<p>（作者是路透社 Breakingviews 专栏作家。文中观点仅代表她个人。）</p><p>作者：詹妮弗·约翰逊</p><p>伦敦，2 月 26 日（路透社 Breakingviews）—— 投资于埃隆·马斯克的公司，更多的是对他未来愿景的信仰，而非对财务超越的押注。SpaceX 计划发射一百万颗卫星，作为太空中的分布式云服务器。这些轨道数据中心将利用太阳的能量来处理人工智能工作负载。为了实现这一目标，马斯克认为他可能需要在月球上建立一个卫星工厂。他无疑需要大量资金——这就是潜在的 SpaceX 首次公开募股的意义所在。从本质上讲，SpaceX 今天是一家盈利的卫星通信和发射公司，领先于潜在的竞争对手。路透社援引两位知情人士的报道，称马斯克的集团去年在 150 亿到 160 亿美元的销售额上产生了约 80 亿美元的 EBITDA。Starlink，其卫星宽带部门，占总收入的 50% 到 80%。大约 50% 的隐含集团利润率对于一家在很大程度上是拥有 1000 万全球用户的宽带供应商来说，令人印象深刻。在以 1 万亿美元估值的情况下，利用 SpaceX 最近与 Grok 聊天机器人制造商 xAI 合并时的估值，似乎该公司准备迅速占领全球电信市场的一大份额。但现实是，卫星连接是对传统网络的补充——而不是替代品。大多数发达市场的消费者会发现，固定宽带连接在家中满足他们的需求，而 4G 和 5G 在移动中也很容易获得。对卫星服务的需求来自那些电信公司难以覆盖的人群和地区。这并不是一个小市场，但它将变得拥挤。亚马逊（AMZN.O）最近获得了美国联邦通信委员会的批准，计划在其卫星星座中增加约 4500 颗卫星——使总数接近 8000 颗。目前已经发射了约 200 颗卫星，整个舰队预计将在 2029 年前投入使用。与此同时，中国正在开发两个自己的低地球轨道网络：一个用于政府和安全用途，另一个面向国际客户，计划总共发射数万颗卫星。尽管 SpaceX 在卫星通信领域将以有效垄断的身份上市，但其资金雄厚的竞争对手有能力和资源来削弱马斯克的护城河。中国的太空努力得到了各种国有实体的支持，这应该会增强他们成功的机会。就亚马逊而言，它正在设计用户终端，以降低生产成本。如果它将这些节省转嫁给消费者，从而削弱 Starlink 的市场地位，它可能会获得市场立足点。马斯克最近的政治纠葛似乎也在理论上限制了 Starlink 在其本土市场以外的政府和国防业务的规模。2025 年 2 月，路透社报道，美国谈判代表在试图与乌克兰达成一项关键矿产交易时，曾将 Starlink 接入作为筹码。尽管马斯克在 X 上否认了这一说法，但这一事件显然让乌克兰的欧洲盟友感到不安，他们正在寻求对卫星服务的主权替代方案。为此，法国去年夏天向 Eutelsat Communications（ETL.PA）投资了 16 亿美元——该公司运营 OneWeb 星座。法国政府现在是该集团的最大股东，该集团在低地球轨道上拥有约 600 颗卫星。德国和意大利也表示有兴趣建立自己的星座，以进行安全的政府和军事通信。如果马斯克和美国仍被视为可靠的合作伙伴，这些措施甚至可能不会被提上日程。对 Starlink 持续主导地位的威胁也可能来自内部。马斯克的 xAI 与火箭和卫星集团的最近合并使 SpaceX 面临新的监管和财务风险。根据彭博社看到的文件，xAI 在截至 2025 年 9 月底的三个月内报告了 15 亿美元的净亏损，而在今年前九个月消耗了约 80 亿美元的现金。这使得 Starlink 在收入和利润方面的增长对合并后的集团显得更加关键。此外，监管风险也存在，因为多个司法管辖区正在调查 Grok 聊天机器人，该机器人在社交网络 X 上制作和传播了色情图像。</p><p>围绕公司的所有噪音和有限的财务披露使得估值变得棘手。假设为了论证的目的，SpaceX 最近的 1 万亿美元合并价值中有 70% 归因于 Starlink，这大致与其收入贡献相符。这将意味着卫星部门的估值约为 7000 亿美元。</p><p>Quilty Space 的分析师认为，Starlink 今年的收入可能达到约 160 亿美元，EBITDA 为 110 亿美元。在 7000 亿美元的企业价值下，这将意味着前瞻性销售倍数为 44 倍，EBITDA 倍数为 64 倍。这与超高估值的 Palantir Technologies（PLTR.O）在 2026 年收入的 42 倍和 2026 年 EBITDA 的 72 倍相当，因此与 Eutelsat 和 T-Mobile US（TMUS.O）及 Verizon Communications（VZ.N）等电信集团的个位数倍数相比，处于不同的层次。</p><p>诚然，老牌通信集团与 Starlink 相比几乎没有增长，这在某种程度上为马斯克的业务提供了更高的 Palantir 风格倍数的合理性。即便如此，仍然很难让数字成立。根据分析师的长期预测，考虑到增长预期，Palantir 的交易倍数略低于 2030 年 EBITDA 的 18 倍。如果将该倍数应用于 Starlink，这将意味着 SpaceX 的卫星部门需要在那一年产生 390 亿美元的 EBITDA，以证明该部门 7000 亿美元的企业价值。</p><p>相比之下，长期看好 SpaceX 的摩根大通认为，Starlink 的收入到 2030 年可能接近 500 亿美元，按照 50% 的利润率计算，这将意味着 250 亿美元的 EBITDA。这令人印象深刻，但远不足以支撑其估值。而且摩根大通的预测看起来非常像是一个蓝天情景。即使马斯克成功实现万亿美元的股市上市，这也不能保证一路顺风。请在 Bluesky 和 LinkedIn 上关注 Jennifer Johnson。</p><p>全球绝大多数人口至少覆盖有 3G 网络。