《大行》国金证券料电解铝行业盈利创新高 铝板块成为优质红利资产

LME 期铝每吨涨 2.3% 报 3,085.5 美元，LME 期铜每吨涨 4.2% 报 12,991.5 美元。市场追捧贵金属股份，去年蓝筹股「升幅王」中国宏桥 (01378.HK) 今日股价有支持，盘中高见 35.94 元一度弹高 8.2%，最新报 35.32 元上扬 6.4%，成交额 15.41 亿元，中铝 (02600.HK) 走高 2.7% 报 13.4 元。江西铜 (00358.HK) 上扬 6.8% 报 45.34 元，紫金 (02899.HK) 扬 4.9%。

国金证券近日发表今年有色金属行业展望报告。该行认为供需主导新格局，铜迎来新时代。供给端中长期资本开支不足，新增项目兑现难度较高，在复产不及预期的情形下，2026 年全球铜矿供给或呈现零增长甚至负增长；需求端，AI 算力扩张通过电力系统放大用铜需求，美国电网投资加速推进，供需错配持续扩大。在此背景下，2026 年全球铜供需缺口保守预计约 83 万吨，铜价需通过上涨抑制需求以维持平衡，价格中枢有望显着上移，高点或将突破每吨 1.3 万美元。

铝方面，国金证券指，2026 年预计成本下降红利将延续，中国产能「天花板将至 + 电力制约」带来供应端紧约束，「低库存 + 需求多元」有望超预期，看好电解铝高盈利继续扩张。

就电解铝方面，该行料铝价今温和上涨，年内不断创新高。由於铝价不断上涨，叠加成本端氧化铝价格的快速下跌，电解铝的吨利润在 2025 年上半年完成修复，并在 2025 年下半年不断创新高。该行判断，电解铝环节低供应、低库存，需求有望超预期，2026 年铝价依旧有望延续上涨趋势，叠加成本端的下行，吨铝利润有望继续扩张。

供给端紧约束：电力将成供给最大约束，中国供给侧天花板将至，海外缺电导致难以扩产，且可能因为电力扰动停产。中国在供给侧改革时，设立了电解铝行业 4,543 万吨的合规产能「天花板」，根据国家统计局，2024 年中国电解铝产量 4,400 万吨，2025 年 1-11 月，中国电解铝产量增长 2.4%，已经接近「天花板」，且产能利用率已经达到 99%，之后扩产主要依靠海外。海外想要扩产，目前最大的瓶颈就是电，根据国际铝业协会，全球平均电解铝的吨电耗约 1.4 万度/吨，北美和大洋洲更是达到了 1.5 和 1.63 万度/吨的电耗，电解铝是全球最耗电的材料。而 AI 的尽头是电力，在全球新建数据中心叠加中国不再新建境外火电的背景下，海外扩产最大的瓶颈就是缺乏稳定便宜的电力，SMM 预计未来三年海外新增产能仅 212 万吨，相较 2024 年全球 7,300 万吨电解铝而言，仅新增 2.9%。此外，已有的电解铝产能也会受到威胁，因为数据中心对电价的接受能力要高於电解铝。展望 2026 年，中国供给即将达峰，海外增量有限，且世纪铝业有 20 万吨停产，South32 莫桑比克铝厂因未来电价协议难以达成或带来供应扰动。

全球库存水平较低：全球铝显性库存 (期货交易所库存合计) 是历史 10 年底部，相较 2024 年依旧是去库，铝价上涨背后是良好的基本面和供需结构。

国金证券指需求端有望超预期：出口、储能、铝代铜等需求有望超预期。储能方面：由於铝的下游较分散，储能的需求被忽视，根据阿拉丁的测算，每 100GWh 的储能需要 17.8 万吨的铝元素，参考电新组测算，2026 年储能有望爆发，新增 438GWh 的装机，带来 78 万吨的新增铝需求，这一下游有望接力光伏和汽车的增长。铝代铜：铜价不断走强刺激铝代铜需求，如空调领域，美的 (00300.HK)、海尔等龙头企业也在推进铝代铜的应用。

对於国内电解铝企业而言，由於供给侧天花板的约束，这些企业未来资本开支将大幅回落，而盈利又在持续扩张，公司分红意愿也较强，使得铝板块成为优质的红利资产。