当 AI 巨头的资本开支从&#34;印钞机&#34;变为&#34;碎钞机&#34;，一场关乎流动性与资产定价的剧变或许正在酝酿。
在距离美国中期选举还有 9 个月之际，美银王牌分析师 Michael Hartnett 在 2 月 15 日最新发布的《Flow Show》报告中，将他对市场的警告提升到了一个新的层级。
相比三天前的&#34;预警&#34;，Hartnett 这次的观点更加犀利且具体。他指出，随着 AI 资本开支（Capex）预期的进一步上修，&#34;AI 破坏交易&#34;（AI disruption trade）正在以惊人的速度从科技板块向传统服务业扩散。
而对于投资者而言，真正的变盘信号可能只取决于一个动作：科技巨头何时&#34;认怂&#34;削减开支。
<h2>7400 亿美元：从 “印钞” 变 “碎钞”</h2>
Hartnett 本次报告中最具冲击力的增量信息在于对 AI 资本支出的重新定价。
三天前市场还在消化 6700 亿美元的支出预期，而这次 Hartnett 指出，2026 年超大规模云厂商（Hyperscalers）的资本支出预期已飙升至7400 亿美元。这一天文数字不仅是惊人的，更是危险的。
这种疯狂的投入将产生极端的财务后果：&#34;这可能会将 Mag 7 的自由现金流推向零，甚至转为负值。&#34;
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为了维持这种规模的资本开支，科技巨头们可能被迫开启大规模的债券发行狂潮。这意味着，曾经拥有完美资产负债表的科技成长股，正在全面&#34;信用化&#34;。
Hartnett 认为，现在的市场叙事，正在加速从 “对 AI 的敬畏”（AI-awe）转向 “被 AI 搞穷”（AI-poor）。
在这种背景下，Hartnett 给出了一个极其明确的交易信号：
<blockquote>
&#34;扭转这一局面的最明显催化剂，将是某家 AI 超大规模厂商宣布削减资本支出。&#34;
</blockquote>
一旦发生这种情况，将直接触发从科技巨头向&#34;主街&#34;（Main Street）资产的剧烈轮动。
<h2 style="text-align: left">&#34;野火般&#34;的 AI 颠覆效应扩散</h2>
如果你以为 AI 的冲击只停留在科技股内部，那就错了。最新研报显示，破坏效应正在向传统服务业疯狂扩散。
Hartnett 将这种现象称为&#34;像野火一样的 AI 颠覆&#34;（wildfire AI disruption）。他按时间列举了 AI 冲击的扩散：
<blockquote>
&#34;（上）周一是保险经纪崩了，周二是财富顾问，周三是房地产服务，周四是物流……&#34;
</blockquote>
值得注意的是，首个被 AI 颠覆的板块——2025 年一季度的印度科技股（如 Infosys, TCS）——至今仍未看到任何买盘支撑。这意味着，一旦被市场认定为&#34;AI 受害者&#34;，其股价修复将遥遥无期。
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<h2>政治倒计时：2 月 24 日</h2>
Hartnett 再次提醒，政治因素正在加剧这种轮动。
Hartnett 指出，特朗普在华尔街的支持率创历史新高，但在主街（普通民众）的支持率却创新低（对通胀的不满高达 36.4%）。
Hartnett 明确指出，2 月 24 日的国情咨文（State of the Union）将是一个关键节点。
<blockquote>
&#34;如果届时没有出现所谓的'特朗普提振'（Trump bump），预计政府将转向更激进的'可负担性'政策以赢得中期选举。&#34;
</blockquote>
为了安抚因 AI 而焦虑的选民，这些政策可能包括压低能源、医疗、住房成本，其可能会通过控制收益率曲线（YCC）来发钱（全民基本收入），这将进一步利好小盘股，而不是那些高高在上的科技巨头。
从持仓和价格表现来看，Hartnett 认为 “做多主街（Main Street），做空华尔街（Wall Street）” 的策略正在生效。自 10 月 29 日降息以来，资产表现极度分化：
<ul>
<li>赢家（通胀/主街资产）： 白银（+56%）、韩国 KOSPI（+34%）、巴西 Bovespa（+30%）、能源（+20%）。</li>
<li>输家（泡沫/华尔街资产）： Mag 7（-8%）、加密货币（-41%）、软件板块（-30%）。</li>
</ul>
<h2 style="text-align: left">日元：从避险到&#34;长牛&#34;信号</h2>
在资产价格方面，Hartnett 捕捉到了一个极具历史意义的信号变化。
日元与日经指数的相关性，自 2005 年以来首次转为正值。
简单说，就是日元涨，日本股市也涨。Hartnett 认为：
<blockquote>
&#34;没有什么比汇率上涨、股市同时也上涨更能说明'长期牛市'了。&#34;
</blockquote>
这一现象曾出现在 1982-1990 年的日本、1985-1995 年的德国以及 2000-2008 年的中国。
尽管这对日本股市是长期利好，但短期内强势日元加剧了加密货币、白银和软件股的平仓痛苦。Hartnett 特别警告了汇率的&#34;红线&#34;：
<blockquote>
&#34;日本不能容忍日元无序飙升（即日元兑美元汇率低于 145）。这将压垮日本出口商，打击全球流动性，并历来与全球去杠杆化同时发生。&#34;
</blockquote>
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<h2 style="text-align: left">资金流向：卖出信号还在亮着</h2>
尽管本周全球股市流入了 463 亿美元，看起来大家还在买买买：
<blockquote>
<ul>
<li>股票流入 463 亿美元</li>
<li>债券流入 254 亿美元</li>
<li>现金流入 145 亿美元</li>
<li>黄金流入 34 亿美元（“没有恐慌性抛售”）</li>
<li>加密货币流入 1 亿美元，且比特币在去年 10 月历史高点后经历约 50% 下跌、伴随杠杆清算后，“卖盘也结束了”。</li>
</ul>
</blockquote>
但美银的牛熊指标（Bull &amp; Bear Indicator）读数从上次的 9.6 小幅回落至 9.4，依然处于 “卖出” 区间。
同时，Hartnett 提醒，风险资产的&#34;卖出信号&#34;（自 12 月 17 日开始）依然有效。
Hartnett 坚持认为，风险资产的调整还没结束。只有当大家开始恐慌囤现金、科技股仓位降下来，指标回落到 8 左右时，这波始于 12 月的调整信号才会真正解除。
<blockquote>
<ul>
<li>现金占比从历史低点 3.2% 大幅上升至 3.8% 或更高；</li>
<li>债券从净低配 35% 回补至净低配 25% 或更少；</li>
<li>科技股从净超配 17% 降至中性；</li>
<li>必需消费从净低配 30% 回补至净低配 10% 或更少。</li>
</ul>
</blockquote>
<div>
<h2 id="50">50 年 “伟大轮动” 复盘：大事件点火、领导资产换人，下一棒指向新兴市场与小盘股</h2>
</div>
Hartnett 在周报中用 “过去 50 年的伟大轮动” 解释当下：重大政治、地缘、金融事件往往改变资产领导权——
<ul>
<li>1971 布雷顿森林体系终结：新领导者为黄金与实物资产（1971-1980 上涨 417%），落后者为债券与金融资产（仅 67%）。</li>
<li>1980 里根/撒切尔/沃尔克冲击：通胀见顶（1980 年 3 月 14.8%），10 年期美债收益率从 16% 降至 1985 年的 6%，债券成为领导者。</li>
<li>1989 柏林墙倒塌、全球化与通缩：美股在全球资产中的相对位置触及 75 年低位，90 年代大宗商品落后，铜甚至是 90 年代唯一出现负年化回报的资产。</li>
<li>2001“9·11” 与中国加入世贸：落后者为美元与科技股，领导者转向新兴市场/大宗商品与资源金融板块。</li>
<li>2009 金融危机后 QE 与回购：美股再成领导者，私募与成长抬升（ACWI 中科技/电信/医疗占比从 2008 年的 24% 升至 2020 年的 44%；金融/能源/材料从 44% 降至 20%）。</li>
<li>2020 疫情与货币财政扩张：美国政府支出 +56%、名义 GDP 增长&gt;50%；领导者包括 “七巨头” 等，落后者为债券（2020-2023 年美国 30 年期国债下跌 50%）。</li>
</ul>
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展望未来，Hartnett 判断下一轮结构性领导者将是：新兴市场与小盘股。他给出的支撑包括：
<ul>
<li>从美国大盘成长到小盘价值：服务业向制造业、资产轻向资产重切换，以及 AI 军备竞赛成本上行；并指出 hyperscaler 过去 5 个月发债 1700 亿美元，显著高于 2020-2024 年每年约 300 亿美元的节奏，利差上行已开始形成压力。</li>
<li>从美国到新兴市场：他用 “新世界秩序=新世界牛市” 描述全球再平衡，并提到新的 “除了美元什么都买（ABD）” 交易；同时强调对中国与印度的资产配置仍很低，而两国已是全球四大经济体中的两员；并指出中国银行股悄然升至 8 年新高。</li>
</ul>
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ARTY

