长期被忽视的燃石医学 为何突然变香了？

癌症检测公司燃石医学第三季收入小幅上升，毛利率则大增近 4个百分点

重点：

• 燃石医学第三季收入按年增长 2.3%，主要因为研发服务收入大幅攀升，抵消了癌症检测产品的跌幅
• 今年以来公司股价已增两倍，并在最新业绩公布后的一周内再涨 33%

阳歌

中国股市强势的一年即将收官，这次我们将深入检视癌症诊断公司燃石医学（BNR.US）的最新业绩。该公司是今年表现格外突出的少数几档股票之一。我们先前曾把这类股票称为 “中国彩蛋”，因为它们看似具备良好增长前景，但却长期被投资者忽视。

然而，燃石医学的情况则不那么明朗。自 2020 年在纽约上市以来，公司一直持续亏损，且收入增速并不快。其股价今年能够大涨两倍，最合理的解释似乎在于其令人称羡的高毛利率，远远领先全球同业。不过，公司庞大的营运开支仍让燃石医学深陷亏损之中。

虽然公司第三季仍延续亏损，但幅度大幅收窄，显示燃石医学距离踏入盈利的 “应许之地” 似已不再遥远。由于公司有相当一部分费用属于非现金项目，例如以股票为基础的薪酬及折旧支出，因此短期内并无现金流紧缩的风险，也让投资者少了一项忧虑。

不论原因为何，投资者显然对公司上周公布的最新财报相当买帐。股价在随后五个交易日上涨约三分之一，创下两年新高，市值达到 2.3 亿美元。

撇开燃石医学令人称羡的高毛利率不谈，还有其他几项正面进展，可用来解释近期投资者对公司的热情，稍后将逐一说明。不过，今年股价的大幅上涨，也可能单纯源于在多年遭到忽视后，投资者 “重新发现” 了这家公司。即使股价今年已上升 207%，公司目前的市销率仍仅为 3 倍，与法国生物梅里埃（BIM.PA）的 3.17 倍接近，但低于规模更大的赛默飞世尔科技（TMO.US）的 5.14 倍。

燃石医学主要生产癌症检测产品，既供合作医院用于院内检测，也提供给个人进行居家检测。居家检测产品的毛利率较高，但过去两年受到冲击，原因是该业务高度依赖医生转介。然而，在政府严查医疗设备公司向医生支付转介费用后，医生在过去两年大幅减少这类转介。

因此，公司近年试图专注于不受政策影响的院内检测业务。该业务原本在持续增长，但最新一季却按年下跌 17.1%，由 6,380 万元减至 5,280 万元（745 万美元）。公司仅将此下滑归因于 “销量下降”，未作更多解释。此外，由于燃石医学自去年起取消季度业绩电话会议，投资者也没有机会直接向管理层询问原因。

研发收入增长

公司所称的 “中央实验室业务”，也就是其检测结果需送往中央实验室处理的居家检测服务，因整顿效应持续发酵而按年下跌 7.9%，收入由去年同期的 4,000 万元减至 3,680 万元。

公司唯一的亮点是研发服务收入大增 69%，由去年同期的 2,490 万元升至 4,200 万元。虽然这看似可能成为新的增长引擎，但从公司过去几季的财报来看，这项收入相当不稳定，各季度都有可能大幅上升或下降。

尽管如此，研发收入的大幅成长仍带动燃石医学第三季整体收入按年上升 2.3%，由去年同期的 1.29 亿元增至 1.32 亿元。

本季公司营收成本亦相当低，且按年下降，使其第三季毛利率达到非常亮眼的 75.1%，较去年同期的 71.4% 增加近 4 个百分点。作为比较，生物梅里埃过去 12 个月的毛利率为 56.3%，赛默飞世尔科技则更低，仅为 41.3%。

但对燃石医学而言不利的是，公司开支水平相当高。本季开支为 1.15 亿元，相当于收入的约 87%，虽然较去年同期下降 12%。如此庞大的成本最终仍拖累公司本季业绩，不过净亏损已大幅收窄，由去年同期的 3,570 万元缩减至 1,680 万元，显示公司距离实现盈利可能已不远。

另一项利好消息是，公司宣布日本已批准其部分产品，可作为阿斯利康（AstraZeneca）口服乳腺癌药物 capivasertib 的 “伴随诊断” 使用。然而需要指出的是，燃石医学的海外业务整体表现并不理想，第三季中国以外收入仅为 1,720 万元，较去年同期的 2,580 万元大幅下滑。

我们今年写过的其他 “中国彩蛋”，还包括可穿戴装置制造商华米科技（ZEPP.US），其股价自 1 月以来已增长 9 倍；新氧科技（SY.US），股价亦已增两倍；以及前身为量子之歌的Here Group（HERE.US），今年股价上涨 150%。但这些公司当时都有较为明确的增长催化剂，只是先前未被投资者看见。