</p><figure class="image"><img src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2026/f5ea11820888a87c19c36a914dc7bf24?x-oss-process=style/lg" alt="" width="1420" height="1024" original-src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2026/f5ea11820888a87c19c36a914dc7bf24"/></figure><p>Starlink 的宽带收入预计今年将增长超过 50%。</p><figure class="image"><img src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2026/fbe146f77cef88fe917be730e8a5c4ef?x-oss-process=style/lg" alt="" width="1420" height="1024" original-src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2026/fbe146f77cef88fe917be730e8a5c4ef"/></figure><p>（编辑：Rob Cyran；制作：Pranav Kiran）</p>

<p>(The author is a Reuters Breakingviews columnist. The opinions expressed are her own.)</p>
<div class="lb-trans"><p>（作者是路透社 Breakingviews 专栏作家。文中观点仅代表她个人。）</p>
</div><p>By Jennifer Johnson</p>
<div class="lb-trans"><p>作者：詹妮弗·约翰逊</p>
</div><p>LONDON, Feb 26 (Reuters Breakingviews) - Investing in an Elon Musk company is less a bet on financial outperformance than a statement of faith in his vision for the future. SpaceX plans to launch one million satellites that will serve as distributed cloud servers in space. These orbital data centers will supposedly harness the power of the sun to process artificial-intelligence workloads. To make it happen, Musk thinks he may need a satellite factory on the moon. He’ll undoubtedly need plenty of cash – which is where a potential SpaceX initial public offering comes in. At its core, SpaceX is today a profitable satellite communication and launch business with a major lead over would-be rivals. Reuters reported, citing two people familiar with the matter, that Musk’s group generated some $8 billion in EBITDA last year on $15 billion to $16 billion of sales. Starlink, its satellite broadband unit, accounted for 50% to 80% of total revenue. The implied group margin of roughly 50% is impressive for what is in large part a broadband supplier with 10 million subscribers worldwide. At a $1 trillion valuation, using SpaceX’s price tag from its recent merger with Grok chatbot maker xAI, it might look like the company is preparing to capture a hefty share of the global telecom market in short order. But the reality is that satellite connectivity is a complement to conventional networks – not a replacement for them. Most consumers in developed markets will find that a fixed-line broadband connection meets their needs at home, while 4G and 5G are readily available on-the-go. Demand for satellite services comes from people and places that telecom companies otherwise struggle to reach. This isn’t a tiny market, but it will get crowded. Amazon.com (AMZN.O) recently got the greenlight from the U.S. Federal Communications Commission to add around 