<p>从中东局势升级到油价高企，全球利率市场在过去两周上演了一轮急促的&#34;鹰派再定价&#34;。</p>
<p><strong>然而，据追风交易台，摩根大通、瑞银与高盛的最新策略报告不约而同指向同一结论：市场将&#34;油价上涨等于央行加息&#34;的线性逻辑定价得过于激进，而对油价冲击的增长代价，反而低估了。</strong></p>
<p>再定价的规模已有具体刻度：欧洲央行 2026 年政策利率预期被上调逾 55 个基点，联邦基金期货本月以来削减了约 40 个基点的降息预期，美欧两年期收益率各上行约 35 至 40 个基点。亚洲市场的押注更为极端——当前利率曲线已计入未来两年韩国、印度各加息 4 次。</p>
<p>高盛将过去两周的货币政策因子波动定性为自 2000 年以来第三大两周跌幅。瑞银外汇策略师 Rohit Arora 在 3 月 16 日的报告中直接指出，石油供应中断已导致近期石油期货价格比央行的预期高出 50%。</p>
<p>三家机构的核心反驳逻辑相近：这轮油价冲击的本质是&#34;供给侧增长税&#34;，而非 2022 年式的广谱通胀螺旋。摩根大通策略师 Mislav Matejka 直言，&#34;由地缘升级推动的油价飙升明显对增长不利，很难促使央行重回收紧流动性的轨道。&#34;瑞银亚洲策略师 Rohit Arora 同样指出，加息的真实门槛远高于市场当前定价，各地央行目前倾向于&#34;稳汇率、保流动性、财政托底&#34;的政策组合，而非直接动用政策利率。</p>
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<h2 id="75d4df5a">两周再定价幅度逼近历史极值</h2>
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<p>高盛用自家主成分因子量化这轮冲击后得出：<strong>过去两周货币政策因子的跌幅位列自 2000 年以来第三大。</strong></p>
<p>利率市场的表达集中在前端。多数 G10 经济体对&#34;未来 12 个月前端利率上移&#34;的定价，达到自 2023 年以来最大幅度，英镑前端的抛售尤为突出。美元是唯一的例外——其前端曲线仍在定价未来 12 个月降息，与其他市场形成明显分化。</p>
<p>亚洲市场的反应同样剧烈。据瑞银报告，近端油价期货已比不少亚洲央行在通胀预测中使用的假设高出约 50%。其测算显示，油价每上涨 10%，新兴亚洲平均 CPI 约抬升 25 个基点；若油价全年平均维持在 85 美元/桶附近，新兴亚洲整体 CPI 可能比央行预测高约 60 个基点——这会直接改写各央行的通胀预测路径。</p>
<p>但高盛指出，尽管短端利率因鹰派预期而上行，其利率团队实际上下调了美国与德国 10 年期收益率预测，理由正是增长下行风险将压制长端上行空间。&#34;下行的增长风险会限制美国和欧洲 10 年期收益率的上行空间，&#34;高盛组合策略分析师 Andrea Ferrario 在最新周报中写道。</p>
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<h2 id="166d7798">&#34;增长税&#34;逻辑：油价冲击未必推动央行加息</h2>
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<p>三家机构的策略均反复强调与 2022 年的本质差异，这是当前判断的核心支撑。</p>
<p>2022 年的通胀螺旋是多重因素叠加的结果：能源上行之外，还有疫后需求反弹与供应链持续扭曲。Matejka 指出，<strong>在本轮冲突发生之前，通胀预期、工资增速与服务通胀已处于下行轨道——而这些才是通胀螺旋最关键的燃料。在这一起点下，油价短期跳升更可能被央行&#34;看穿&#34;，而不会触发系统性的加息响应。</strong></p>
<p>逻辑的另一端同样成立：如果油价冲击最终将经济拖向衰退，央行更不可能加息；如果地缘局势喘息，通胀压力也可能随之消散。两种情景下，当前定价的激进加息路径都难以落地。</p>
<p>摩根大通的经济学家还给出了明确量级门槛：原油需要维持在 125 美元/桶或以上，冲击量级才可能接近过去较大冲击；若要达到类似俄乌冲突初期的规模，原油可能需要接近 150 美元并持续数月。而在一个相对温和的情景下，即便冲突回落但风险溢价仍高，2026 年全球 CPI 通胀或从已偏高的水平再抬升约 0.5 个百分点——即便如此，他们仍不认为这将带来欧洲市场当前预期的那种加息路径，原因在于区域增长对此类冲击更为敏感。</p>
<p><img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/bf5decf5-ff16-4596-b9ac-7784f021b537.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="638" height="460" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/bf5decf5-ff16-4596-b9ac-7784f021b537.png"/></p>
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<h2 id="4ae9bba0">亚洲分化：菲律宾、韩国、印尼通胀压力最大，但加息门槛仍高</h2>
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<p>即便整体加息定价偏激进，不同经济体的脆弱程度存在显著差异。</p>
