惠誉评级 - 悉尼-2025 年 11 月 30 日：
惠誉评级已将总部位于澳大利亚的 Nufarm Limited 的长期发行人违约评级（IDR）从'BB'下调至'BB-'。展望为稳定。惠誉还将 Nufarm 全资子公司 Nufarm Australia Limited 和 Nufarm Americas Inc.发行的高级无担保票据的评级在双层结构下从'BB'下调至'BB-'。同时，惠誉已取消对所有评级的负面评级观察。
此次下调反映了 Nufarm 在未进行资产出售以加速债务减少的情况下，杠杆率较高，尤其是在其对种子技术部门的审查之后。因此，我们预计截至 2026 年 9 月的财年（FY26），EBITDA 杠杆率将保持在约 4.5 倍，随后在 FY28 年逐渐改善至约 3.5 倍，主要得益于销量增长、产品价格回升、利润率改善和持续的资本支出减少。
稳定的展望反映了我们对 Nufarm 财务状况在中期内将与评级相称的预期。这些票据的评级与 Nufarm 的 IDR 处于同一水平，因为它们代表了 Nufarm 的直接、无条件、无担保和非次级义务。
关键评级驱动因素
杠杆率仍然较高：惠誉预计 FY26 的 EBITDA 杠杆率将保持在 4.3 倍的高位，因为 Nufarm 的种子技术审查未能促成交易以提供加速去杠杆的收益。FY25 的收益低于惠誉的预期，主要受到种子技术部门的拖累，而债务主要因该部门的营运资本增加而上升。
近期关键优先事项： 我们预计 Nufarm 将在价格回升和贸易紧张局势的不确定性中，优先考虑成本控制、资本支出和净营运资本的减少。它计划将 FY26 的资本支出（包括资本化的研发）减少到低于 2 亿澳元（FY25：约 2.5 亿澳元），因为作物保护支出的高峰期已结束。惠誉预计 FY25 的平均库存周转将进一步改善——与 FY24 相比增加 16 天，排除与 omega-3 相关的高库存——支持正的自由现金流生成。
种子技术增长缓慢： 尽管早期出现价格回升的迹象，惠誉预计目前低迷的 omega-3 价格将对种子技术的近期收益产生压力。该部门之前抵消了作物保护的疲软。Nufarm 正在扩大其生物能源平台和其他技术，但我们预计在 FY28 年之前将实现显著收益。近期，我们预计将重点降低 omega-3 的生产成本和更严格的库存管理。
作物保护的初步复苏： 作物保护的利润率在 FY25 年扩大至 12%，而 FY24 年为 10.5%，但由于缺乏来自中国的重大供应减少，需求和价格回升的速度低于惠誉的预期。美国的渠道库存已正常化，尽管由于美中贸易紧张局势和关税抑制了情绪，近期的补货可能仍然低迷。由于竞争压力，利润率也可能受到限制。
** 澳大利亚的强劲需求，行业基本面：**Nufarm 来自澳大利亚的收入约占 20%，我们预计有利的天气条件和吸引人的谷物价格将支持 FY26 的整体需求和收益。全球作物保护行业提供比商品化学品更好的盈利能力和更低的价格波动，但仍然容易受到极端天气事件的影响。尽管如此，作物保护行业由于严格的法规和漫长的产品注册流程，具有较高的进入壁垒。
有限的垂直整合： 我们预计 Nufarm 将继续面临原材料供应和成本波动的风险，这将在中期内影响其利润率。Nufarm 在外部采购上依赖严重，绝大多数原材料需求由中国的制造商满足。缺乏垂直整合在当前低原材料价格的情况下在一定程度上保护了 Nufarm 的利润率。
** 强大的市场地位；有机扩张：**Nufarm 是全球作物保护和种子销售的前十名参与者，在澳大利亚和新西兰拥有领先地位。它在欧洲谷物除草剂、美国草坪和观赏作物保护以及全球酚氧酸除草剂方面也保持着强大的地位。尽管其规模和收入相对于行业领导者较小，但它在'BB'类别中处于良好位置。惠誉预计 Nufarm 将有机扩展规模并拓宽产品范围，能够通过广泛的产品组合为农民提供全面的产品解决方案是其关键竞争优势。
适度的产品和地理多样化： 除草剂约占 Nufarm 收入的三分之二，削弱了投资组合的多样化，干旱天气对需求产生了重大影响。Nufarm 在 FY25 年从北美获得 42% 的作物保护收入（FY24:43%），来自亚太地区 28%（FY24:29%）和来自欧洲 30%（FY24:28%）。尽管如此，由于缺乏在拉丁美洲这一最大作物化学市场的存在，以及对小型澳大利亚市场的显著收入暴露，其地理多样化仍然有限。
同行分析
Nufarm 的评级比作物保护化学行业同行 UPL Corporation Limited（BB/稳定）低一个等级，其评级基于母公司 UPL Limited 的合并状况。UPL Corporation 的 EBITDA 是 Nufarm 的 4 倍以上，EBITDA 利润率显著更高。它还具有更好的地理多样化，其产品组合更为平衡。此外，UPL Corporation 的商业形象比 Nufarm 更强，而其财务指标在使用股权流入偿还债务后比 Nufarm 更为保守。