4,500 more satellites to its planned constellation – taking the total to just under 8,000. Some 200 satellites have been launched so far, with the full fleet due to be in service by 2029. China, meanwhile, is developing two low-earth-orbit networks of its own: one for government and security uses and another aimed at international customers, with tens of thousands of planned satellites in total. Though SpaceX will list with an effective monopoly in satellite communications, its deep-pocketed rivals have the ability and resources to drain Musk’s moat. China’s space efforts are backed by various state-linked entities, which should bolster their chances of success. For its part, Amazon is designing its user terminals with low production costs in mind. If it passes these savings on, and thereby undercuts Starlink, it could gain a market foothold. Musk’s recent political entanglements also appear to have put a theoretical cap on the size of Starlink’s government and defense business, at least outside its home market. In February 2025, Reuters reported that U.S. negotiators had used Starlink access as a bargaining chip when trying to broker a critical minerals deal with Ukraine. Though Musk denounced the claims on X, the episode clearly unsettled Ukraine’s European allies, who are seeking sovereign alternatives to the satellite service. To this end, France invested $1.6 billion in Eutelsat Communications – the operator of the OneWeb constellation – (ETL.PA) last summer. The French state is now the largest shareholder in the group, which has some 600 satellites in low-earth orbit. Germany and Italy have also expressed an interest in building their own constellations for secure government and military communications. Were Musk and the U.S. still viewed as reliable partners, such measures may not even be on the table. Threats to Starlink’s continued domination could also come from within. The recent merger of Musk’s xAI and the rockets-and-satellites group leaves SpaceX exposed to new regulatory and financial risks. According to documents seen by Bloomberg, xAI reported a net loss of $1.5 billion for the three months to the end of September 2025, while it burned through some $8 billion in cash in the first nine months of the year. This makes growing the top and bottom lines at Starlink look even more critical for the combined group. And there is regulatory risk, as multiple jurisdictions are investigating the Grok chatbot, which produced and circulated sexually explicit images on social network X.</p>
