EntityCheck 已经审查了超过 700 家破产公司，并对 260 家公司在 2023 年至 2025 年期间经历破产过程进行了研究。分析发现，几乎所有被研究的公司在申请破产前的 12 到 24 个月内都有可测量的警告信号。这表明，大多数人根本没有关注到这些数据。
一个例子是 Bed Bath &amp; Beyond (BBBY)。在申请破产之前，该公司的 EBITDA（经营盈利能力的衡量指标）显示出供应商支持的下降、库存策略与实际客户需求之间的差距扩大以及流动性恶化。这些问题并不是一夜之间发生的，而是经过几个季度的发展。
破产不是一个事件，而是一个过程。在公司申请破产之前，已经发生了一段时间的运营和财务相关的失败。我们的分析确定了破产过程的三个阶段：
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<li>潜伏阶段</li>
<li>战略绝望阶段</li>
<li>终极螺旋阶段</li>
</ul>
这三个阶段各有不同的识别信号，并且企业采取行动的机会窗口逐渐缩小。
<h2>阶段 1：公司在申请破产前 35 个月的状态</h2>
阶段 1 是贷款人、投资者和审计师的关键时刻，因为此时可用的选项最多。在这一阶段，大多数企业可能会被忽视。处于阶段 1 的公司可能在收入上有所增长，并且从外部看起来仍然稳定。
在这一阶段，最早且最被忽视的信号之一是公司对待供应商的方式。EntityCheck 创始人 Levon Gasparian 反复看到这种模式：“我看到的第一个红旗是，供应商的付款越来越迟。人们会说，‘哦，这只是现金流问题，’ 但这实际上是流动性问题的迹象，可能比他们所表现的要严重。” 强劲的收入数字可以掩盖这种逐渐恶化的情况，直到它变得不可否认。
评估阶段 1 公司的最佳方法是使用持续经营警告。这是判断实体在没有重大变化的情况下是否能在 12 个月内生存的最佳指标。Sorrento Therapeutics 在 2023 年申请破产前 35 个月收到了类似的警告。这是数据库中记录的第一个信号。之前的 研究 表明，收到持续经营警告的公司中有 9% 到 13% 将在接下来的 12 个月内失败。
负资产 是阶段 1 公司另一个信号。当一家公司在其公开文件中负债超过资产时，这在公司崩溃之前就会显而易见。Sorrento 的资产在其破产申请前 24 个月就少于其负债。这在其公开文件中显而易见。
使用 Altman Z-score，该指标使用五个财务比率来衡量破产风险，也可以在评估中发挥作用。任何 Z-score 低于 1.8 的公司都可能面临高风险。在阶段 1 中，有几家公司在仍显示收入增长的情况下跌破了这一阈值。
特别是收入增长是一个需要仔细审查的信号。National Document, LLC 的创始人兼所有者 Scott Boyer 亲身经历了这一点：“我曾遇到过一家收入流强劲的企业，但它的记录不完整或缺失。根据我当时的知识，他们肯定会因为错过和忽视了太多付款而倒闭。然而，由于他们有如此多的需求和收入，我认为他们会恢复。结果并没有。这让我明白，无论你的销售看起来多么强劲，没有可靠的审计记录和记录，他们是无法生存的。” 阶段 1 的另一个迹象是公司尝试重组但失败。Gasparian 指出，一些公司反而试图通过增长来摆脱困境：“如果他们已经处于困境中，增长只会扩大现有的差距。”
数据库中的一家公司，一家医疗保健人力资源公司，由于监管变化 损失了 4 亿美元的收入。该公司试图重组债务，但未能找到任何买家，并在收入损失后 12 到 16 个月申请破产。
阶段 1 仍然是公司扭转局面的时机。公司仍然可以重组、再融资或聘请外部顾问来帮助解决问题。然而，这一机会窗口会随着时间的推移而缩小。
<h2>阶段 2：申请破产前 6 到 12 个月，管理层知道但不愿意说</h2>
在阶段 2，董事会和高管们已经内化了问题的规模。重组讨论正在进行中。流动性压力是真实存在的，但公众叙述仍然模糊。外部披露滞后于内部现实数月。
当一家公司宣布正在 “探索战略选择” 时，这个短语几乎总是意味着董事会已经启动了出售流程或开始准备重组。
领导层的离职是第二阶段的另一个信号。在研究的 260 家公司中，首席执行官和首席财务官的离职大约集中在破产申请前的 4 到 6 个月。这些变动通常被视为例行公事，但时机却传达了不同的信息。Gasparian 直言不讳地指出，首席财务官的离职信号：“当首席财务官离职时，通常表明公司正处于危机状态，危机管理正在进行中。这个层面的领导变动通常意味着正在进行一些严重的结构性变更。” 保险海军的副总裁兼持牌保险生产人 Rami Sneineh 在董事会层面观察到了同样的模式：“当一家公司开始迷失方向时，董事会通常会将具有远见的领导者替换为擅长拯救公司的专家。领导者可能看似只是离开，但在大多数情况下，他们是在公司崩溃之前选择放弃。”
陷入困境的公司还会努力掩盖运营恶化的情况，这些情况不会立即在财务报表中显现。Boyer 在员工决策方面看到了这一点：“即将破产的企业不会让这一点显露出来，尤其是对他们的投资者和贷方。他们通常会将由于现金流问题而导致的裁员伪装成是解雇表现不佳的员工。90% 的情况下，这些人都在尽职尽责，而且大多数人甚至做得很好。企业只是没有选择。” 这些所谓的基于表现的离职，特别是成群出现时，在第二阶段的其他信号背景下值得仔细审视。
治理缺口同样重要。SVB 金融在破产前的 11 个月内未填补首席风险官的职位。这在公开文件中有所体现。在波动时期，关键控制职能的空缺并不是人力资源问题，而是风险监督的缺口。
