<p>霍尔木兹海峡关闭引发的油价飙升，已经把&#34;滞胀&#34;这个词重新推回交易员的屏幕，美元多头信号正在点亮。摩根大通在不到三周内完成了两次立场跳跃：3 月 2 日由看空转中性，如今再度转为战术性看多，彻底告别了坚持长达一年的美元空头立场。</p>
<p>据追风交易台，这次转向的核心逻辑，摩根大通外汇策略师 Meera Chandan 在最新报告中给出了相当直白的表述：这不是基于对地缘冲突走向的判断，而是一种&#34;谨慎的保险&#34;。<strong>一旦能源冲击和滞胀压力持续，当股票与债券同时承压时，美元是最有效的组合对冲工具。</strong>与此同时，市场情绪若持续恶化，&#34;美国例外论&#34;叙事可能卷土重来，进一步为美元提供支撑。</p>
<p>这场能源冲击的传导路径，在汇率上呈现出清晰的&#34;进口国/出口国&#34;分野。美元、澳元、加元、挪威克朗等能源出口货币应当受益；欧元区货币受到的实证冲击比亚洲更大，但日元的绝对跌幅通常最为突出。欧元区的贸易条件已经崩塌，天然气库存低于往年同期，EUR/USD 的公允价值已被压低至 1.10-1.13，是 2025 年 7 月以来的最低水平。</p>
<p>但摩根大通也明确划定了这次转向的边界：这是战术性调整，不是永久立场改变。多数货币的中期预测维持不变，只是风险偏向美元升值一侧的程度有所加大。新开仓的宏观组合交易是买入美元兑欧元、瑞典克朗、英镑和纽元的等权重篮子。</p>
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<h2 id="1-10-1-13">美元转多的逻辑是防御需求，四大情景下走势各不相同</h2>
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<p>3 月 2 日霍尔木兹海峡关闭消息出现时，摩根大通已从看空转为中性。此次再进一步，核心在于：滞胀压力让债券和股票同时失去对冲功能，美元填补了这个空缺。</p>
<p>历史数据佐证这一点：风险平价组合跑输的时期，与美元走强高度吻合。摩根大通量化模型 TEAM 目前将美元列为得分最高的货币——实际收益率、名义收益率、相对股票动量信号全部翻转，只有估值一项偏弱。此外，美元相关性目前维持在 60 水平，处于历史偏高区间，这为后续的去相关性交易提供了折价空间。</p>
<p>摩根大通在报告中归纳了四种情景：</p>
<blockquote>
<p><strong>情景一：极端升级（低概率）</strong> 地缘局势深度恶化，阿塞拜疆天然气供应受阻，市场避险情绪全面爆发。美元大幅走强，DXY 涨 4.6% 至 103.7，欧元兑美元跌至 1.10；能源出口国货币（加元、挪威克朗）占优，高能源依赖国货币（瑞典克朗、英镑）显著承压。能源价格急涨，TTF 突破 80 欧元/兆瓦时，布伦特原油升至 100–120+ 美元/桶。</p>
<p><strong>情景二：霍尔木兹中断（中等概率）</strong> 霍尔木兹海峡航运暂停至夏季结束，市场走向与极端升级情景一致，但冲击幅度相对收敛。美元走强，DXY 涨 3.4% 至 102.6，欧元兑美元维持 1.10–1.13 区间；TTF 升至 60–70 欧元/兆瓦时，布伦特原油攀升至 100–120 美元/桶。</p>
<p><strong>情景三：部分正常化（高概率）</strong> 航运 3 周内部分恢复，通行量回升至 70%，为当前市场基准预期。美元走弱，DXY 跌 1.1% 至 98.1，欧元兑美元回升至 1.17；能源进口国货币（英镑、欧元、日元）走强，加元回归融资货币属性。TTF 回落至 40–45 欧元/兆瓦时，布伦特原油回落至 70–80 美元/桶。</p>
<p><strong>情景四：完全正常化（中等概率）</strong>航运全面恢复，伊朗制裁解除，风险溢价彻底消散，市场走向与部分正常化一致但力度更强。美元显著走弱，DXY 大跌 3.5% 至 95.8，欧元兑美元升至 1.20；TTF 回落至 30 欧元/兆瓦时，布伦特原油跌至 60 余美元/桶，回归近年低位。</p>
<p><img class="wscnph" src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/042b3017-8bea-486d-9de6-fc09e91da5e7.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="680" height="714" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/042b3017-8bea-486d-9de6-fc09e91da5e7.png"/></p>