<div class="lb-trans"><p>伦敦，2 月 26 日（路透社 Breakingviews）—— 投资于埃隆·马斯克的公司，更多的是对他未来愿景的信仰，而非对财务超越的押注。SpaceX 计划发射一百万颗卫星，作为太空中的分布式云服务器。这些轨道数据中心将利用太阳的能量来处理人工智能工作负载。为了实现这一目标，马斯克认为他可能需要在月球上建立一个卫星工厂。他无疑需要大量资金——这就是潜在的 SpaceX 首次公开募股的意义所在。从本质上讲，SpaceX 今天是一家盈利的卫星通信和发射公司，领先于潜在的竞争对手。路透社援引两位知情人士的报道，称马斯克的集团去年在 150 亿到 160 亿美元的销售额上产生了约 80 亿美元的 EBITDA。Starlink，其卫星宽带部门，占总收入的 50% 到 80%。大约 50% 的隐含集团利润率对于一家在很大程度上是拥有 1000 万全球用户的宽带供应商来说，令人印象深刻。在以 1 万亿美元估值的情况下，利用 SpaceX 最近与 Grok 聊天机器人制造商 xAI 合并时的估值，似乎该公司准备迅速占领全球电信市场的一大份额。但现实是，卫星连接是对传统网络的补充——而不是替代品。大多数发达市场的消费者会发现，固定宽带连接在家中满足他们的需求，而 4G 和 5G 在移动中也很容易获得。对卫星服务的需求来自那些电信公司难以覆盖的人群和地区。这并不是一个小市场，但它将变得拥挤。亚马逊（AMZN.O）最近获得了美国联邦通信委员会的批准，计划在其卫星星座中增加约 4500 颗卫星——使总数接近 8000 颗。目前已经发射了约 200 颗卫星，整个舰队预计将在 2029 年前投入使用。与此同时，中国正在开发两个自己的低地球轨道网络：一个用于政府和安全用途，另一个面向国际客户，计划总共发射数万颗卫星。尽管 SpaceX 在卫星通信领域将以有效垄断的身份上市，但其资金雄厚的竞争对手有能力和资源来削弱马斯克的护城河。中国的太空努力得到了各种国有实体的支持，这应该会增强他们成功的机会。就亚马逊而言，它正在设计用户终端，以降低生产成本。如果它将这些节省转嫁给消费者，从而削弱 Starlink 的市场地位，它可能会获得市场立足点。马斯克最近的政治纠葛似乎也在理论上限制了 Starlink 在其本土市场以外的政府和国防业务的规模。2025 年 2 月，路透社报道，美国谈判代表在试图与乌克兰达成一项关键矿产交易时，曾将 Starlink 接入作为筹码。尽管马斯克在 X 上否认了这一说法，但这一事件显然让乌克兰的欧洲盟友感到不安，他们正在寻求对卫星服务的主权替代方案。为此，法国去年夏天向 Eutelsat Communications（ETL.PA）投资了 16 亿美元——该公司运营 OneWeb 星座。法国政府现在是该集团的最大股东，该集团在低地球轨道上拥有约 600 颗卫星。德国和意大利也表示有兴趣建立自己的星座，以进行安全的政府和军事通信。如果马斯克和美国仍被视为可靠的合作伙伴，这些措施甚至可能不会被提上日程。对 Starlink 持续主导地位的威胁也可能来自内部。马斯克的 xAI 与火箭和卫星集团的最近合并使 SpaceX 面临新的监管和财务风险。根据彭博社看到的文件，xAI 在截至 2025 年 9 月底的三个月内报告了 15 亿美元的净亏损，而在今年前九个月消耗了约 80 亿美元的现金。这使得 Starlink 在收入和利润方面的增长对合并后的集团显得更加关键。此外，监管风险也存在，因为多个司法管辖区正在调查 Grok 聊天机器人，该机器人在社交网络 X 上制作和传播了色情图像。</p>
</div><p>All the noise around the company, and limited financial disclosures, make it tricky to value. Assume, for the sake of argument, that 70% of SpaceX’s recent $1 trillion merger value is attributable to Starlink, roughly in line with its revenue contribution. That would imply a valuation of around $700 billion for the satellite unit.</p>
<div class="lb-trans"><p>围绕公司的所有噪音和有限的财务披露使得估值变得棘手。假设为了论证的目的，SpaceX 最近的 1 万亿美元合并价值中有 70% 归因于 Starlink，这大致与其收入贡献相符。这将意味着卫星部门的估值约为 7000 亿美元。</p>
</div><p>Analysts at Quilty Space reckon Starlink could bring in roughly $16 billion in revenue and $11 billion in EBITDA this year. At an enterprise value of $700 billion, this would imply a forward sales multiple of 44 and an EBITDA multiple of 64. That’s in the same ballpark as super-racy Palantir Technologies’ (PLTR.O) equivalent valuations of 42 times 2026 revenue and 72 times 2026 EBITDA, using Visible Alpha data, and is therefore in a different stratosphere to the single-digit multiples of Eutelsat and telecom groups like T-Mobile US (TMUS.O) and Verizon Communications (VZ.N) .</p>
