日本第三季度经济出现六个季度以来的首次萎缩，但 1.8% 的环比年化降幅优于市场预期，这主要得益于企业资本支出增长 1.0% 形成的有效缓冲。这份报告揭示了内需与外需同时疲软的困境，在抑制日本央行加息空间的同时，也可能促使市场将关注点转向新政府潜在的财政刺激政策。

日本 GDP 六个季度以来首次萎缩，降幅小于预期，10 年期日债收益率创十七年新高

摩根大通表示，应该谨慎对待宁德时代获得海博思创 200GWh 储能电池订单的实际约束力；11 月 20 日起近 50% 的 H 股 IPO 锁定股份将解禁，约 7750 万股面临潜在抛压；但公司有望纳入恒生科技指数，可能触发被动资金流入。综合多空因素，摩根大通将宁德时代目标价从 600 港元下调至 575 港元，A 股目标价 480 元（约有 19% 上行空间）。

摩根大通解读宁德时代：储能大单、H 股解禁与纳入恒科指数

黄金股集体走低，中国黄金国际跌 4.03%，山东黄金跌 3.46%。上周五现货黄金大幅回调，跌近 180 美元。东吴证券认为市场对降息预期回撤，贵金属中期逻辑仍看好。铜冠金源期货表示金银价格反弹结束，进入调整期。短期关注本周四非农数据。

理解市场 | 黄金股集体走低 中国黄金国际跌超 4% 上周五现货黄金遭遇大幅回调

建银国际证券研究部董事总经理赵文利表示，港股市场目前震荡偏弱，27000 点阻力较大。对于科技股，建议选择龙头科技股，关注未来资本开支和十五五规划对战略性新产业的描述。短期内港股受美联储减息分歧和中央经济工作会议政策影响。港股估值修复基本到位，科技股业绩需新催化剂推动。

建银国际：港股 27000 关阻力大 科技股向上须新催化剂

阿里巴巴-W 盘中短线拉升，现涨超 1%。截至发稿，涨 1.55%，报 157.3 港元，成交额 70.21 亿港元。消息面上，阿里巴巴今早正式宣布 “千问” 项目，全力进军 AI to C 市场。据阿里巴巴官方微博消息，今天，千问 APP 正式开启公测，免费开放，人人可用，阿里巴巴用最强模型打造最佳个人 AI 助手。不仅能与用户 “对话”，更能为用户 “办事”，打造未来的 AI 生活入口，将陆续覆盖办公、地图、健康、购物等多个生活场景。千问 APP 公测版已登陆各大应用商店，网页端与 PC 版同步开放。

理解市场 | 阿里巴巴-W 转涨逾 1% 千问 APP 今日正式开启公测 进军 AI to C 市场

华尔街巨头坚定押注 AI 浪潮，认为 AI 和科技股不是泡沫，而是未来经济重塑的关键。尽管市场对 AI 泡沫的担忧存在，但资深投资经理在 “Delivering Alpha” 大会上表示对 AI 投资持乐观态度。沃伦·巴菲特的伯克希尔·哈撒韦公司大举投资谷歌，标志着其在 AI 领域的重大押注。

从 Mag 7 股价狂飙到巴菲特 “最后一舞” 建仓谷歌 华尔街巨头们坚定押注 AI 大浪潮

日本第三季度 GDP 年化萎缩 1.8%，为六个季度来首次下降。经济萎缩为高市早苗制定大规模刺激计划提供支持理由，尽管日本央行计划加息。私人住宅投资和出口拖累经济，消费支出几乎持平。预计日本经济将重回温和复苏轨道，高市早苗内阁或将推出积极财政支出以提振经济。

GDP 六个季度来首降 日本大规模经济刺激计划呼之欲出

英诺赛科涨超 5%，截至发稿，涨 3.55%，报 75.9 港元，成交额 1.06 亿港元。美银证券发布研报称，英诺赛科是氮化镓 (GaN) 功率半导体龙头企业，以收入计去年全球市佔达 30% 属最大。该行看好英诺赛科长期增长前景，原因包括全球 GaN 功率半导体市场以 63% 的年均复合增长率快速增长 (2024 至 2028 年)；规模经济和技术创新令盈利能力持续改善；及与 NVIDIA 合作开发 800V HVDC 架构，自 2027 年起带来收入上升潜力。美银证券首予 “买入”，目标价 108 港元，预测英诺赛科 2024 至 2027 年收入年复合增长率为 72%，2027 年的净利润率料为 12.1%，而 2024 年则为负 126.2%。

