高盛在一份最新研究报告中重申了对腾讯控股的 “买入” 评级，并上调其目标价，认为尽管该公司股价今年以来大幅上涨，但其估值与全球同行相比并不苛刻。腾讯依然是中国市场最具确定性的人工智能应用受益者。
据追风交易台消息，在 12 日发布的报告中，高盛分析师 Ronald Keung 等人将腾讯的 12 个月目标价从 701 港元上调至 770 港元。今年迄今，腾讯股价上涨 51%，跑赢同期恒生科技指数 44% 的涨幅。
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高盛认为，尽管投资者对地缘政治风险的担忧再起，但腾讯的基本面依然强劲。其估值水平、在多个人工智能应用领域的变现潜力以及稳定的股东回报政策，共同构成了其核心投资逻辑。
该行预计，市场对腾讯即将于 11 月 13 日公布的第三季度业绩，将重点关注其 AI 应用与资本开支前景、基础及多模态大模型能力，以及游戏和广告等核心业务的增长可见性。预计腾讯 Q3 营收同比增长 13%，每股收益同比增长 18%，后者的增速将持续达到营收增速的 1.5 倍。这主要得益于广告、游戏和消费金融等高利润业务的驱动，以及公司整体的经营杠杆效应。
<h2>估值仍有空间，低于全球同行</h2>
尽管股价已经历一轮重估，但高盛认为腾讯的估值仍不算苛刻。报告指出，腾讯当前估值对应 2026 年预期非国际财务报告准则（non-IFRS）市盈率为 19 倍，若剔除其投资组合，则为 16 倍。从国际比较来看，其基于国际财务报告准则（IFRS）的市盈率为 22 倍，低于 Meta（24 倍）和谷歌（23 倍）等全球科技巨头。
高盛在报告中给出了腾讯股价在基本、牛市和熊市三种情景下的估值，分别为 770 港元、846 港元和 541 港元，认为其风险回报状况偏向积极。分析师认为，腾讯旗下资产的商业化程度相对不足，而 AI 将为各业务线带来多个新的变现驱动力，这为其未来增长留下了空间。截至发稿，腾讯股价为 629 港元/股。
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<h2>AI 全面赋能，混元大模型取得突破</h2>
高盛将腾讯视为 “中国互联网行业中，定位最佳的 AI 应用核心标的之一”，其核心逻辑在于 AI 能够赋能腾讯的几乎所有业务线，包括游戏、广告、金融科技、云服务和电子商务，并通过其独特的微信生态系统和全球游戏资产实现落地。
报告特别强调了腾讯在 AI 领域的最新突破。其自研的混元图像大模型 Hunyuan Image 3.0，近期在权威的文本到图像模型排行榜 LMarena 上排名第一，表现优于包括 OpenAI 旗下模型在内的全球领先同行。这是混元大模型首次在全球基准测试中登顶。此外，其 AI 应用 “元宝” App 的日活跃用户（DAU）在第三季度实现了 12% 的环比增长（据 QuestMobile 数据）。
高盛认为，借鉴 Kakao 与 OpenAI 合作将其模型整合进 KakaoTalk 的案例，微信未来在 AI 搜索和生产力功能之外，有望探索更多 AI 智能体功能，进一步强化其 “超级应用” 的生态地位。
<h2>上调资本开支与云业务预期</h2>
基于对 AI 需求的乐观判断，高盛上调了对腾讯的资本开支预测。该行将腾讯 2025 至 2027 财年的资本开支总额预测从 3000 亿元人民币上调至 3500 亿元人民币，并预计其 2025 至 2027 年的年度资本开支将分别达到 1000 亿、1170 亿和 1290 亿元人民币。
高盛认为，未来几年国内芯片供应的增加，将为腾讯的 AI 推理需求提供支持。资本开支的增加将直接利好云业务。因此，高盛大幅上调了对腾讯云的收入增长预测，预计其在 2025、2026 和 2027 年的增速将分别达到 11%、25% 和 20%，远高于此前 8%、7% 和 6% 的预测。基于更高的增长预期，高盛也将腾讯云业务的估值从每股 38 港元提升至每股 48 港元。
<h2>游戏广告增长稳健，利润率持续扩张</h2>
对于传统核心业务，高盛同样维持乐观预期。
<blockquote>
<ul>
<li>游戏业务： 预计 2025 年第三季度和全年的游戏收入将分别同比增长 16% 和 18%。增长动力来自《三角洲行动》等新游戏的强劲表现，以及《王者荣耀》等常青游戏的稳健运营。此外，《流放之路 2》等重磅游戏储备也为未来增长提供了清晰的路线图。</li>
<li>广告业务： 预计 2025 年第三季度和全年营销服务收入增速均为 19%。AI 驱动的广告技术升级提升了点击转化率，同时视频号广告加载率的提升和微信搜索广告等新库存的释放，将持续推动广告收入增长。</li>
<li>利润率： 高盛预计，腾讯的利润率将继续扩张，2025 年第三季度的经营利润率（OPM）将扩大 212 个基点。但随着 AI 相关的 GPU 折旧成本、研发投入和营销费用增加，利润增长与收入增长之间的差距可能会在未来逐渐收窄。</li>
</ul>
</blockquote>

腾讯控股(ADR)

腾讯控股(ADS)

腾讯控股

高盛认为，AI 能够赋能腾讯的几乎所有业务线，包括游戏、广告、金融科技、云服务和电子商务。当前腾讯 2026 年市盈率 19 倍（剔除投资为 16 倍），估值低于 Meta、谷歌。高盛上调腾讯资本开支预测至 3500 亿元人民币，并看好混元大模型在 LMarena 登顶、云业务领域的加速增长。

- 高盛重申腾讯 “买入” 评级，目标价上调至 770 港元。  
- 预计腾讯 Q3 营收同比增长 13%，每股收益增长 18%。  
- AI 应用推动腾讯未来增长，云业务预期上调至 3500 亿元人民币。

高盛：腾讯估值不算苛刻，仍是中国最具确定性的 AI 应用受益股