Nufarm 的评级比 Syngenta AG（BBB/稳定）的独立信用档案（SCP）低两个等级。Syngenta 的评级因其与间接母公司中国化工集团有限公司（A/稳定）及最终母公司中化控股有限公司的关联而提升了两个等级。Nufarm 与 Syngenta 之间的评级差异主要是由于 Syngenta 更强的商业形象。
Nufarm 的评级比苏打灰生产商塔塔化学有限公司（TCL，BB+/稳定）低两个等级。TCL 的杠杆率低于 Nufarm，且 EBITDA 利润率更高。TCL 作为全球第三大苏打灰生产商，市场地位强劲，相较于同行具有成本优势。与 Nufarm 一样，TCL 也受到相对于全球同行的小规模和有限产品多样性的限制。
Nufarm 的评级比其他肥料生产商低最多四个等级，包括摩赛克公司（BBB/稳定）、ICL 集团有限公司（BBB-/稳定）、FMC 公司（BB+/稳定）和 CF 工业公司（BBB/稳定）。评级差异主要是由于同行更强的商业形象。
惠誉的关键评级案例假设
- 2026 财年至 2029 财年期间，收入年复合增长率为 3%，主要受价格逐步回升和销量增长驱动；
- 2026 财年至 2029 财年期间，平均 EBITDA 利润率（在加入资本化研发成本和调整租赁后）约为 7%；
- 2026 财年至 2029 财年期间，平均年度资本支出（在调整资本化研发成本后）为 1.25 亿澳元，主要由运营资金支持；
- 2026 财年至 2029 财年期间，无股息和收购支出。
评级敏感性
可能导致负面评级行动/升级的因素（单独或共同）：
- EBITDA 杠杆率持续高于 4.5 倍；
- 长期负自由现金流；
- 竞争力和商业形象减弱的证据。
可能导致正面评级行动/降级的因素（单独或共同）：
- EBITDA 杠杆率持续低于 3.5 倍。
流动性和债务结构
惠誉预计 Nufarm 将利用可用流动性和现金来资助资本支出和营运资金需求，并在短期内偿还部分债务。惠誉估计到 2025 年 9 月底，Nufarm 的可用现金约为 3 亿澳元，低于调整营运资金季节性后的报告现金及现金等价物的 4.75 亿澳元。因此，现金足以满足约 2.6 亿澳元的短期债务（调整供应商融资后）。长期债务主要包括到期于 2030 年 1 月的 3.5 亿美元高级无担保票据和从资产基础贷款（ABL）信贷设施中提取的贷款。
ABL 设施以位于澳大利亚、美国和加拿大的库存和应收账款以及供应链融资作为担保。ABL 设施下的未偿还金额被报告为担保债务。供应链融资是一种表外安排，但我们将未偿还金额的一部分视为担保债务，以调整我们标准下的反向保理。然而，我们认为这种优先债务的水平不会影响 Nufarm 偿还高级无担保债权人的能力。
发行人概况
Nufarm 是全球十大农作物保护化学公司之一，主要在专利后市场运营。它还有一个小但快速增长的全球商业种子业务。
引用的主要信息来源被视为评级的关键驱动因素，分析中使用的主要信息来源在适用标准中进行了描述。宏观经济假设和行业预测 点击此处访问惠誉最新的季度全球企业行业预测监测数据文件，其中汇总了用于我们信用分析的关键数据点。惠誉的宏观经济预测、商品价格假设、违约率预测、行业关键绩效指标和行业级预测均包含在内。ESG 考虑
ESG 信用相关性的最高级别为'3'，除非在本节中另有说明。'3'的评分意味着 ESG 问题对实体的信用影响中性或仅有微小影响，无论是由于其性质还是实体的管理方式。惠誉的 ESG 相关性评分不是评级过程中的输入；它们是对 ESG 因素在评级决策中相关性和重要性的观察。有关惠誉 ESG 相关性评分的更多信息，请访问 https://www.fitchratings.com/topics/esg/products#esg-relevance-scores。
Nufarm Limited；长期发行人违约评级；降级；BB-；评级展望稳定
Nufarm Australia Limited
----高级无担保；长期评级；降级；BB-；评级观察移除
Nufarm Americas Inc.
----高级无担保；长期评级；降级；BB-；评级观察移除
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惠誉评级已将 Nufarm Limited 的长期发行人违约评级从'BB'下调至'BB-'，并取消了负面评级观察。展望稳定。此次下调反映了高杠杆和低于预期的收益。Nufarm 计划优先控制成本和减少资本支出。作物保护的利润率有所改善，但需求和价格的恢复速度低于预期。Nufarm 的强大市场地位和适度的产品多样化得到了认可，但仍然面临原材料波动和地理多样性有限的风险

惠誉将 Nufarm 的评级下调至'BB-'，移除负面评级观察，展望为稳定