理解市场 | 英诺赛科涨超 5% 美银看好公司长期增长前景 与英伟达合作带来收入上升潜力

亿万富翁投资者 Peter Thiel 的基金在三季度进行重大调仓：清仓英伟达，并猛砍特斯拉 76% 持仓。与此同时，基金新建微软与苹果头寸，整体美股持仓规模缩减约三分之二。此番操作印证了他对 AI“炒作周期” 的警告。

清仓英伟达！“白宫背后的科技大佬” Peter Thiel 三季度大幅降仓，新买入微软和苹果

财通证券维持腾讯控股 “增持” 评级，预计 2025-2027 年 Non-IFRS 归母净利润分别增长 17.0%、11.9%、10.3%。3Q25 业绩超预期，收入 1929 亿元，同比增长 15.4%，Non-IFRS 归母净利润 705.5 亿元，同比增长 18.0%。海外游戏收入同比增长 40% 以上，广告收入同比增长 20.8%。

财通证券：维持腾讯控股 “增持” 评级 3Q25 业绩超预期

沙特阿拉伯主权财富基金在第三季度清仓了近 12 只在美上市公司的股票，包括 Pinterest 和林德气体，使其美股持仓价值降至一年来最低点。该基金还抛售了安博和 Air Products & Chemicals 的全部股份，并减持了康明斯和艾利丹尼森的股份。总体而言，其美国股票投资组合的价值降至 194 亿美元，环比下降约 18%。

沙特主权基金 Q3 大举撤资美股：清仓近 12 只股票，持仓规模降至年内新低

美国债券市场在美联储降息、经济温和放缓和通胀压力缓解等多重利好因素推动下，迎来 2020 年以来的最佳表现。彭博美国综合债券指数今年回报率达 6.7%，有望创下自 2020 年以来的最佳年度表现。尽管市场担忧特朗普的关税政策，但通胀压力仍在缓解。美联储今年已两次降息，且可能进一步降息。

几乎所有因素都 “利好”，美国债市有望创 2020 年以来 “最佳表现”

为 AI 热潮提供基础设施的相关工业股今年迄今的回报率高达 41%，表现远超大盘，也几乎是 “科技七巨头 + 博通” 等科技龙头表现的两倍。瑞银数据显示，这些公司的经济市盈率（Economic P/E）已从一年前的约 25 倍扩张至目前的近 35 倍。这一水平使其相较于更广泛的市场享有显著溢价，但仍低于头部科技巨头的估值。

近期回调后，“AI 卖铲股” 的估值如何了？

港股开盘，恒指下跌 0.49%，科指下跌 0.71%。携程集团跌超 4.5%，百度跌近 2.5%，而中国生物制药和工商银行均涨超 1%。

存储概念股集体上扬，SanDisk 涨超 4%，美光科技、希捷科技涨超 2%，西部数据涨近 2%。谷歌 A 大涨近 6%，伯克希尔三季度大量买入该股票

美股夜盘｜谷歌 A 大涨近 6%，伯克希尔三季度大量买入该股票

近期，美联储官员对 12 月是否降息意见不一，只有少数几位支持降息。受此影响，联邦利率期货市场对 12 月降息的预期大幅下降。与此同时，美国政府可能调整食品关税以降低食品价格，近期州选举结果显示民主党获胜，反映出通胀问题对选情的影响。

降息路径生变：选情形势大于一切

美银指出，上周 CTA 股票头寸风险是美股市场的核心主题。纳斯达克 100 指数出现剧烈波动，尽管周五的反弹暂时缓解了 CTA 平仓压力，但若逢低买盘减弱，可能导致更大规模的系统性平仓，加剧纳斯达克的下跌。

