《大行》一文综合券商对携程遭市监局立案调查反垄断后最新观点及目标价
旅游平台携程集团-S(09961.HK)(TCOM.US) 美国预托证券隔晚下滑 17.1% 报 62.78 美元，今早 H 股捱沽，低开近 15% 后盘中曾低见 446 元一度下挫 22%，最新报 457.6 元挫 19.7%，成交额 99.8 亿元。国家市监总局昨午发布公告称，当局近日根据前期核查，依据《中华人民共和国反垄断法》，对携程集团有限公司涉嫌滥用市场支配地位实施垄断行为立案调查。携程表示，接到国家市场监管总局通知，依法对公司涉嫌垄断行为进行立案调查。公司将积极配合监管部门调查，全面落实监管要求，与行业各方携手共建可持续发展的市场环境；目前各项业务均正常运行。
花旗指出，根据有关法例，违规者可被按对上年度收入 1% 至 10% 处罚，潜在罚款额为 4.9 亿至 49 亿元人民币。野村指出，在过往的大部分案例中，罚款以年度销售 5% 封顶，按预测 2025 财年收入推算为 31 亿元人民币。海通国际指，基於阿里及美团早前被调查经验，最坏情况下携程被罚金额为本地业务收入 4%，按 2024 年本地业务收入计算，最高罚款额约 15 亿元人民币，将拖累公司 2026 财年净利润率 2 个百分点。摩通认为，未来数月的监管调查不确定性下，携程可能进入 4 至 6 个月的区间盘整阶段，因为在监管机构公布处罚决定 (或结案) 之前，增量资讯往往释出较为缓慢。
此外，阿里-W(09988.HK) 旗下千问 App 宣布，全面接入淘宝、支付宝、淘宝闪购、飞猪、高德等阿里生态业务，在全球首先实现点外卖、买东西、订机票等 AI 购物功能，并向所有用户开放测试，令市场关注「AI 通用助手」潜在对携程目前业务造成冲击。
【投资者关注商业模式会否受影响】
摩根大通表示，预期携程股价在接下来几个交易日将出现负面反应，认为当局对携程的调查乃基於投诉及证据驱动、针对特定企业的执法行动，而非中国整体平台监管立场趋严的风向标。公告标题用语「基於前期核查」，亦符合国家市监总局惯常做法，当认定已有充分初步证据支持启动正式调查时采取行动，而非发动全行业整治行动。
摩通预期携程 2025 年净营收为 619 亿人民币；若按相似规模计算，罚款 1–10% 的范围约为 6 亿至 62 亿人民币，具体仍取决於当局如何界定相关营收基数。除了一次性罚款之外，该行认为若判定有罪，更具根本影响的是整改驱动的国内变现机制调整。若补救措施限制定价工具、价格平价机制或供应商认为「必须参与」的流量分配做法，携程可能面临：(1) 有效抽成率下降/供应商议价能力提升；(2) 高毛利增值业务 (广告、排序、套餐) 的增速放缓。不过，该行认为竞争格局影响有限，因为中国平台案件的补救措施历来倾向於行为标准化，而非结构性地重分市场份额，它们更多压缩「规则优势」，而非创造新的赢家。
瑞银指，按市场共识预测，携程股价已回落至预测市盈率 15 至 16 倍，意味市场对事件反应对比阿里 (09988.HK) 及美团 (03690.HK) 过往调查公布翌日表现更为负面。该行指，投资者主要关注查会否在经济惩罚之上再有基本性影响，譬如商业模式，以及调查会否短期影响公司盈利率展望，以及长远影响取佣率及市占。
里昂相信，调查或涉及商户独家条款，以及平台有否利用优势对商户施压。该行指，携程 2021 年亦就商户独家问题被调查，有关问题理应纠正，纵使或会有跟进调查。该行相信公司在没有商户独家协议下，仍能维持强大的竞争「护城河」，基於其庞大业务量及与酒店的长期关系。但公司或需提供更多商户支援，影响短期盈利率。野村相信，调查不大可能根本性地损害携程在中国线上旅游代理市场的垄断地位，但可能影响公司对酒店业务的控制，尤其依赖线上旅游客流的独立酒店，或为竞争对手如同程 (00780.HK)、美团及阿里飞猪提供机会，缩窄竞争差距。
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下表列出券商对携程 (TCOM.US) 最新目标价及投资评级：
券商│投资评级│目标价
大和│买入│97 美元
高盛│买入│91 美元
摩根大通│增持│90 美元
瑞银│买入│90 美元
富瑞│买入│88 美元
花旗│买入│86 美元
海通国际│优於大市│85 美元
里昂│跑赢大市│82 美元
野村│中性│71 美元
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下表列出 3 间券商对携程-S(09961.HK) 最新目标价及投资评级：
券商│投资评级│目标价
高盛│买入│706 港元
摩根大通│增持│700 港元
富瑞│买入│685 港元
券商│观点
大和│监管不确定或不利影响投资情绪，但若整改在更清晰情况下创造买入机会
高盛│过往案例显示潜在中期股价波动性
摩根大通│预期短期估值承压，但不预期出现新监管周期
瑞银│投资者关注调查对商业模式的影响
富瑞│据阿里及美团案例，罚款为对上年度本地业务收入 3% 至 4%
花旗│调查将影响对携程情绪至调查完结，但不大可能改变其行业地位
海通国际│估值仍处高位阶段，建议回避风险并等待更多资讯披露
里昂│料携程失去商家独家合作权，但维持强大护城河优势。惟或需予更多商家支援，或影响短期利润率
野村│料携程很大机会被裁定违规，料可能影响对酒店的控制，为竞争对手提供机会