<div class="lb-trans"><p>Quilty Space 的分析师认为，Starlink 今年的收入可能达到约 160 亿美元，EBITDA 为 110 亿美元。在 7000 亿美元的企业价值下，这将意味着前瞻性销售倍数为 44 倍，EBITDA 倍数为 64 倍。这与超高估值的 Palantir Technologies（PLTR.O）在 2026 年收入的 42 倍和 2026 年 EBITDA 的 72 倍相当，因此与 Eutelsat 和 T-Mobile US（TMUS.O）及 Verizon Communications（VZ.N）等电信集团的个位数倍数相比，处于不同的层次。</p>
</div><p>Granted, the older communications groups are barely growing compared with Starlink, which arguably justifies a more Palantir-style multiple for Musk’s business. Even then, however, it’s hard to make the numbers work. Using analysts’ long-term forecasts, to factor in growth expectations, Palantir trades at just under 18 times 2030 EBITDA. Applying that multiple to Starlink would imply that the satellite unit of SpaceX needs to produce $39 billion of EBITDA that year in order to justify a $700 billion enterprise value for the division.</p>
<div class="lb-trans"><p>诚然，老牌通信集团与 Starlink 相比几乎没有增长，这在某种程度上为马斯克的业务提供了更高的 Palantir 风格倍数的合理性。即便如此，仍然很难让数字成立。根据分析师的长期预测，考虑到增长预期，Palantir 的交易倍数略低于 2030 年 EBITDA 的 18 倍。如果将该倍数应用于 Starlink，这将意味着 SpaceX 的卫星部门需要在那一年产生 390 亿美元的 EBITDA，以证明该部门 7000 亿美元的企业价值。</p>
</div><p>Longtime SpaceX bulls Morgan Stanley, by comparison, think Starlink’s revenue could reach almost $50 billion by 2030, which using a 50% margin would imply $25 billion of EBITDA. That’s impressive, but well short of what’s needed to buttress the valuation. And Morgan Stanley’s forecasts look very much like a blue-sky scenario. Even if Musk pulls off a trillion-dollar stock market launch, that’s no guarantee of a smooth ride. Follow Jennifer Johnson on Bluesky and LinkedIn.</p>
<div class="lb-trans"><p>相比之下，长期看好 SpaceX 的摩根大通认为，Starlink 的收入到 2030 年可能接近 500 亿美元，按照 50% 的利润率计算，这将意味着 250 亿美元的 EBITDA。这令人印象深刻，但远不足以支撑其估值。而且摩根大通的预测看起来非常像是一个蓝天情景。即使马斯克成功实现万亿美元的股市上市，这也不能保证一路顺风。请在 Bluesky 和 LinkedIn 上关注 Jennifer Johnson。</p>
</div><p>The vast majority of the global population is covered by at least a 3G network</p>
<div class="lb-trans"><p>全球绝大多数人口至少覆盖有 3G 网络。</p>
</div><p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/akveygbgwvr/chart.png" alt="" original-src="https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/akveygbgwvr/chart.png"/></p>
<p>Starlink’s broadband revenues are estimated to grow over 50% this year</p>
<div class="lb-trans"><p>Starlink 的宽带收入预计今年将增长超过 50%。</p>
</div><p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/klpyleakkvg/chart.png" alt="" original-src="https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/klpyleakkvg/chart.png"/></p>
<p>(Editing by Rob Cyran; Production by Pranav Kiran)</p>
<div class="lb-trans"><p>（编辑：Rob Cyran；制作：Pranav Kiran）</p>
</div>

BREAKINGVIEWS- SpaceX 的新兴垄断地位面临持久性考验