ROI-Asia 的股票正在乘着改革的浪潮，但未来可能会面临艰难的挑战：Raychaudhuri

（这里表达的观点是作者的观点，他是路透社的专栏作家。）

作者：Manishi Raychaudhuri

香港，12 月 5 日 - 亚洲股市终于开始反击。今年，该地区的旗舰指数上涨超过 25%，超过了标准普尔 500 指数（.SPX）大约 16% 的涨幅，随着一波治理改革和新一轮国内资金的涌入，开始缩小与美国长达十年的估值差距。然而，亚洲股票相对于美国的估值仍然非常低，这意味着仍有上涨空间。但这可能需要该地区的政府解决一些政治上具有挑战性的改革。最近北亚股票的上升很大程度上反映了一种所谓的 “重新评级”。MSCI 亚太指数（不包括日本）（.MSVPMXAJ）的市净率（PB）从 2025 年初的 1.8 上升到今天的 2.1。

对人工智能的热情发挥了作用，但一个关键的催化剂是公司治理改革。

北亚的监管机构推动更加关注股东价值。他们鼓励公司将多余现金返还给投资者，缩减资产负债表并提高股本回报率（ROE）。中国在 2023 年 1 月率先行动，国有资产监管机构 SASAC 对国有企业（SOEs）的关键绩效指标（KPIs）进行了改革。经营利润率和净收益被 ROE 和经营现金流取代，随后在一年后增加了 “市场价值管理”。上市的中国公司被鼓励效仿。

中国证券监管机构 CSRC 随后寻求改善投资者的回报。首先，在 2023 年 8 月，它限制了上市公司的控股股东在公司在过去三年没有支付显著股息的情况下在二级市场出售股份。然后在 2023 年 12 月放宽了回购规则，并在 2024 年 3 月敦促公司建立回购计划。在日本，减少该国异常高的长期低估股票的推动在 2023 年 3 月加速。东京证券交易所要求公司，特别是那些交易低于账面价值的公司，披露资本效率改善计划。东京证券交易所随后增加了 “曝光和羞辱” 的元素，发布每月披露此类计划的公司名单，从而隐含地突显那些没有披露的公司。韩国在 2024 年 2 月跟进，推出了自己的提升估值计划。金融服务委员会宣布了 “企业价值提升计划”，敦促公司优先考虑股东回报以换取税收优惠。政府在去年 7 月进一步修订了商业法，增加了一系列改善公司治理的要求。

结果不尽相同。中国的平均股息支付比率在过去三年中大幅上升，而日本的则变化较小。韩国的股息最初大幅上涨，但随后下降。

相比之下，回购在该地区显示出更一致的模式。过去三年，所有北亚市场都增加了股票回购，其中日本的回购量远高于其他国家。

利用国内资金

各国政府也介入，引导国内储蓄投资于股票。在中国，低利率和崩溃的房地产行业已经开始推动国内投资者转向股票。政府在 1 月进一步鼓励国有保险公司将 30% 的保费收入投资于股票。虽然仍处于初期阶段，但效果显著：保险公司的股票配置从年初的 12% 上升到第三季度的 15.5%，推动了中国 CSI300 指数 14% 的反弹。国内投资的最大成功故事是印度。自 2014 年推出基本银行账户的计划以来，储蓄的金融化开始了，旨在为每个家庭提供金融服务的机会。最终，这为通过系统投资计划（SIPs）向共同基金进行巨额、稳定的国内投资铺平了道路，现在每月超过 30 亿美元。相比之下，韩国的努力，如降低银行对股权投资的风险权重，未能重新引导国内储蓄。市场仍然由外资驱动。根据咨询公司 ETFGI 的数据，自 2023 年以来，外资机构投资者的净流入创下 177 亿美元的历史新高，而国内资金则持续流出美国股票和 ETF。然而，韩国股票在 2025 年上半年激增，表明一些政策措施开始见效。

改革的最艰难考验

一些政治敏感的措施现在将成为政府决心的试金石。在中国，60% 的家庭财富仍然集中在房地产上，这个行业在经历了剧烈的下滑后仍在寻找隧道尽头的光明。稳定这个市场可能是说服许多储户投资其他国内风险资产的前提，但这可能涉及一些具有挑战性的措施，例如放宽城市 “户口” 或居住许可证。在印度，零售投资的繁荣带来了新的问题，即社交媒体 “金融影响者” 的激增，其中只有 2% 注册了证券监管机构。保护投资者免受他们的快速致富建议的影响，同时又不扼杀股市参与，将是一项挑战。最后，在韩国，政府上周同意降低股息的所得税，并考虑降低遗产税。高额的遗产税似乎促使大型企业的家族所有者——所谓的财阀——抑制其公司的市场价值。更为关键的是拆解财阀复杂的交叉持股结构，以减少其不成比例的控制。然而，考虑到财阀的政治影响力，这可能是最难实施的改革。亚洲的政府和监管机构在推动改革以提升公司估值方面已经取得了良好的开端。然而，我们曾见过类似的估值追赶在之前的情况下失败，因此真正的考验现在开始。

（这里表达的观点是 Emmer Capital Partners Ltd 创始人兼首席执行官 Manishi Raychaudhuri 的观点，他曾担任法国巴黎银行证券亚太股权研究部的负责人。）喜欢这篇专栏吗？请查看路透社的开放兴趣（ROI），这是您获取全球金融评论的必备新来源。ROI 提供引人深思、数据驱动的分析，涵盖从掉期利率到大豆的所有内容。市场变化比以往任何时候都更快。ROI 可以帮助您跟上。请在 LinkedIn 和 X 上关注 ROI。

亚洲（不包括日本）的市净率相对于标准普尔 500 指数接近二十年来的最低水平

过去五年的股息支付比率（%）在不同市场之间存在差异

北亚股市的回购活动有所增加

储蓄的金融化推动了印度 SIP（系统投资计划）在股票共同基金中的激增

北亚市场的市净率从 2025 年中期开始飙升

（撰稿：Manishi Raychaudhuri 编辑：Marguerita Choy）