围绕即将公布的 1 月非农就业报告，巴克莱与花旗在当月新增就业预测上明显分歧，但在更关键的问题上形成高度共识——2025 年美国就业被系统性高估，而年度基准修正将一次性暴露这一偏差，市场对就业下行风险的定价明显不足。
巴克莱的判断最为直接，基于最新 QCEW 数据，2025 年 3 月非农就业水平或被下修约 100 万人，意味着过去一年月均就业被高估 8–9 万人。
花旗则从数据 “质量” 角度提出警告，即便 1 月非农表面偏强，也很可能源于残余季节性与模型偏差，并不代表就业企稳；真正反映下行趋势的信号，更可能在春夏阶段集中显现。
换言之，市场仍在围绕 “1 月非农好不好” 博弈，但真正可能重塑就业叙事的，是一次对 2025 年就业水平的系统性重估。
<h2>表面分歧：1 月非农 “强 or 弱”，两家投行给出不同答案</h2>
在具体预测上，两家投行的分歧相当显眼：
<blockquote>
巴克莱预计 1 月非农仅新增 5 万人，私人部门增幅同样约 5 万人，政府部门基本持平，失业率因四舍五入与供需缺口影响小幅回落至 4.3%。
花旗则预计新增 13.5 万人，私人部门新增约 14 万人，明显高于市场共识（约 7 万人），失业率维持在 4.4%。
</blockquote>
但值得注意的是，两家投行都明确指出：1 月就业数据本身的信息含量偏低。
巴克莱强调，2025 年四季度就业数据受政府部门 “延迟辞职计划” 扰动明显，短期波动并不能代表趋势；花旗则指出，1 月是全年季节性调整最 “有利” 的月份之一，历史上多次出现 “年初虚强、随后回落” 的模式。
因此，分歧存在于 “数字”，但并不影响对趋势的共同判断。
<h2>真正的共识：就业 “存量” 被高估，才是核心风险</h2>
尽管对 1 月判断不同，但巴克莱与花旗在一个问题上完全一致：
<blockquote>
美国就业问题不在于 “这个月新增多少”，而在于过去一年 “累计算多了多少”。
</blockquote>
巴克莱的核心证据来自 QCEW（QuarterlyCensusofEmploymentandWages）——这是基于企业强制性税务申报的 “准全样本” 就业数据，被视为最接近真实就业水平的统计口径。
关键发现包括：从 2024 年 3 月到 2025 年 3 月：非农调查（CES）显示就业累计增加约 180 万人，QCEW 口径仅显示增加约 80 万人，差额接近 100 万人。
这意味着，官方非农在过去一年中系统性高估了新增就业，月均高估幅度约 8–9 万人。
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更关键的是，这一偏差：明显大于 2024 年基准修正（-59.8 万）、2023 年修正（-18.7 万），显示疫情后企业出生 - 死亡结构变化，对模型造成了持续性扰动。
<h2>花旗的补充视角：强季调，弱基本面</h2>
花旗并未否认 1 月就业可能偏强，但其逻辑本身高度 “反直觉”。
花旗强调三组细节信号：
<blockquote>
<ol>
<li>招聘并未回暖：JOLTS 招聘率继续下滑至 3.2% 左右；临时工、零售、运输等 “周期敏感行业” 仍在收缩；</li>
<li>消费者端信号在恶化：ConferenceBoard 中 “职位难找” 比例在 1 月反季节性上升；</li>
<li>2025 年后半段就业已明显失真：例如 2025 年 10 月私人部门新增仅 1000 人，但随后数月却被季调显著 “抬高”；</li>
</ol>
</blockquote>
花旗的结论非常清晰：
<blockquote>
1 月若偏强，解释空间很大；但 1 月若走弱，几乎只能指向基本面问题。就业市场的真实压力，更可能在季调优势消退后的春夏阶段集中显现。
</blockquote>
<h2>为什么市场仍低估就业下行风险？</h2>
关键原因在于定价框架错位。
当前市场更关注：当月非农是否 “beat/miss”，失业率是否守住 4.5%。
却忽视了三点：
<blockquote>
<ol>
<li>就业存量修正会改变历史路径：不是 “慢一点增长”，而是 “过去一年增长没那么多”；</li>
<li>工资、消费、GDP 的解释框架将被重写</li>
<li>美联储的 “就业安全垫” 可能并不存在</li>
</ol>
</blockquote>
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一旦确认 2025 年就业被下修 70–100 万人：
<blockquote>
<ul>
<li>当前失业率所对应的劳动力需求强度将被重新评估</li>
<li>就业距离 “转折点” 的位置，比市场想象得更近</li>
</ul>
</blockquote>
<h2>真正重要的，不是 1 月非农，而是 “修正之后的就业世界”</h2>
综合巴克莱与花旗的判断，结论其实高度一致：
<blockquote>
1 月非农是噪音，年度基准修正才是趋势确认。
</blockquote>
如果就业被下修接近 100 万人：
<blockquote>
<ul>
<li>2025 年的 “就业韧性” 将被证明更多是统计假象</li>
<li>2026 年美国就业并非 “再度稳住”，而是在更低的起点上继续降速</li>
</ul>
</blockquote>
而这一风险，尚未被市场充分定价。

周五公布美国 1 月非农就业报告，巴克莱与花旗认为，美国就业问题不在于 “1 月新增多少”，而在于过去一年 “累计算多了多少”。巴克莱基于最新 QCEW 数据，指出过去一年月均就业被高估 8–9 万人；花旗则则表示，真正反映下行趋势的信号，更可能在春夏阶段集中显现。

- 巴克莱与花旗对 1 月非农就业的预测存在显著分歧。  
- 二者一致认为，2025 年美国就业被系统性高估，存在下行风险。  
- 市场对就业下行的定价明显不足，年度基准修正将揭示真实情况。

忘掉 1 月非农！年度就业或下修 100 万，美国就业正在被系统性高估