在市场对 AI 资本开支可持续性争论不休之际，大摩亚洲近期完成的亚洲半导体产业链调研揭示了 AI 驱动下的供需极限状态。
据追风交易台，摩根士丹利最新发布了一份基于亚洲实地调研的报告，报告指出英伟达的市场主导地位比市场认知更加稳固，客户未来 12 个月最大焦虑是 “无法获得足够的英伟达产品”，尤其是 Vera Rubin 芯片；
其次，存储芯片短缺已达到&#34;30 年来最严重水平之一&#34;，云计算买家的抢购潮正在导致 PC 和服务器 OEM 厂商产品匮乏；
此外，大摩还表示，博通为谷歌设计的 TPU 供应链预期上调，但这部分增长来自于对其他客户订单的替代。
大摩基于此次调研上调了英伟达和博通的目标价和盈利预期，其认为 AI 强度正在考验整个半导体生态系统的极限，从前端晶圆到后端封装以及存储器都面临供应紧张。
<h2>英伟达的护城河：客户的 “采购焦虑症”</h2>
尽管市场上充斥着关于竞争对手崛起的叙事，但供应链的现实是残酷的。大摩调研显示，英伟达的市场主导地位并未动摇，反而是客户对供应短缺的恐慌在加剧。大摩表示：
<blockquote>
在未来的 12 个月里，客户最大的焦虑在于他们能否采购到足够的英伟达产品……尽管每个人都想要替代方案，且某些替代方案在特定应用上经济性尚可，但我们从行业接触中得到的确信是：对于大多数应用场景，英伟达仍拥有最佳的经济效益。
</blockquote>
数据对比极具说服力：英伟达刚完成 510 亿美元的数据中心季度营收，约为谷歌 TPU 营收的 14 倍，其单季度环比增长 100 亿美元本身就相当于 TPU 营收的 3 倍。即便在&#34;TPU 占多数&#34;的工作负载中，英伟达仍贡献了可观份额，可能占据数据中心营收的大部分。
基于产业链验证，大摩上调英伟达目标价从 235 美元至 250 美元，同时上调盈利预期。尽管将估值倍数从 27 倍下调至约 26 倍 CY27 市盈率 (仍高于半导体行业但低于大型 AI 同行博通)，但基于新的 MW 每股收益预期 9.57 美元 (高于此前的 8.66 美元)，新目标价为 250 美元。
<h2>定制芯片的暗流：博通受益，Meta 策略调整</h2>
在英伟达之外，定制芯片（ASIC）市场并非风平浪静。调研显示，谷歌 Tensor 处理器 (TPU)——由博通设计和销售——的供应链预期正在上调，这一积极信号在 Gemini 获得好评之前就已出现。大摩从模拟公司、存储公司和 ODM 合作伙伴处均听到 TPU 订单上调的消息，更大幅度的上调预期集中在 CY27 及以后。
然而，大摩提出了重要警示：部分 TPU 增长实际上是替代了博通其他 ASIC 客户的预期订单。具体而言，Meta 的 MTIA 芯片量产计划 (原定 2H26) 已被推迟，部分被 Meta 使用 TPU 所替代。业内认为 Meta 和 OpenAI 使用 TPU 部分是为了熟悉 ASIC 使用，最终迁移到内部 ASIC 方案。
更重要的长期风险是，谷歌正与联发科合作开发自己的 TPU 变体，这可能对博通构成威胁。调研显示，谷歌正在推进明年量产一款尚有功能问题待解决的芯片，显示其寻求替代方案的紧迫性。
基于这些发现，大摩上调博通目标价从 409 美元至 443 美元，维持 41 倍估值倍数但纳入更高预期，基于 CY27 MW 每股收益 (含股权激励) 10.79 美元。大摩将博通 FY2026 ASIC 营收预期上调至 272.1 亿美元，FY2027 预期上调至 594.75 亿美元，显著高于此前预期。
<h2>存储芯片危机：短缺达到 30 年来最严重水平</h2>
这是报告中最令人警醒的部分。如果说 AI 算力短缺是意料之中，那么存储芯片的全面紧缺则可能成为接下来市场的最大瓶颈。
大摩报告显示：
<blockquote>
在覆盖存储周期的 30 年里，我们从未见过如此严峻的局面。当最大的云计算买家正处于类似淘金热的采购狂潮中时，世界其他地方似乎正面临产品匮乏……一旦现有库存耗尽，几乎看不出有任何能力能以任何价格进行补货。
</blockquote>
大摩表示，当最大的云计算买家处于抢购心态时，世界其他地区似乎陷入产品饥荒。所有市场都可能出现生产线停产的情况，表明这是真实的供应紧张，而非人为制造。DDR4 紧张状况持续存在，未来几个月开始影响汽车市场。
对于 NAND，企业级市场 (特别是基于 QLC 的产品) 感受最为强烈，但消费市场也存在不同程度的紧张。高带宽存储器 (HBM) 方面，虽然 1Q 长期合约续约存在价格下行压力，但利润仍然很高。当前动态是 DDR5 利润对 HBM 产生向上拉动，而非相反。对于 HBM4，大摩认为美光将参与英伟达供应链，尽管初始份额相对较小。

博通

英伟达

大摩表示，AI 强度正在考验整个半导体生态系统的极限，从前端晶圆到后端封装以及存储器都面临供应紧张。调研显示，客户未来 12 个月最大焦虑是 “无法获得足够的英伟达产品”，尤其是 Vera Rubin 芯片；博通为谷歌设计的 TPU 预期上调，但这部分增长来自于对其他客户订单的替代，而存储芯片短缺已达到 “30 年来最严重水平之一”。

- 大摩调研显示，英伟达市场主导地位稳固，客户对产品短缺焦虑加剧。  
- 存储芯片短缺达到 30 年来最严重水平，云计算买家抢购导致产品匮乏。  
- 大摩上调英伟达和博通目标价，预期 AI 强度考验半导体生态系统极限。  

大摩亚洲调研：客户最大焦虑是买不到足够英伟达芯片，存储短缺是 “30 年最严重之一”