半导体 ETF - VanEck Vectors

标普 500 指数

美银 Hartnett 最新报告警示，2026 年 AI 超大规模企业资本支出预计将达 7400 亿美元，导致自由现金流枯竭。一旦有巨头宣布削减开支，将成为引发美股从科技股向小盘股、新兴市场 “大轮动” 的关键信号。而从保险到物流，AI 对服务业的颠覆正像野火般蔓延。此外，日元与日股相关性 20 年来首次转正，预示长牛。

- AI 巨头资本开支从"印钞机"转为"碎钞机"，市场流动性受压。  
- 2026 年云厂商资本支出预期升至 7400 亿美元，风险加剧。  
- 投资者需关注科技公司是否削减开支，可能引发资产轮动。

华尔街见闻

iShares Future AI & Tech ETF

标普半导体 ETF - SPDR

Proshares Big Data Refiners ETF

费城交易所 半导体 ETF - iShares

云计算 ETF - GlobalX

创新 ETF - ARK

纳指 100 ETF - Invesco

云计算股指数 ETF - First Trust

动态半导体 ETF - Invesco

标普软件与服务 ETF - SPDR

纳斯达克 100 指数

全球科技股指数 ETF - iShares

Global X NASDAQ 100 Collar 95-110 ETF

FRNKL EXP DT ETF

纳斯达克综合指数

美银 Hartnett：“AI 颠覆交易” 加速扩散，一旦有科技巨头削减开支，将引发美股 “轮动海啸”