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来源：TradingKey
历史回顾：r/WallStreetBets、Roaring Kitty 与史诗般的空头挤压
GameStop (GME) 最初是一家传统的实体游戏零售商，主要销售游戏机、实体游戏软件及相关商品。它在北美和欧洲设有多家门店，长期以来被认为是一个衰退的行业，因数字游戏分发和在线零售的兴起，其股价在 2019 年至 2020 年期间一直徘徊在低位。转折点来自 Reddit 社区 r/WallStreetBets (WSB)：这是一个以高杠杆、重仓单只股票、表情包和讽刺文化而闻名的社区。用户习惯于展示期权和未实现的利润，并集体参与围绕几个特定资产的表情包交易。正是在这个论坛上，GameStop 逐渐被塑造成对抗华尔街的象征。
关键人物是 Keith Gill，他的 Reddit ID 是 u/DeepFuckingValue，YouTube 名称是 Roaring Kitty。自 2019 年以来，他持续在 r/WallStreetBets 上发布自己在 GME 的多头头寸截图和长篇分析视频，强调市场对 GameStop 的过度悲观定价，并反复提到 “极高的空头头寸 + 新一代游戏机周期 + 改善的资本结构” 可能会引发空头挤压。随着股价上涨，他公开披露的头寸市值从数万美元膨胀至数千万美元。在 WSB 社区的草根复苏叙事的推动下，大量散户投资者不仅直接购买 GME 股票，还涌入短期、价外的看涨期权，导致期权交易量和未平仓合约迅速激增。
到 2021 年 1 月，GME 的空头头寸已超过其流通股的 100%。这主要是由于多家对冲基金和机构投资者的大规模主动做空，基于 “传统线下游戏零售将被数字分发取代” 的逻辑，使得该基础资产变成了一个高度拥挤的空头头寸。在这种极高的做空结构下，散户投资者集中购买看涨期权触发了典型的伽马机制：期权卖方（市场做市商）为了对冲短期伽马和短期德尔塔，被迫在上涨趋势中不断购买 GME 基础股票，消极地增加了他们的浮动空头头寸，从而在空头挤压之上形成了伽马挤压。在最疯狂的交易日，一些近月、深度价外的看涨期权的日交易量超过了 100,000 份合约，使得期权价格相对于基础股票价格的成本从几个百分点上升到几十个百分点。市场做市商的被动对冲买入，加上空头回补和散户投资者的现货买入，迅速将股价推高至接近 500 美元的盘前交易价。
随后，随着 Robinhood 等平台将 GME 及其他股票设置为仅在 1 月底开放清算，限制新买入订单，加上监管关注的增加和散户投资者情绪的下降，股价从极高点急剧回落，使这一轮空头挤压和伽马驱动的市场反弹暂时结束。然而，这一事件永久性地将 GameStop 标记为表情包股票和散户投资者对华尔街的反击：每当 r/WallStreetBets 及相关领域的讨论升温，或 Roaring Kitty / u/DeepFuckingValue 进行新的公开行动时，GME 的期权和现货交易往往会出现不成比例的增加，短期股价波动将再次明显偏离基本逻辑。
商业结构：从销售游戏到销售极客文化
尽管股市经历了剧烈的波动，公司仍然是一家零售商，尽管产品组合正在变化。GameStop 的收入仍主要来自硬件和配件，这在 2026 财年第二季度占销售收入的 60% 以上，较去年同期的约 57% 有所上升。这一增长主要得益于新一代游戏机周期、相关配件的需求以及一些热门游戏的发布。相反，传统软件部门（实体游戏光盘等）继续面临压力，软件收入在第二季度占比约为 15%-16%，较去年同期的约 26% 大幅下降。这反映了整个行业向数字下载和订阅模式转型的结构性趋势，持续对实体软件零售施加压力。
真正的结构亮点在于收藏品。在 2026 财年第二季度，收藏品收入达到了约 2.28 亿美元，同比增长超过 60%。这占总收入的略超过 23%，较去年同期的约 17% 显著增加，成为本季度的核心增长引擎。实际上，越来越多的利润归因于高增长、高利润的收藏品部门抵消了传统业务的结构性下滑。
