《大行》招商证券国际：百威亚太成本集中确认拖累第四季盈利 维持「中性」评级

招商证券国际发表报告指，百威亚太 (01876.HK) 成本集中确认与高基数重压去年第四季度盈利，惟利空大部分已消化，需求拐点尚待确认。下调 2025 和 2026 年 EBITDA 预测约 5%，目标价 7.5 元，维持「中性」评级。

该行预计百威亚太 2025 财年收官承压，因过渡期面临逆风加剧，第四季或成为盈利低谷。在亚太西区中国，低基数复苏预期并未实现，反而是餐饮渠道疲软持续压制销量。更关键的是，平均售价压力进一步加剧，甚至超过了销量压力。这主要源於公司战略性加速布局 O2O 及家庭消费渠道，需要为高端品牌投入更多促销费用，同时分销商补贴计提方式转向保守的会计处理。由此该行预计经营杠杆效应将持续减弱，原材料成本利好不足以抵消销量拖累，加之中国政府激励缺乏，导致利润率严重受压。

该行现预计集团四季度内生 EBITDA 将下降约 35%，并将营运费用率上调 0.4 个百分点，以反映以下影响。中国市场方面，政府补贴缺乏叠加销量大跌，经营杠杆效应显着恶化。韩国市场方面，2024 年第四季预先备货造成按年基数压力，同时税务审计带来一次性成本影响。集团层面，全球公司间费用补提，审慎保守折扣预提。该行将 2026 年 EBITDA 预测下调 7%，主因经营杠杆持续走弱。