上海实业控股：明显低估，多维度驱动估值回归

作为业绩稳增长的基建 + 大消费的白马股，上海实业控股（00363）凭借高股息，低估值一直受到投资者的高度关注。

智通财经 APP 了解到，9 月 17 日，智通财经携手星耀资本，于中国新经济与电商的活力之都——杭州，启幕 “大消费投资高峰论坛暨 2025 智通星耀秋季联合策略会”。在路演环节，上海实业控股就公司发展现状、未来发展以及分红回报等与现场投资者做了汇报，以及零距离深度沟通。

根据上海实业控股近期发布的上半年财报，实现营收 94.76 亿港元，归母净利润 10.42 亿港元。分业务看，基建环保和消费品构建了强大的业绩基本盘，贡献了核心的业绩，期间分别贡献净利润 9.33 亿港元及 4.03 亿港元。值得注意的是，上半年国内房地产行业仍处于 “去库存、调结构” 的转型阶段，该公司对部分项目存货及投资物业计提合计 11.5 亿港元减值拨备，拉低了整体盈利水平。

不过，该公司仍保持加大股东回报力度的一贯做法，宣布拟派中期股息每股 42 港仙，派息率 43.8%，股息率达到 6.4%。

基本面强劲，基本盘 + 新赛道多元驱动

上海实业控股属于综合企业，布局多元赛道，通过基建以及大消费两大赛道的布局不断稳固基本盘，贡献业绩稳定增长以及现金流，再通过手头雄厚的资金以投资持股模式布局具备高前景赛道，比如大健康领域，拓宽成长空间。

首先看基建赛道，分成三部分包括收费公路、水务以及清洁能源，贡献核心业绩，上半年贡献净利润高达 92%。收费公路是现金奶牛，公司在上海段有三条收费公路的上海段，贡献稳定的利润和现金流，往年利润在 9-10 亿港元的水平，今年上半年贡献了净利润 5.48 亿港元。该公司管理层表示，收费公路属于重资本开支，前期投入大，但获得政府几十年的经营权，项目完成后将产生源源不断的稳定现金流。

在水务上，主要有两个污水处理业务，包括上实环境及中环水务，盈利能力也相对稳健，上半年分别贡献净利润 3.44 亿港元及 1.2 亿港元，其中上实环境盈利能力提升显著，主要是公司成立了资金管理中心，大幅降低了融资成本，财务费用下降了 12.5%。而在清洁能源上，目前主要为固废处理及垃圾发电的康恒环境，上半年合计完成垃圾入厂量及完成上网电量均保持稳定增长。

值得一提的是，今年该公司完成了对粤丰环保的退出，通过 “股权 + 可转换债券” 合共回笼了 40 亿港元的现金。此次退出主要基于对标的发展判断，对股东利益最大化的最优选择，该公司管理层表示，2017 年前瞻性投资了炙手可热的垃圾发电优质项目粤丰环保，整个项目投资下来收益超过 50%。

其次大消费赛道，消费品业务是公司稳健现金流的第二大核心业务，包括南洋烟草及永发印务，消费品业务受经济大环境影响，业绩弹性较大，近几年消费持续回暖，该业务于 2023-2025 年半年度复合增速达 20.23%，成为业绩稳增的核心主力。今年上半年收入 19 亿港元，收入占比 20.05%，利润贡献为 4.03 亿港元，同比增长 26%，利润率达 21.2%，占业务净利润约 39.8%，其中南洋烟草利润贡献超 3 亿港元。

南洋烟草主要还是开拓海外市场，因为国内市场参与配额较小，该公司在香港和马来西亚都有生产厂房，其中在马来西亚建厂，拓展当地市场，辐射到东南亚市场以及中美洲市场，该公司管理层表示，看海外市场的收入占比南烟达到 60% 以上，在海外市场驱动下，南烟业绩保持双位数的增长水平。该公司将持续推进南洋烟草的海外市场拓展，尤其是免税渠道的布局，同时推动永发印务向烟包、药包、电子烟包装等高附加值领域转型。