收藏品包括交易卡、玩偶、服装、时尚商品以及各种知识产权授权的物品。这些产品通常具有比标准硬件更高的毛利率，需求更多地受到兴趣、身份和社区的驱动，而不仅仅是简单的功能需求。这导致了重复购买率和客户忠诚度与传统游戏零售有着根本性的不同。管理层正试图将店铺定位从单纯销售游戏升级为极客文化和知识产权爱好者的中心。通过举办交易卡比赛、新产品发布和线下粉丝聚会，商店正在转变为玩家和收藏者的社交空间。独家合作和限量版商品也被用来增强定价能力。
盈利能力与现金流：复苏是真实的，但质量有限
经过多年的亏损和财务压力，GameStop 的盈利能力在最近几个季度确实显示出显著的恢复。在 2026 财年第二季度，公司销售额约为 9.72 亿美元，同比增长约 22%，超出市场预期；同期净利润约为 1.686 亿美元，远高于去年同期的约 1480 万美元；调整后的净利润约为 1.383 亿美元，而去年同期约为 520 万美元；调整后的每股收益从 0.01 美元跃升至约 0.25 美元。得益于过去几个季度的累积效应，公司已连续几个季度保持盈利，其运营从上财年第二季度的约 2200 万美元的经营亏损转变为本季度约 6600 万美元的经营利润，表明成本控制和业务重组正在发挥作用。
这一盈利能力的改善背后是：
• 收入方面，硬件销售反弹，受到新主机及相关配件周期的推动，收藏品板块的高增长率为公司贡献了可观的增量收入和更高的毛利率。
• 支出方面，销售和管理费用（SG&amp;A）同比下降近 20%，从去年同期的约 2.71 亿美元降至约 2.19 亿美元，部分原因是退出了加拿大等不盈利地区，并优化了店铺网络。
然而，需要注意的是，本季度利润表中大部分增长来自于非经常性和财务因素：包括约 2860 万美元的数字资产（尤其是比特币）公允价值变动的未实现收益，以及更高的利息收入和一些一次性项目（如与市场退出相关的会计处理）提升了净利润。
总体而言，GameStop 已完成从长期亏损到持续盈利的关键跃迁。然而，当前的盈利水平能否在未来几个季度维持，以及在宏观经济环境和行业周期变化下的韧性如何，仍需通过后续财务报告进行验证。
比特币与新故事：风险复杂性增加
在寻求新叙事和资产回报的过程中，GameStop 逐渐将部分现金储备分配给数字资产，如比特币。这导致公司股价与加密货币价格之间的短期相关性提高。虽然这种做法在牛市中放大了利润表现并吸引了市场关注，但也显著增加了整体风险复杂性：GameStop 成为了 “零售业务 + 数字资产持有” 的混合体，而不仅仅是传统行业公司。
• 公司的收益和股价将部分反映加密市场的贝塔，使短期波动更像是一只加密概念股，而不是稳定的零售股。
• 当比特币价格经历快速修正时，这种资产配置反而可能放大利润波动，甚至侵蚀资本缓冲，市场情绪往往会惩罚过于依赖叙事的公司，给予更大的折扣。
简而言之，已经高度波动的迷因股，加上加密资产的加入，使得该股的不确定性更加复杂。
估值与市场情绪：基本面溢价 + 残余迷因溢价
在最近的季度盈利恢复之后，GameStop 的 TTM 每股收益为 0.76 美元，市盈率在 20 到 30 之间波动，显著高于许多传统实体零售商。这表明市场在一定程度上认可了 “收藏品增长 + 成本控制 + 持续盈利” 的基本故事，给予其明显的转型溢价，而不仅仅是将其定价为衰退的零售股。这也意味着估值隐含反映了对未来盈利可持续性的高预期。
展望即将发布的 2026 财年第三季度财报，目前的共识预期是第三季度收入在约 9.8 亿到 10 亿美元之间，同比增长约 15%。非 GAAP 每股收益预计在 0.15 到 0.20 美元之间，较去年同期的 0.06 美元有显著改善，但较第二季度的 0.25 美元略有下降。市场关注的焦点集中在三个方面：首先，收藏品收入是否能继续显著快于整体市场增长，巩固高毛利结构；其次，SG&amp;A 是否能维持其压缩的新水平；第三，管理层将在财报电话会议中如何解释现金和比特币头寸的使用逻辑及未来的资本配置策略。这些将直接影响第三季度公告当晚及随后的几天内的市场情绪和估值波动。
在这个预期框架内，当前的预盈股票价格已经部分反映了&#34;持续强劲的第三季度盈利 + 全年每股收益较去年翻倍&#34;的乐观情景。如果实际数据偏离这一乐观预期，或者管理层的表态较为保守，高估值和高预期的结合很容易在财报发布后的短短一两天内放大为显著的价格波动，这种情况在以往的财报季中多次出现过。
