国泰海通：25Q3 基本面加速探底 白酒板块进入战略配置期

智通财经 APP 获悉，国泰海通发布研报称，尽管基本面的改善仍要耐心等待，但从三季报的表现看，主要白酒上市公司收入同比大幅下滑，报表加速出清；与此同时，高端白酒价格近期继续下跌，市场在加速寻找量价平衡。对资本市场的变化则是从过去的不知何时触底，到能够在未来可预判的时间内触底。对中长期资金来讲，已可以对优质企业进行长期定价。因此，对优质公司而言，已经进入战略配置期。

国泰海通主要观点如下：

基本面分析：25Q3 基本面加速下行，报表端加速出清

白酒行业 2025 前三季度实现营业收入 3102.8 亿元，同比下降 5.48%，净利润 1226.9 亿元，同比下降 6.63%。从收入和利润变化增速看，都为全国化名酒>地产酒>次高端。25Q3 白酒行业实现营业收入 763.1 亿元，同比下降 18.4%，净利润 282.1 亿元，同比下降 22.0%。从营收增速看，全国化名酒>地产酒>次高端酒，利润增速看全国化名酒>次高端酒>地产酒。

25 前三季度白酒行业净利率 40.6%，同比下滑 0.5 个百分点，净利率下降主因税率提升与毛利率下降。25Q3 白酒行业净利率 38.0%，同比下滑 1.7 个百分点，主因毛利率下降、营业税金率及管理费用率提升。

25Q3 末白酒行业预收账款 429.7 亿元，环比 25Q2 末增长 20.4 亿元，去年同期环比下降 15.0 亿元。从预收款的环比变动之差来看，全国化名酒表现相对较好。

25Q3 白酒行业经营性现金流净额 213.9 亿元，同比下降 54.2%，销售商品、提供劳务收到的现金 819.0 亿元，同比下降 26.9%，现金流下滑幅度多于收入下滑幅度。

25 前三季度白酒行业经营性现金流净额 1103.2 亿元，同比下降 4.9%，销售商品、提供劳务收到的现金 3353.8 亿，同比下降 3.5%，下滑幅度少于收入下滑幅度。

估值分析：估值处于历史中枢下方，头部品牌估值具有安全边际

截至 2025 年 10 月 31 日，白酒板块绝对 PE 水平为 18.7x，低于 2011 年至今的均值水平 27.6x。白酒板块相对 PE 倍数 (相对上证综指) 为 1.14x，低于 2011 年至今的均值水平 2.01x。

国泰海通认为，当前板块以及龙头公司的估值已部分反映了市场对于中期需求承压的预期，中长期来看，若需求改善，报表端也将改善，行业有望重回估值与业绩双击的阶段。分红方面，未来白酒公司分红率有望继续提升，且龙头公司均披露了三年期分红回报方案，大部分白酒公司当前股息率在 3% 以上，具备中长期投资价值，头部品牌估值具有安全边际。

标的方面

重点推荐：泸州老窖 (000568.SZ)、山西汾酒 (600809.SH)、贵州茅台 (600519.SH)、五粮液 (000858.SZ)，关注迎驾贡酒 (603198.SH)、金徽酒 (603919.SH)、古井贡酒 (000596.SZ)、今世缘 (603369.SH)、洋河股份 (002304.SZ) 等。

风险提示

经济下行影响白酒整体需求；食品安全问题。