中泰证券：新航季航空供给约束仍强 把握格局优化新机遇

智通财经 APP 获悉，中泰证券发布研报称，2025 冬春航季国内航司总时刻量同环比均呈现下降趋势，控总量调结构或撬动票价，持续看好低预期下航空投资机会。在行业机队增速确定性放缓，一线时刻资源未有大幅增长的背景下，该行认为航空供给约束仍然较强。高客座率叠加行业反内卷倡议有望带动票价回暖，边际改善下建议逢低布局。

中泰证券主要观点如下：

换季概览：总量同环比下降，控量意图明显。2025 冬春航季国内航司总时刻量同环比均呈现下降趋势 (同比下降 2%，环比下降 3%)，较 2019 年冬春航季增长 15%。

国际航线：增量有限，北美地区的加拿大同比增幅较大，中国东航日韩泰优势。国际时刻量 (含中国始发/到达时刻) 较 2024 年冬春航季上涨 2%，为 2019 年冬春航季的 75%；国内航司地区时刻量较 2024 年冬春航季下降 12%，为 2019 年冬春航季的 83%。

国内航司亚洲 (含地区，不含中国始发/到达时刻)/欧洲/大洋洲/中东/北美的计划时刻量占国际 (含地区) 总时刻量的比例分别达 83%/9%/3%/2%1%。亚洲/欧洲/大洋洲/中东/北美/非洲的计划时刻量分别恢复至 2019 年同期的 79%/126%/81%/171%/26%/267%。北美洲周计划时刻量同比增长 46 个，同比增速 48.4%(主要增量来自加拿大)。前 20 大目的地中，国内航司在中国香港、马来西亚、新加坡、印尼、老挝、俄罗斯、英国、意大利、阿联酋、西班牙的计划时刻量恢复超 2019 年。中国东航在日本/泰国/韩国的计划时刻量分别为每周 542/316/368 个，居国内航司首位。

国内航线：国内航线结构向核心城市靠拢，五线城市受补贴政策利好有显著增量。 ①时刻量整体下降，仅五线城市有较大增量。全行业时刻量较 2024 年冬春航季下降 2%，较 2019 年冬春航季上涨 21%，分城市类型看，仅五线城市国内计划时刻量增长 4.6%，一线城市计划时刻量相对稳定 (-0.4%)，其他类型城市计划时刻量同比均有下跌 (下跌 2%-7%)。 

 ②民航局在一线城市时刻放量有限。基于一线城市时刻资源的稀缺性，该行认为航司几乎不会主动放弃已经拿到的一线城市时刻资源，所以一线城市时刻总量没有增长大概率是民航局没有在一线机场进行大规模放量。 

 ③航司或主动增加了五线城市计划时刻量。该行认为，在未来运力增速放缓的情况下，航司可能主动削减了效益不佳、补贴不到位的低线城市时刻，导致四线城市计划时刻量下降 7.4%。五线城市的增量最主要来自新疆自治区 (含阿勒泰、哈密、和田、喀什等)，该行推测新疆地区的补贴政策推动了航司在新疆自治区内的加班，同时新疆旺盛的旅游需求推动了航司增加新疆至外省市的航班。 

 ④航线结构向核心城市靠拢。三四线城市时刻量的减少导致行业一线互飞计划航班量占比提升至 3.84%，为连续六个航季最高，核心市场互飞航线占比提升至 54.13%，同比提升 0.17 个百分点，环比提升 1.30 个百分点。

竞争格局：航司策略分化，国内竞争格局有望优化。 ①三大航及吉祥航空 (603885.SH)(吉祥受普惠发动影响较大) 减投下沉市场，有助于其提升自身收益质量。2025 年冬春航季，三大航及吉祥在下沉市场 (三线及以下城市) 的国内计划时刻量同比下降 (国航/东航/南航/吉祥：-3%/-5%/-4%/-2%)，国航、东航已经连续三个冬春航季减少下沉市场时刻量。从时刻结构看，各航司核心城市时刻量占其时刻总量的比例为：国航 82%/东航 80%/吉祥 80%/南航 79%/春秋 74%/海航 65%/华夏 26%；各航司核心城市互飞航线计划航班量占其计划航班总量的比例为国航 67%/东航 62%/吉祥 62%/南航 61%/春秋 50%/海航 41%/华夏 4%。中国东航时刻结构改善最为显著，核心市场时刻量占其总时刻量的比例较 2019 年冬春航季上升 5.4 个百分点，核心市场互飞航线计划航班量占其航班总量的比例较 2019 年冬春航季上升 8.56 个百分点。 

 ②华夏航空 (002928.SZ) 增投下沉市场，将持续受益于运力恢复及补贴政策利好。2025 年冬春航季华夏航空计划时刻量同比增长 5.2%，主要增量来自二线城市 (17.04%，兰州增长 300%) 及五线城市 (+15.76%，主要来自新疆及甘肃)。同时，华夏仍是承运新疆省内机场对飞航线最多的航司 (计划 936 班/周)。

③春秋航空 (601021.SH) 主要增投二线 - 四线、县级市或五线以下城市，海航集团主要增投一线、二线、五线城市，两家航司或将受益于需求和补贴的双重利好。2025 年冬春航季，春秋新一线/二线/三线/四线/五线/县级市或其他城市计划时刻量同比增长 6.27%/13.09%/16.63%/27.59%/8.63%/31.46%。海航集团一线/二线/五线城市时刻量同比增长 0.42%/2.85%/7.79%。从航线结构看，春秋航空二三线城市对飞，海航一线对飞、二三线对飞以及两家航司部分高线 - 低线城市对飞计划航班量占其航班总量的比例有所提升 (或稳定)，高线城市需求较好，低线城市补贴政策较好，两家航司或享受需求和补贴的双重利好。

风险提示：油价风险、汇率风险、研报使用信息数据更新不及时风险。