然而，与此同时，GameStop 仍然保留着显著的 meme 溢价。社交媒体关注度与股票价格波动之间的相关性仍然显著，尤其是在 r/WallStreetBets、专门的 GME 讨论论坛和 X 等平台上讨论加剧和期权交易量增加的时期。短期股票价格波动往往远远超过任何单一基本面新闻事件所能解释的幅度。在第三季度财报季之前，GME 看涨期权的交易量和未平仓合约数量再次显著增加，表明一些资金仍在将该股票作为&#34;事件 + 波动性&#34;工具，而不是单纯基于盈利预期进行定价。
在 2025 年的众多 meme 波动事件中，像 GME 和 AMC 这样的股票在几天内经历 30%–50% 的波动并不罕见。推动因素往往是情绪、持仓结构和预期变化，而不是收入或利润本身的边际变化。因此，当前 GME 的价格可以大致理解为两个部分的结合：一部分是基于收藏品增长、成本控制和持续盈利的基本面定价，另一部分是高波动性、社交媒体热度以及再次出现这种想象的可能性的溢价。后者决定了该股票在财报等关键事件时仍具有显著的下行和上行潜力。
风险
根据历史数据、基本面和当前情况，GameStop 面临至少三个需要识别的关键风险：
1. 价格波动显著高于典型个股。
受到 meme 活动、社交媒体和空头头寸的影响，GME 在财报季和情绪驱动事件期间常常经历两位数的日波动。在极端情况下，日波动可以在几天内达到数十个百分点，因此需要严格的持仓管理和止损规则。
2. 信息来源高度嘈杂。
关于 GME 的市场讨论中，大量内容来自 r/WallStreetBets、X 和 TikTok 等平台。虽然其中许多反映了真实的市场情绪和交易活动，但也包含了大量的情绪宣泄、meme 和偏见信息。在牛市或狂热时期，社交媒体情绪很容易压倒理性分析，导致投资者因 FOMO 忽视基本面和风险控制。预计类似现象将在 2025 年继续发生。
3. 商业模式的结构性限制。
虽然盈利恢复、收藏品增长和成本控制是真实存在的，但 GameStop 的本质仍然是线下零售 + IP 商品。其竞争优势有限，长期投资回报率（ROIC）难以与优秀的平台或软件公司相比。给予这一模式过高的长期估值使其在经济周期或商业压力加大期间容易受到向下估值重定价的影响。
总之，今天的 GameStop 既不是 2020 年被市场完全抛弃的濒死零售股，也不是 2021 年仅凭情绪就能撕裂的神话股票。相反，它是：一家在某些业务领域和成本控制上有一定基本面恢复和实质性进展的零售公司；一只仍然受到 r/WallStreetBets 文化、Roaring Kitty 历史和社交媒体情绪强烈影响的 meme 股票；以及一只部分由于其对比特币等数字资产的配置而导致股票价格波动的混合资产，且受到加密市场风险的影响。影响明天股票价格的可能不是主流新闻平台上的财务报告，而是 r/WallStreetBets 上的一条热门帖子、影响力人物的公开声明，甚至是比特币价格的显著波动。
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游戏驿站

GameStop 从传统的游戏零售商转变为 meme 股票，这一变化是由于 Reddit 的 r/WallStreetBets 和 Roaring Kitty 驱动的空头挤压。散户投资者的购买狂潮导致了伽马挤压，推动股价接近 500 美元。尽管市场波动，GameStop 仍然是一家零售商，其收藏品收入显著增长，成为核心增长引擎

GameStop: From Epic Short Squeeze to Q3 Earnings, Where Does This Meme Stock Go Next?

- GameStop 由传统零售商转型，受 Reddit 社区影响，成为 “迷因股”。  
- 2026 财年第二季度，销售额约 9.72 亿美元，净利润约 1.686 亿美元。  
- 公司面临价格波动、信息噪声及商业模式结构性限制等风险。  

游戏驿站：从史诗级的空头挤压到第三季度财报，这只迷因股票接下来将走向何方？