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<h2 id="546109d5">欧元和英镑有两种不同的跌法、日元干预门槛反而上升了</h2>
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<p><strong>具体来看，欧元面对的是量化压力</strong>。欧元区商品贸易条件崩塌，天然气库存低于季节性正常水平，实际利率大幅恶化，这些因素已将 EUR/USD 公允价值下推至 1.10-1.13 区间，创 2025 年 7 月以来最低。名义利率虽然向欧元倾斜，但抵消不了实际利率的恶化。二季度目标下调至 1.17，年底 1.20 不变，但摩根大通明确说这个年底目标&#34;反映的是能见度不足，而非信心&#34;，下行风险明显偏大。</p>
<p><strong>英镑的问题更混乱。</strong>摩根大通从战术性看涨直接切换为看跌，GBP/USD 目标从 1.41 大幅下调至 1.34。原因是双重叠加：英国在制造业 PMI 的增长调查中比多数 G10 经济体受到更大冲击；同时，英国国债收益率的滞胀式上行不会支撑英镑，因为滞胀环境下的高利率吓跑资金而非吸引资金。5 月 7 日地方选举（可能触发执政党内部换人）是额外的政治尾部风险，GBP 已经比其能源依赖度所隐含的水平明显强估值，有补跌空间。</p>
<p><strong>对日元的判断在整篇报告中属于最确定的一类——维持看跌，USD/JPY 二季度 158，年底 164。</strong>能源价格上涨直接恶化日本贸易账户，这是主要传导渠道。更微妙的是：由于此轮 USD/JPY 上涨主要是美元广泛走强所驱动，日本财务省干预的正当性下降了——干预单边走弱的日元有逻辑，干预美元全面升值则说不过去，因此干预门槛反而比此前预期的更高。</p>
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<h2 id="791cf1bf">挪威克朗、澳元走势分化、人民币相对稳定</h2>
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<p>挪威克朗是 G10 中最受益于能源冲击的货币，贸易条件改善、挪威央行偏鹰、EUR/NOK 已突破多年区间下沿，摩根大通认为突破可以维持。挪威国家银行 FX 购买今年已转为负值（每日接近 800 亿挪威克朗），是结构性支撑。摩根大通量化模型将 NOK 的通胀动量列为 G10 中第二强，直接驱动了偏鹰立场。</p>
<p>澳元的逻辑更微妙。AUD/USD 二季度目标维持 0.73 不变，核心在于：澳元对大宗商品的 beta 值在过去一年已经恢复，商品贸易条件效应重新&#34;有效&#34;，这是 2022 年至 2025 年中期没有发生过的事——那段时期股债相关性的扭曲让大宗商品敏感型货币持续受压。澳大利亚国内通胀仍高于 RBA 目标，市场定价了 70% 概率的加息。</p>
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<p>中国是这轮全球能源冲击中受影响最小的主要经济体之一。油气进口依赖度相对较低、国内电力结构多元，加上外资在中国资产中的持仓比例轻，使得人民币面临的资本外流压力较小。USD/CNY 二季度目标维持 6.85 不变，<strong>历次油价上涨周期与人民币贸易加权汇率的关系也显示，CNY 往往并不随能源价格大幅贬值。</strong></p>


摩根大通

彭博美元指数 做多 - WisdomTree

金融业 ETF - SPDR

MMKT

金融业 ETF - Vanguard

德银美元指数 做多 - PowerShares

金融指数 MSCI ETF - Fidelity

美国经纪商&证券交易所 ETF - iShares

<p>霍尔木兹海峡关闭触发滞胀警报，摩根大通在三周内完成两次立场跳跃，彻底告别长达一年的美元空头，宣布战术性看多。其逻辑直指防御需求——当股债同步承压，美元成为唯一有效对冲工具。四大情景下，DXY 波动区间从 95.8 到 103.7，欧元、英镑、日元各有其跌法，挪威克朗与澳元则坐收能源红利。</p>

- 霍尔木兹海峡关闭引发油价上涨，导致美元转向看多。  
- 摩根大通预测美元在滞胀环境中提供防御。  
- 新的宏观策略包括买入美元兑多种货币的篮子。

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