纳指周五反弹 “暂时阻止” 大规模平仓，美银：“抄底” 可以等待下一波 CTA 平仓

预测市场押注 Gemini 3.0 将于下周发布，Pichai 在社交平台微妙举动被解读为对发布时间的确认。内部人士形容新模型 “极其惊艳”，预计将在编码和多媒体内容生成方面实现重大改进。分析认为，新模型可能让谷歌有机会夺得领先地位，特别是在 OpenAI 的 ChatGPT-5 未能立即产生重大影响之后。

“表现及其惊艳”，谷歌大模型罕见发布前 “造势”，Gemini 3.0 本周登场？

特朗普退税提议成本高达 6000 亿美元，是 2025 年美国全年关税收入的两倍之多。在当前的政治格局下，该计划要获得国会通过的 “可能性微乎其微”。同时，贝森特也暗示了另一种可能性，称 “2000 美元的股息可能以多种形式出现”，特朗普政府或会将已经实施的 “小费免税”、“加班费免税” 等政策打包宣传，称其等同于为民众提供了价值 2000 美元的 “股息”。

贝森特称 “需国会批准”，特朗普 2000 美元退税成 “空头支票”？

比特币价格周日跌破 93714 美元，抹去了自年初以来的全部涨幅，陷入技术性熊市。此次从 10 月历史高点的逆转，主要归因于对美国亲加密政策的乐观情绪消退、宏观市场转向避险，以及 ETF 等机构买家的悄然退场。市场情绪普遍悲观，导致杠杆头寸被清算，而小型代币的跌幅更为惨重。

今年一度达 30% 涨幅 “全部抹去”，比特币陷入熊市

债券交易员正密切关注即将发布的经济数据，这些数据将影响市场对美联储降息节奏的预期。由于政府停摆结束，关键经济报告将集中发布。尽管私人部门数据疲软促使美联储降息，但官方数据可能超预期，影响 12 月利率决策。摩根大通的普里亚·米斯拉表示，若 10 年期国债收益率升至 4.25%，将是买入机会。美债今年因就业放缓和贸易政策不确定性反弹，回报率约 6%。

美债多头屏息以待 “数据潮” 降息预期与不确定性激烈博弈

近期全球经济中的宏大叙事，如关税、美元和科技，正显现调整迹象。特朗普支持率下降及共和党选举失利可能使其工作重心回归国内，关税对全球经济的影响减弱。美联储 “鹰派降息” 或导致美元阶段性走强。AI 技术的渗透仍在进行，科技叙事包含大国博弈等战略内涵。明年中期选举临近，美国内因素将牵制特朗普，关税冲击趋缓，美元双向波动，科技对市场风险偏好的影响未终结。国内需求及物价改善仍是关注重点。

宏大叙事会逆转吗？

英伟达财报即将登场，分析师如此评价：“整个 AI 交易的成败都系于此，虽非 100%，但影响巨大。” 百度、拼多多、小米等财报也将发布。同时，美国政府重启后，9 月非农报告将率先补发。美联储还将公布 10 月货币政策会议纪要，预计将揭示更加 “鹰派” 的降息前景。

本周重磅日程：最重要的财报和数据，都来了

11 月最后一个完整交易周将发布英伟达和沃尔玛财报，以及恢复发布 9 月就业报告，这些事件将影响今年最后几周的交易。美股在政府停摆结束后艰难回升，市场对美联储 12 月降息的预期变得不确定。加密市场溃败，比特币跌破 9.5 万美元。未来几天还将发布其他零售商业绩。

“数据真空” 中美股迎大考 英伟达和零售业财报成牛市信念试金石

澳大利亚西拉资源公司与特斯拉达成协议，再次延长石墨供应协议违约指控的最后期限至 2026 年 1 月 16 日。特斯拉曾在 7 月发出违约通知，指控西拉未能提供合格的负极材料样品。西拉公司否认违约，双方已将补救日期延长。合同规定在四年内供应 8000 吨石墨负极材料。

澳大利亚西拉资源公司与特斯拉将进一步延长石墨供应协议的最后期限

日内需关注的经济事件包括：07:50 公布的日本三季度实际 GDP 季环比初值；欧洲央行等多国央行举办的会议；2025 中国国际光伏与储能产业大会；21:30 的美国纽约联储制造业指数；22:00 纽约联储主席威廉姆斯的致辞；23:00 的美国 8 月营建支出；次日 02:00 美联储卡什卡利的炉边谈话。

提醒：日内请重点关注（以下均为北京时间）

Disney (Minutes): Committed to double-digit percentage growth in earnings next year

Disney: Short-term Pressure but Guidance Unchanged, Can Iger Turn the Tide Before Leaving?

