块链团队相比，后者甚至可能产生许多宫廷斗争，这显然要好得多。关于他们的背景，成立于 2020 年的做市基础实际上提供了出色的初始深度。许多细节也表明，他们的匹配逻辑超越了其他订单簿系统简单的基于时间和金额的结算。然而，数据不足，因此在进行多个 Perps 平台的比较分析时，我会补充更多信息。然后是趋势。虽然典型项目必须适应市场，但当一个平台达到巅峰人气时，市场可以适应它。Hyperliquid 目前正经历这种待遇。这部分是由于上述更新引入的开放性，首先允许多样化的生态系统进入市场。这与过去许多其他平台往往试图独自完成所有事情、收获所有利益、单方面批评 OpenSea，甚至强制实施强制版权制度，迫使市场跟随领导者形成鲜明对比。每项举措都产生高昂的固定成本，干扰商品流动并影响真实市场定价，最终成为家族传承。相反，Hyper 开放了 EVM 及其各种 Dex/Peps API，迅速导致市场上衍生产品的激增。Hyperliquid 的慷慨在其空投中显而易见；从一开始，就不可能遵循合规的方法。因此，它不会尝试拥抱 IPO 的前景，自然会保留其利润。然后，它将通过 Hyperliquid Token（HLP）机制将其 Hyper 代币质押回去，释放利润，使官方代币去中心化，并赢得市场高度追捧的去中心化声誉。其开放性吸引了市场的赞誉。Phantom 从去中心化钱包的角度，首先集成了其永续合约能力。这并不是一项困难的任务，主要需要显著的适应和开发成本。最近，有传言称 Metamask 也在进行集成。这也表明，即使是超过六个月未更新的去中心化钱包，在错过铭文后，也学会了利用年度叙事。最后，他推动了像 Circle 这样的巨头作为验证者的加入，带来了去中心化的安全性，填补了去中心化的空白，从而为类似合规的 CEX 平台打开了机会。3.2 缺点 在克服了最具挑战性的初始阶段后，合规性问题依然存在。即使是像 Uniswap 这样的纯 DEX 也在拥抱合规，更不用说用户也通过像 Hyperliquid 这样的欧美平台发家致富。如果一个平台被认为不合规或其他严重错误，现有的 CEX/钱包合作关系将被切断，曾经的盟友将分道扬镳。此外，该系统在未来发展中也将面临复杂性挑战。大多数项目变得越来越复杂，难以简化并回归基本原则。这最终使新手用户感到困惑，剥夺了平台的新鲜人才。最后，还有单点风险。声称的每秒 20 个交易，如果被多个全球平台访问，将产生大量信息不一致，给核心 HyperCore 模块带来巨大压力。构建这种高性能需要时间。官方做市商的背景可能无法处理这种交易量。如果由于停机（类似于 3 月份的短压事件）而出现多个清算问题，辛苦得来的声誉将本质上是脆弱的。</li>
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Hyperliquid 在永续交易市场上正经历显著增长，这得益于新进入者和主要交易所对其能力的上市。该平台每日活跃用户约为 10,000 到 20,000，产生近 10 亿美元的收入，总交易量超过 3 万亿美元。最近的更新包括对 HyperEVM 的增强和新功能的整合，表明其正朝着更大去中心化和用户参与的方向发展。尽管对中心化和合规性存在担忧，Hyperliquid 的创新方法使其在不断发展的交易格局中成为关键参与者

深入分析 Hyperliquid 的成功与面临的挑战