<p>瑞银的情景分析以油价平均 85 美元/桶为基准：菲律宾 2026 年 CPI 可能从央行预测的 3.6% 升至约 4.3%，相对 3.0% 目标偏离约 1.6 个百分点；韩国从 2.2% 升至约 2.8%，偏离 2.0% 目标约 1.0 个百分点；印尼从 2.5% 升至约 3.1%，偏离目标约 0.8 个百分点。相比之下，马来西亚偏离仅约 0.2 个百分点，新加坡基本为零，印度略低于其 5.0% 目标，泰国即便油价上行通胀仍低于目标。</p>
<p>然而瑞银强调，&#34;通胀超标&#34;并不自动等于&#34;央行加息&#34;，还需同时满足以下条件：油价在下半年仍维持于 80 美元/桶以上，增长外溢影响保持温和，以及出现更明确的二轮通胀风险。其历史敏感性估算显示，油价在 80 至 90 美元/桶区间，可能令新兴亚洲 GDP 减少约 60 个基点，或使新兴亚洲增速比趋势低约 1 个百分点——菲律宾与泰国的增长暴露度更高，马来西亚相对更低。</p>
<p>此外，瑞银指出，当前亚洲政策的实际利率起点已比 2022 年高约 225 个基点，这进一步抬高了启动加息的门槛。</p>
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<h2 id="ba3692b5">各央行的实际选择：汇率干预与财政优先</h2>
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<p>主要央行目前的实际动作与利率市场的激进定价存在明显落差。</p>
<p><strong>据瑞银报告，近期各国政策反应的主旋律是汇率平滑、流动性维稳与定向财政支持，而非直接收紧货币政策。</strong>印度一边平滑汇率、一边通过公开市场操作购债并进行外汇掉期，财政端议会已批准新财年净额新增支出约 240 亿美元；印尼央行以本币稳定为优先，在现货与 NDF 市场双线干预；韩国推出约 20 万亿韩元补充预算及燃油价格上限，央行也宣布约 3 万亿韩元国债购买以稳定市场。</p>
<p>瑞银将潜在的政策路径分为三类：新加坡金管局可能因增长因素率先有所动作，4 月中旬出现高于基线的政策坡度调整（0.5% p.a.）的可能性有所上升；韩国、马来西亚、菲律宾若油价高位持续，下半年存在校准式加息的可能，但&#34;不是基线判断&#34;；而印度、泰国、印尼等处于降息或宽松模式的经济体，目前面临的更多是暂停降息，而非转向加息。</p>
<p>据高盛经济学家预计，本周多个主要央行（美联储、欧洲央行、英国央行、日本央行、瑞士央行、瑞典央行、加拿大央行）大概率维持利率不变，唯一预期加息的是澳洲联储。&#34;会议很多但动作不多&#34;的格局，与利率市场的激进定价形成反差。</p>
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<h2 id="225fad39">仓位未出清，情绪&#34;认输&#34;更易被来回震荡打脸</h2>
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<p>情绪与仓位之间的错位，是三家机构反复提示的另一个操作风险点。</p>
<p>摩根大通观察到，市场叙事已从冲突初期的&#34;逢低买入&#34;，迅速切换到&#34;押注持久战、油价新高、复刻 2022&#34;。然而，技术指标与仓位数据并不支持&#34;彻底出清&#34;已经完成——主要市场 RSI 仍在 30 以上，持仓变化更多体现为降低风险敞口，而非普遍转向净做空。这种情绪上的&#34;投降&#34;，在 Matejka 团队看来反而抬高了继续追空的成本。</p>
<p><img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/96af993e-ec30-44a1-a13d-88f507994885.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="639" height="395" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/96af993e-ec30-44a1-a13d-88f507994885.png"/></p>
<p>高盛同样指出，与 2022 年相比，当前市场对增长风险的再定价明显不足：信用超额回报、周期股相对防御股的表现以及美股对衰退的定价，均未走到&#34;要出大事&#34;的程度；美国与德国 10 年期国债的下跌幅度也更为克制。</p>
<p>这种结构也动摇了股债对冲的有效性。高盛测算显示，标普 500 对美国 10 年期实际利率和盈亏平衡通胀的 beta 均已明显转负。这意味着利率波动不再天然利好防守型配置，主动对冲工具的重要性随之上升。</p>
<p>摩根大通的判断是：真正的&#34;清算时刻&#34;若出现，可能集中在 2 至 3 天的抛售窗口内，并可能与油价冲至 120 至 130 美元附近同时发生——但在那之后，反向&#34;再冒险&#34;行情反而更可能走得更远。</p>


高盛

和顺石油

<p>中东局势升级触发全球利率市场两周” 鹰派再定价”，欧洲央行 2026 年利率预期上调逾 55 基点，亚洲市场已计入韩国、印度各加息 4 次。但摩根大通、瑞银、高盛三巨头罕见同声警告：市场将” 油价涨=央行加息” 的线性逻辑定价过度激进——这轮冲击本质是” 供给侧增长税”，而非 2022 年式通胀螺旋，央行真实动作是稳汇率、保流动性，而非动用利率。</p>

- 全球利率市场因中东局势升级与高油价经历鹰派再定价。  
- 三大机构指出市场对油价与央行加息之间的逻辑定价过于激进。  
- 央行政策更倾向于汇率平稳与流动性维持，而非直接加息。

油价暴涨，央行加息？市场的定价可能过头了