苹果计划自 2026 年起调整 iPhone 发布策略，从每年秋季一次发布改为春秋两季发布。旗舰机型将在 9 月发布，入门和中端机型在次年春季推出。此举旨在应对全球智能手机市场竞争，尤其是中国厂商的压力，并平衡全年收入分布。2025 年发布的 iPhone 17 系列将是最后一代统一在 9 月发布的产品。

苹果将自 2026 年起改为春秋两季发布 iPhone

国金证券发布研报称，全球风险偏好因 “AI 的脆弱性 + 降息预期延后” 的担忧再度回落。美国科技股徘徊，国内 TMT 板块延续调整，行情扩散至消费资产。美国经济呈现 “投资强、消费弱” 格局，中国则在重构生产 + 消费循环。A 股市场风格继续再平衡，资金再平衡过程中出现补涨需求。

国金证券：全球风险偏好再度回落 A 股风格继续再平衡 行情扩散至消费资产

国金策略分析了当前全球金融市场的状况，重点关注投资与消费、电力与算力的矛盾。文章指出，市场对 AI 投资的回报存在质疑，供应链瓶颈尤其是电力供给短缺对 AI 基础设施的影响，以及美国消费股与标普 500 走势的分化反映了经济衰退的隐忧。

国金策略：投资与消费，电力与算力

今年前三季度，尽管传统经济部门表现一般，但 A 股依靠部分制造业，尤其是科技/海外驱动的先进制造业，实现了业绩企稳和改善。合同负债作为订单改善的指标，与宏观经济和股价表现正相关。风电设备、电池行业的合同负债增速在 24 年 Q4-25 年 Q1 明显放量，反映了行业需求的边际变化。

今年一个有效指标：哪些行业订单在连续改善？

加拿大总理卡尼表示，美国关税政策将使加拿大损失约 1.8% 的 GDP，加拿大必须对此作出回应。

加拿大总理：加拿大必须对美关税政策作出回应

衡量短期借贷成本的关键指标持续发出警示信号。三方回购利率本周再度回升。在美联储官员释放强烈 “扩表” 信号后，花旗预测，美联储可能最快 12 月就会宣布，并在 1 月实施新一轮国债购买计划，以缓解资金市场压力。这一转向意味着长达数年的量化紧缩 (QT) 即将结束。

美联储重启 “扩表” 为时不远了，最快 12 月宣布？

雷军在 11 月 16 日连发多条微博，重申小米汽车安全设计理念，并附上此前发布的微博截图，强调安全高于一切。他回应网友评论，称网上有不少人断章取义、歪曲抹黑。

雷军，怒了！刚刚连发多条微博

截至 11 月 7 日的六周内，甲骨文相关信用违约掉期的交易量跳升至约 42 亿美元，而去年同期仅不足 2 亿美元。随着科技公司准备借入数千亿美元用于 AI 投资，银行和投资者正越来越多地寻求保护措施。市场参与者大幅增加了对个别科技公司信用违约掉期 (CDS) 的交易

CDS 复兴？“AI 发债潮” 重燃了市场的 “次贷回忆”

马斯克加速推进芯片自主化战略，计划在美国建立完整芯片产业链，逐步摆脱外部供应链依赖。得克萨斯州的 PCB 中心已运营，FOPLP 工厂设备安装中，预计 2026 年第三季度小规模量产。SpaceX 推动卫星芯片封装流程整合，降低成本。马斯克计划建设晶圆厂，目标百万片产能，支持机器人、自动驾驶和卫星网络业务。

造芯，马斯克是 “来真的”，2026 年

马斯克正加速在美国构建从芯片设计、封装到制造的完整自主产业链。得州 PCB 中心已投产，FOPLP 工厂计划 2026 年量产；下一代 AI 芯片研发同步推进。最终将建成月产能达百万片的晶圆厂，专注于 14 纳米等适用制程。这一战略旨在摆脱外部依赖，应对 AI 算力需求并规避地缘风险，预计 2027 年前大幅削减外部订单。