最后是拓展成长空间的新赛道，目前主要为大健康赛道，公司以持股上药集团的方式布局，并通过利润并表的方式贡献业绩。上药集团为龙头药企，业绩不仅稳定增长，利润率也在持续提升，为公司带来可观的利润贡献，今年上半年贡献了 1.41 亿港元的应占合营公司业绩，贡献比例 14%。

上海实业控股也在积极探索新赛道的投资机会，截止 2025 年 6 月，该公司在手现金达 285 亿港元，现金流非常充足。其管理层表示，将关注国家高科技板块的投资机遇，尤其是 AI 及应用赛道领域的机会，通过前瞻性布局实现股东利益最大化，同时关注行业技术进展，择机加仓增持优质标的。

值得一提的是，在探索新赛道的同时，也在低谷业务进行聚焦及回笼，比如在今年 7 月份，以 20.53 亿元出售泉州资产，一方面加快库存去化，优化资源配置及加速聚焦长三角发展，另一方面也迅速回笼了资金，为投资新赛道腾出更多的资源。今年上半年房地产业务减值拨备了 11.5 亿港元，预计下半年不再减值，或将不对利润造成显著影响。

明显低估，多维度驱动估值回归

基本盘的稳定 + 新赛道的持续开拓，这都建立在强大的财务实力基础上，上海实业控股不断完善公司资产负债表，既要保证业务赛道的持续发力，也要保障股东最大利益，稳健派息不受经营影响，实现长期可持续的发展。

截止 2025 年上半年，该公司持续优化净负债率水平，同 2024 年年末的 65.12% 下降至 60.99%，有息负债稳步下降至 585.1 亿港元，较 2024 年底减少 10 亿港元，叠加长短债的合理安排，使得融资成本下降幅度达 15%。该公司拥有在手现金 285 亿港元，其中现金等价物就有 241.86 亿港元，是短期借款 1.42 倍，是融资成本的 27.6 倍。

更为重要的是，该公司的基本盘提供的稳定现金流，足以覆盖融资净流出以及部分投资的支持，在 2023-2024 年，其经营现金流净额分别为 43.55 亿港元及 48.13 亿港元，合计净流入 91.68 亿港元，而融资净流出合计为 47.23 亿元，差额 44.45 亿港元可用于投资业务。业务赛道的反哺，形成了公司良性的投融资循环。

凭借着雄厚的财力，上海实业控股派息非常慷慨，根据东方 Choice 数据，自 2000 年至今，公司累计派发 54 次，累计分红 218.38 亿港元，分红比例 33.15%，即便在疫情三年（2020-2022）平均分红比例也达到 35.2%。2025 年上半年，公司每股派息 42 港仙，分红比例由去年同期的 38% 提升至 43.8%。

该公司拥有强劲的基本面，对投资者吸引力较高，同时从估值角度来看，该公司具有非常大的低估价值。首先以 PB 定价来说，截止目前其 PB 值仅为 0.3 倍，而铁路及公路板块 0.9 倍，环保板块为 0.52 倍，及烟草消费板块 8.8 倍，无论从哪一个业务赛道看都是明显低估的，这为公司的估值提升带来足够大想象空间。

以 PE 来看，目前该公司 PE（TTM）为 5.5 倍，而上述的板块分别为 9 倍、10.4 倍及 36.5 倍，该公司也处于明显的低估水平。而且该公司于过去两年盈利主要受房地产业务拖累，但随着业务逐步剥离及聚焦，预期亏损继续缩窄，加上稳健赛道的持续发力，其盈利能力将获得大幅提升，PE（TTM）也将进一步下降，从而再次提升估值吸引力。

在过去三年，受业绩驱动，上海实业控股估值持续修复，市值上涨了 98%，但估值回归仍是漫长的马拉松，不过是金子总是会发光的，凭借着稳健赛道 + 新赛道布局的加速，将会有更多的概念光环以及价值发现者同行，多维度驱动估值回归。