联想港股周四午后跌超 5%，尽管 AI 带动第三财季营收创历史新高，但净利同比下滑 21%、毛利率低于预期，以及基础设施业务持续亏损，令市场对其盈利质量产生疑虑。
周四，联想公布第三财季（截至 2025 年 12 月 31 日止三个月）财报，公司第三财季股东应占净利润同比下滑 21% 至 5.46 亿美元，这一结果仍高于市场一致预期（约 4.51 亿美元）。
与利润下滑形成对照的是，联想本季收入表现强劲：营收同比增长 18% 至 222.0 亿美元，创历史新高，也显著高于预期（约 207.6 亿美元/206 亿美元附近）。AI 业务正成为联想增长的核心引擎。本季 AI 相关收入同比增长 72%，占集团总收入比重升至 32%，覆盖 AI PC、AI 手机、AI 服务器与 AI 服务等领域。
但毛利率降至 15.1%，同比下滑 0.6 个百分点且低于预期的 15.4%，反映出产品组合变化与成本压力仍在制约利润率改善。基础设施业务虽然收入创新高但仍处亏损状态，成为市场估值锚定的关键制约因素。
<h2 style="text-align: left">营收创新高，但股东应占净利同比下滑 21%</h2>
具体来看：
<blockquote>
<ul>
<li>
营收：222.04 亿美元，同比 +18%（超预期）
</li>
<li>
经营利润：9.48 亿美元，同比 +38%
</li>
<li>
除税前利润：8.18 亿美元，同比 +58%
</li>
<li>
期内利润：6.48 亿美元，同比-8%
</li>
<li>
股东应占净利润：5.46 亿美元，同比-21%（仍超预期）
</li>
<li>
毛利率：15.1%，同比-0.6 个百分点（低于预期）
</li>
</ul>
<img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/55997141-9df5-4e49-9564-62995a107f9c.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1730" height="932" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/55997141-9df5-4e49-9564-62995a107f9c.png"/>
</blockquote>
经营利润与税前利润都在增长，但最终归母净利下滑，意味着税项、一次性项目、少数股东损益/结构性因素对净利润形成了更强扰动。
联想管理层强调，本季主要调整项包括：
<blockquote>
<ul>
<li>
一次性重组费用约 2.85 亿美元（与基础设施业务重组相关）
</li>
<li>
无形资产及在建工程减值（本季经营利润口径中体现的相关费用更高）
</li>
<li>
同时也存在对冲项：如认股权证相关衍生金融负债的公允值变动、部分金融资产公允值变动等（会计上计入当期损益，但波动性强）
</li>
</ul>
<img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/390a9841-db5d-4418-af4f-ea45d51acbf0.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1744" height="930" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/390a9841-db5d-4418-af4f-ea45d51acbf0.png"/>
</blockquote>
<h2 style="text-align: left">三大业务均实现双位数增长，AI 带动的 “全面回暖”</h2>
联想披露，三大业务集团本季收入均录得双位数增长，AI 相关业务正在从 “产品卖点” 转向 “收入结构”。
<blockquote>
<ul>
<li>
AI 相关收入同比增长 72%，占集团总收入比重升至32%
</li>
<li>
公司称，AI 相关业务已成为重要增长引擎，覆盖 AI PC、AI 手机、AI 服务器与 AI 服务等
</li>
</ul>
</blockquote>
这一结构变化对联想的意义在于：当 PC 行业从存量更新进入 “AI 能力 +Windows 换机周期” 的新一轮更替时，龙头厂商更容易在 ASP 与份额上同时受益；而在服务器侧，AI 从训练走向推理的过程中，对硬件形态与交付能力提出新要求，也给了综合型厂商新的切入点。
<img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/c77c06c1-879f-4221-9f05-3ab60b74ec43.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1728" height="940" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/c77c06c1-879f-4221-9f05-3ab60b74ec43.png"/>
智能设备（IDG）：PC 份额继续扩张，手机高端化推动增长
智能设备业务集团本季：收入同比 +14%、运营利润同比 +15%。
其中 PC 业务继续巩固全球领先：公司披露全球市占率达25.3%，并强调连续第二个季度成为 30 年来唯一全球份额突破 25% 的 PC 厂商。公司将增长动因归因于：AI PC 收入高双位数增长、商用与消费均衡组合、以及 Windows 终止支持带来的升级换机机会。手机方面，摩托罗拉销量与激活量创新高，同时在主要区域收入增长 “跑赢大盘”，并通过折叠屏与超高端机型扩展产品带宽。
<img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/9863ac19-5ec0-4496-af86-d3aa952b18c9.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1752" height="906" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/9863ac19-5ec0-4496-af86-d3aa952b18c9.png"/>
基础设施方案（ISG）：收入创新高但仍亏损，重组指向 “盈利拐点”
基础设施方案业务集团本季：收入 52 亿美元，同比 +31%，创季度新高；但仍录得约 1100 万美元运营亏损，较上一季度改善。
亮点在于 AI 服务器需求维持韧性、并拥有 155 亿美元项目储备；液冷业务 “海神” 收入同比增长 300%。压力在于：该业务利润率相对更薄、且仍处于结构调整阶段。
<img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/54679dc6-544a-45d8-b325-9701b48321ba.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1728" height="926" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/54679dc6-544a-45d8-b325-9701b48321ba.png"/>
方案服务（SSG）：连续 19 个季度双位数增长，利润率接近高位
方案服务业务集团继续扮演 “利润压舱石”：收入同比 +18%（连续第 19 个季度双位数增长）、运营利润同比 +30%、运营利润率 22.5%，接近历史高位、运维服务与项目/解决方案收入占比提升至 59.9%。
在硬件周期波动较大的背景下，SSG 的持续增长与高利润率，通常被市场视为联想 “从硬件公司向硬件 + 服务公司” 转型成色的重要验证点。
<img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/b75c30e3-dfbf-41d1-98b1-f42c7700bdd2.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1744" height="936" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/b75c30e3-dfbf-41d1-98b1-f42c7700bdd2.png"/>
<div>
<h2 id="4a3bf6dc">毛利率承压，现金流改善提供缓冲</h2>
本季整体毛利率 15.1% 低于预期 15.4%，也较去年同期下滑 0.6 个百分点。公司将此归因于基础设施业务占比提升压低整体毛利率、零部件成本上升以及关税不确定性等外部扰动。
</div>
联想第三财季经营现金流 9.52 亿美元，自由现金流 4.51 亿美元。截至期末现金及等价物 52.21 亿美元，净现金约 7.10 亿美元，较上一财年末的净负债状态明显改善。贷款权益比率降至 0.59。
研发费用本季为 6.38 亿美元，约占收入 3%。现金流与净现金改善为公司在 AI PC、AI 服务器及服务业务扩张中的资本开支与供应链周转提供了更强缓冲，也降低了在外部不确定性上升时的财务脆弱性。

联想集团(ADR)

联想集团

联想四季度营收同比增长 18% 至 222.0 亿美元，创历史新高，AI 业务正成为联想增长的核心引擎，本季 AI 相关收入同比增长 72%，占集团总收入比重升至 32%。但股东应占净利润同比下滑 21% 至 5.46 亿美元，毛利率降至 15.1%，基础设施业务虽然收入创新高但仍处亏损状态。

- 联想股价跌超 5%，因净利润同比下滑 21% 仍超预期。  
- 三大业务均实现双位数增长，AI 相关收入同比增长 72%。  
- 毛利率承压至 15.1%，影响盈利质量及市场信心。

联想 Q4 收入创纪录但净利下滑 21%，AI 业务占比升至 32% ｜财报见闻