<div id="readability-page-1"><div id="entry-content-container"> 金属钣金加工业务起家的东山精密，透过多宗收购跨足 PCB领域，如今已向香港递交上市申请 <h4>重点：</h4> <ul> <li>从金属钣金加工转型为全球第三大 PCB 供应商的东山精密，已申请在港上市</li> <li>公司在 AI 与汽车市场的积极扩张，伴随负债不断增加，恐导致财务过度延伸的风险</li> </ul> 陈竹 如果没有，就买下来。 这似乎成了苏州东山精密制造股份有限公司（002384.SZ）的行事准则，公司上周正式递表港交所，希望投资者也能买单其并购扩张的成长故事。东山精密最初是一家传统的钣金加工企业，但在过去十年透过一连串并购，成功转型为印刷电路板（PCB）行业的重要参与者。 今年东山精密再度加速其并购打法，宣布两宗重大交易，以扩大其在光通讯及汽车零组件领域的版图。伴随收购动作不断，公司也寄望于香港上市集资，以支撑其持续不断的收购支出。 公司已为此次潜在的公开发售聘请五家顾问，由瑞银及中国领先券商中信证券领衔。虽然东山精密尚未披露具体集资规模，但从其强大的顾问阵容推测，此次 IPO 规模料将相当可观，集资额可能超过 1 亿美元。 迄今为止，公司透过并购推动的成长策略相当奏效。其在 PCB 领域的资产收购，使其成为全球第三大 PCB 供应商，而 PCB 亦是各类电子设备不可或缺的核心元件。公司显然将此视为胜利方程式，并将 “战略性并购” 列为核心竞争优势之一，强调这是一套经过验证、能有效推动业务向新领域拓展的增长模式。 然而，积极扩张的背后，也让东山精密背负了沉重负债，这是公司面临的一项重大风险，我们将在后文更详细分析。此外，跨入光通讯等全新领域也未必保证成功，因为相关行业运作机制各异，并伴随全新的管理挑战，可能对公司的能力边界构成考验。 <h4>并购驱动增长</h4> 东山精密的前身可追溯至 1980 年成立的东山钢板。虽然公司多年来一直希望切入消费电子业务，但直到 2016 年以 6 亿美元收购美国 Mflex（专精于软性印刷电路 FPC）后，才真正成功进入该市场。FPC 是一种应用于智能手机、平板电脑及其他便携式设备的软性印刷电路板。 两年后，公司再以 2.93 亿美元收购代工巨头伟创力旗下、专注于硬性印刷电路板（RPCB）的 Multek，使其具备生产所有主要类型 PCB 的能力。 自此之后，PCB 成为东山精密的核心业务，事实上已取代其传统的精密金属零组件与铸件业务。今年上半年，PCB 业务录得 110 亿元收入，占公司总收入的 65%。相比之下，其传统精密零组件业务目前仅占 13.9% 的收入。 公司的整体收入虽然仍在成长，但增速并不算快，今年上半年收入由去年同期的 166 亿元增至 170 亿元，升幅 2.4%。同期利润则增长更快，由 5.6 亿元升至 7.58 亿元，增幅达 39%。不过，公司相对较低的利润率仍反映出该行业竞争激烈的特性。 在 PCB 业务中，东山精密主要聚焦于应用于智能手机、笔记型电脑等移动设备的软性印刷电路（FPC），该类产品期内占其 PCB 销售的 84%。根据其申请文件引用的第三方研究，去年东山精密为全球第二大 FPC 供应商、以及全球第三大 PCB 整体出货商。 公司在 FPC 市场市占率排名全球第二名，对应 23.8% 市占率，但需留意的是，其在整体 PCB 市场排名全球第三，却仅占 4.8% 的市占率，凸显 PCB 行业高度碎片化的特性，也反映该成熟市场竞争格外激烈。 尽管中国企业目前生产了全球大部分的 PCB，但行业竞争依然激烈。根据深圳创业投资近期发布的研究报告，截至今年 4 月，中国 A 股市场共有 43 家 PCB 企业上市，其中不少位于科技产业更集中的深圳，包括胜宏科技（300476.SZ）、深南电路（002916.SZ）及沪电股份（002463.SZ）等。 在如此激烈的竞争环境下，东山精密寻求进一步多元化业务也就不足为奇。公司再次启动其一贯的策略性并购模式，延续其行之有效的成长公式。 公司于 6 月宣布，将以 59 亿元收购台湾的索尔思光电。索尔思光电专注于生产光收发模组，为数据中心及电信网路提供高速数据传输，是光通讯基础设施的重要组件。此次收购标志着东山精密正式进入光通讯领域。 收购索尔思光电之前，公司于 5 月亦宣布将以 1 亿欧元（1.15 亿美元）收购法国汽车零组件制造商 Groupe Mécanique Découpage，为其并购布局再添一笔重大交易。 透过收购索尔思光电，东山精密正试图抓住人工智能热潮所带动的强劲需求，包括 AI 伺服器以及应对海量数据处理所需的各类基础设施。AI 伺服器不仅需要索尔思光电所提供的光收发模组，也需要高度复杂的 PCB，这让公司在两者之间产生潜在协同效应，有助东山精密切入并拓展其高端电路板在这一火热市场中的客户关系。 借此机会，公司于 7 月宣布将投资最高 10 亿美元，在珠海及泰国建设高端 PCB 生产设施。 进军高端伺服器市场在战略上看似合理，因目前该领域正带动 PCB 行业增长的主要动力。然而，这笔高达 10 亿美元的巨额投资，如同公司长年依赖并购推动成长的模式一样，让其原本已相当沉重的负债，进一步累积风险。 东山精密的资产负债率长期维持在高位，导致其财务费用沉重。根据公司向深圳证券交易所提交的文件显示，截至 2025 年第三季末，公司短期负债高达 983.6 亿元（逾 130 亿美元），较去年底大幅上升 35%。 尽管如此，中国投资者似乎相当买帐，对东山精密的并购成长故事十分追捧，其深圳上市股份今年迄今已大涨 133%。但其股价的预期市盈率仍仅为 17 倍，与胜宏科技及沪电股份相近，反映出该行业竞争激烈且已进入相对成熟阶段。 总体而言，策略性并购至今确实为东山精密带来显著成效，使其成功从一家传统钣金加工企业，转型为全球性的 PCB 供应巨头。然而，当公司在负债不断上升的情况下展开迄今为止最具野心的扩张之际，外界也开始质疑，这套已被反覆验证的成长模式，是否仍能在不使其资产负债表过度延伸的前提下继续奏效。 </div></div>

瑞银集团

东山精密

中信证券

东山精密从金属钣金加工企业转型为全球第三大 PCB 供应商，已申请在港上市。公司通过并购扩张至 AI 和汽车市场，负债增加带来财务风险。此次 IPO 由瑞银和中信证券领衔，预计集资额超 1 亿美元。尽管并购策略奏效，但扩张带来管理挑战和负债压力。

从钣金厂到 PCB 巨头 东山精密扩张之路与债同行

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