两周前，美股大空头之一的美国银行首席策略分析师 Savita Subramanian 终于屈服了，将标准普尔今年年底目标价从 4000 点上调到 4300 点。
Subramanian 之所以毫不犹豫地放弃其长期的看跌观点，一个重要的因素是，不少客户一直在追问美银：
<blockquote>
如果市场情绪真的这么消极、如果每个人都在抛售美股，那么为什么标普 500 指数的市盈率还能维持在 20 倍？
</blockquote>
Subramanian 表示，从大多数指标来看，美股确实在统计上处于被高估的水平。事实上，按照她的评估，美股的 20 个指标中有 18 个被高估，仅由于悲观的资本支出预期导致自由现金流和按照历史水平标准化的每股收益并未被高估。
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Subramanian 表示，美股的盈利衰退已经持续几个季度，预计 EPS 将在今年第三季度触底。当然，在上市公司盈利下降时，市盈率会上升。
所以，Subramanian 认为，为什么在 “每个人都看跌” 的市场情绪中，美股依然能够保持 20 倍的市盈率。如下图所示，在过去 50 年中，当上市公司盈利达到谷底时，标普 500 指数的市盈率恰好是 20 倍。
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那么，标普 500 指数的市盈率和哪些因素相关呢？
Subramanian 的回答是，自全球金融危机以来，标普 500 指数估值与量化宽松的相关性远高于收益、交易量或其他因素。
事实上，美国银行的分析显示，自 2010 年以来，美联储的量化宽松解释了美国超过一半的盈利增长，而超大型成长型股票的市盈率与量化宽松的相关性甚至更高。如今，随着美联储量化紧缩，Subramanian 预计这类公司的股价将受到更大压力。
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还有一些可能更值得注意的事情：根据 Subramanian 的统计，排除掉 50 只最大的股票，标准普尔 500 指数的市盈率仅为 15 倍，低于历史平均水平的 18 倍：
<blockquote>
大多数周期性股票的风险溢价高于反映衰退风险的平均水平，而防御性和长期增长股票的风险溢价较低。
</blockquote>
Subramanian 最后指出：
<blockquote>
标准化（而非追踪）收益的估值具有很强的解释力，但仅限于长期回报。历史市盈率对短期回报的预测能力很低。
</blockquote>

标普 500 ETF - SPDR

标普 500 增长 ETF - Vanguard

纳斯达克综合指数

美国银行首席策略分析师 Savita Subramanian 认为，美股的盈利衰退已经持续几个季度，预计 EPS 将在今年第三季度触底。在上市公司盈利下降时，市盈率会上升。从历史上看，在过去 50 年中，当上市公司盈利达到谷底时，标普 500 指数的市盈率恰好是 20 倍。

如果每个人都看空市场，为什么标普 500 市盈率还能有 20 倍？