审计师与管理层的冲突在这一阶段很常见。Party City 与安永（Ernst &amp; Young）之间关于持续经营警告的争议始于第二阶段，远在最终审计师辞职和破产申请之前。对财务披露的紧张关系是一个信号，表明一方认为公司的公开声明并未反映其实际状况。
第二阶段是最后一个有意义的窗口。识别这些信号的贷方和投资者仍然可以重新评估风险敞口或降低风险。那些等待更明确指标的人会发现决策窗口已经关闭。
<h2>第三阶段：最后六个月的信号是确认，而不是警告</h2>
在过程的第三阶段，主要问题不再是公司是否会申请破产，而是何时会申请。在贷方收紧对公司的控制并耗尽流动性选择后，管理团队可以完全专注于法律程序，而不是努力避免它。
审计师的辞职是没有任何谈判余地的最明确迹象之一。这与持续经营警告截然不同。根据我们的数据，审计师辞职通常发生在公司申请破产前的 60 到 90 天。例如，Party City 在安永因隐瞒持续经营警告而辞职后不久申请破产。
当一家公司从证券交易所退市时，意味着他们无法再筹集股本或满足报告要求。Tuesday Morning 在申请关闭其最后一个公共融资来源前至少一个月自愿从纳斯达克退市。
在申请破产前的最后 90 天提供的最后贷款并不是救助融资。正如 Gasparian 所解释的：“这些贷款可能只是用于资助破产。区别在于这些融资是否用于稳定运营并扭转公司。” 绝大多数这些贷款提供的是短期、重度抵押的流程融资，用于资助管理破产过程所需的法律和顾问团队，而不是为了防止破产。
在加密货币和其他金融服务公司中，提款冻结通常发生在公司崩溃前的 1 到 3 个月。
此外，一旦一家公司崩溃，它可能会导致其对手在几周内经历与第二阶段相关的困境。
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<thead>
<tr>
<th></th>
<th></th>
<th></th>
</tr>
</thead>
<tbody>
<tr>
<td>阶段</td>
<td>提前期</td>
<td>关键信号</td>
</tr>
<tr>
<td>第一阶段 – 潜伏期</td>
<td>最长 35 个月</td>
<td>持续经营警告、负资产、Altman Z-score &lt; 1.8、重组失败、尽管债务不可持续但仍有收入增长</td>
</tr>
<tr>
<td>第二阶段 – 战略绝望</td>
<td>6–12 个月</td>
<td>“探索战略选择”，CEO/CFO 离职、治理缺口、审计师与管理层争议</td>
</tr>
<tr>
<td>第三阶段 – 终极螺旋</td>
<td>0–6 个月</td>
<td>审计师辞职、证券交易所退市、最后贷款/流程贷款、现金或提款冻结</td>
</tr>
</tbody>
</table>
<h2>为什么一家加密公司可以在 60 天内崩溃，而一家航空公司需要 17 个月</h2>
这三阶段的进展在所有 260 家公司中都出现。然而，每个阶段的长度因行业而异，错误解读这一时机本身就是一种风险。
航空业是一个缓慢发展的行业。昂贵的实物资产、复杂的债务结构和长期的飞机租赁使得第一阶段和第二阶段都变得漫长。在 一个案例中，一家主要的欧洲航空集团在 2020 年 3 月开始出现明显的困境信号，但直到 2021 年 12 月才提交破产申请：经历了 17 个月的紧急融资和债权人谈判。
零售行业常常因库存压力而失败。Bed Bath &amp; Beyond 承诺 进行大规模的库存采购和自有品牌投资。随着销售放缓，供应商的付款要求加速，而库存却滞留。压力在破产前的季度报告中显而易见。
金融和加密货币公司 面临流动性风险，而不是资产或库存风险。这就是它们可能更快失败的原因。一家加密矿业公司在其最大客户破产五个月后申请破产，原因是过度依赖单一交易对手。困境可以在几周内从第二阶段转移到第三阶段。
制药公司通常会延长第一阶段。制药公司可以通过股票发行反复筹集资金，即使在亏损运营的情况下，因为预期的监管批准。当关键批准被拒绝或延迟时，经过多年积累的损失可能会突然导致现金消失。
相同的持续经营警告在不同的行业意味着不同的事情。在航空业，这可能预示着漫长的债权人谈判。在加密贷款公司，这可能意味着流动性在几周内消失。
投资者应监测整个投资组合中的第一阶段信号，而不是等待第三阶段的确认。这意味着跟踪持续经营警告、Altman Z-score 低于 1.8、负股权状况和失败的重组尝试。
最后的话
企业破产几乎总是遵循相同的三阶段模式。信号最早在提交申请前 35 个月就出现。正如 Gasparian 所说：“公司并不总是知道事情有多糟糕，弄清楚需要更长的时间。当他们的数字追赶上现实时，损害可能已经造成。”
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EntityCheck 对 700 多家破产公司的研究表明，几乎所有公司在申请破产前的 12 到 24 个月内都有警示信号。关键指标包括供应商支持下降、流动性问题和负资产。分析确定了破产的三个阶段：潜伏期、战略绝望期和终极螺旋，每个阶段都有不同的信号。第一阶段对贷款人和投资者至关重要，因为公司可能在表面上看起来稳定，尽管存在潜在问题。该研究强调监测供应商付款模式和财务比率（如 Altman Z-score）以评估破产风险的重要性

破产公司在申请破产前的几个月里就已经显露出这些警告信号