大摩表示，行业调研显示需求出现实质性加速，英伟达已完全解决了早期机架相关问题，而需求持续激增。Blackwell 芯片进入全面量产爬坡阶段将是关键驱动因素。英伟达在 GTC 大会上的积极表态进一步强化了这一趋势。目前增长瓶颈更多出现在英伟达供应端以及配套硬件（存储、服务器）和空间/电力方面，但这些都不应减缓明显的需求加速趋势。

下周焦点 “英伟达财报”，大摩：会是过去几个季度里最强的，打破 “增长见顶” 认知

美国联邦政府结束停摆后，经济数据积压处理紧急，关键指标如就业和通胀数据可能存在偏差。美联储官员对抗通胀仍谨慎，降息预期波动。美股因估值担忧逆转，AI 相关股票领跌。英伟达财报受关注，或影响市场稳定。

估值扰动再袭美股，英伟达最新财报能否成为转折点？

美国关键经济数据持续缺失，迫使市场重新评估美联储 12 月降息前景，目前市场定价显示降息概率已降至 50% 以下。高盛指出，数据真空严重干扰政策路径，其原预期的 “12 月降息、1 月暂停” 节奏面临高度不确定性。同时，劳动力市场下行风险上升，AI 技术普及加剧就业与通胀建模难度，进一步放大政策复杂性。

“数据缺失” 打乱降息计划，高盛：原本该 “12 月降息，1 月暂停”，现在不确定

11 月 14 日，A 股存储芯片板块大跌，因铠侠控股业绩不及预期，带动美股存储芯片股下跌。全球存储芯片价格上涨，但市场对后续价格趋势出现分歧。三星电子因需求旺盛提高内存芯片价格。铠侠营收和净利润低于预期，导致股价大跌。

存储芯片还在涨价！铠侠砸出个 “黄金坑”？

高盛顶级交易员 Mark Wilson 警告，过去两周，包括 AI 投资前景、美联储降息预期以及经济增长持续性——股市三大核心牛市叙事均遭遇质疑。基本面担忧叠加过度拥挤的市场定位，引发了自 DeepSeek 事件以来最大规模的” 高贝塔动量” 回撤。英伟达下周发布的财报将提供 AI 投资前景的实时解读，K 型经济复苏格局日益明显，为市场前景增添了复杂性。

高盛交易员：过去两周对市场的 “核心牛市逻辑” 构成了挑战

美国政府结束史上最长停摆后，积压经济数据将于下周起密集发布。尽管 9 月非农、三季度 GDP 等关键指标将陆续公布，但 10 月 CPI 等核心数据因采集方式限制可能永久缺失。这场 “数据迷雾” 正困扰美联储 12 月利率决策，而部分经济学家警告，若关键数据持续缺失，可能导致联储内部出现激烈分歧。

下周四开始，美国 “数据狂潮” 来了，对市场至关重要

联影瞄准「超声之王」的阳谋

国信证券认为，始于 2024 年的牛市仍在进行中，驱动力从情绪转向基本面。科技是主线，关注 AI 眼镜、机器人等领域。市场结构性特征明显，预计 2026 年上市企业盈利持续上升。国内存款搬家趋势和美联储政策影响全球资金流向。

国信证券：牛途仍在 科技主线演绎路径从算力转向应用

国泰海通发布研报指出，美国货币市场流动性压力缓解，黄金短期压力解除。中期来看，美联储的降息趋势将支撑黄金价格。美国政府停摆结束后，财政部账户余额预期下降，市场流动性改善。美联储的降息路径和主席换届将影响黄金中期走势。去美元化和央行购金持续为黄金长期上行提供动力。

国泰海通：流动性危机缓解 黄金重回上升趋势

美国加利福尼亚州联邦陪审团裁定，苹果公司需向马西莫支付 6.34 亿美元，因其侵犯了马西莫的血氧检测技术专利。苹果计划上诉。此案是两家公司多线专利纠纷的一部分，曾导致苹果部分智能手表被禁进口美国。马西莫称此判决为保护其创新的重大胜利。