“Crowd-Out”——6 月 12 日，$750 亿要从市场抽走

注：以下所有美元数字均为美元，而非新元。

6 月 12 日，纳斯达克。SpaceX 即将上市，代码为$SpaceX(SPCX.US)。目标估值 1.8 万亿美元，募集 7500 亿美元——这是人类历史上规模最大的 IPO，几乎是沙特阿美 2019 年交易额（2560 亿美元）的三倍。

让我来解读一下这个数字：7500 亿美元大约相当于苹果年度自由现金流的 90%，等于巴菲特从伯克希尔哈撒韦的整个现金池中抽出了四分之一，也等于买下整个迪士尼。

这笔钱将在 6 月 12 日当天从市场中被抽走。

谁来买单？这看起来与你无关，但实则不然。这被称为 “挤出效应”。

什么是 “挤出效应”？

在经济学中，这个术语最初指的是政府借贷——当政府从市场借入过多资金时，私营企业就无法获得信贷。这就是挤出效应。

资本市场借用了这个术语，意指：当一项巨型 IPO 落地时，市场的总流动性是有限的。没有人能凭空变出额外的 7500 亿美元。为了筹集资金购买 SpaceX，资本必须来自人们已经持有的其他资产。

这就是挤出效应的核心——新资金并非凭空创造，而是从旧资金中挤压出来的。

举个例子。2014 年，阿里巴巴上市，募集了 2180 亿美元。美国科技股在 IPO 后的 30 天内集体波动——许多机构投资者抛售了他们持有的部分 Facebook、谷歌和苹果股票，为阿里巴巴腾出空间。这种再平衡可能只占年度回报的 1-2% 影响，但在 IPO 当天的交易量中就能看到。

2019 年，沙特阿美 IPO（2560 亿美元）的影响不那么明显——因为它主要在沙特国内交易所交易，对全球美股流动性的抽水有限。

但 SpaceX 不同。它直接在纳斯达克上市——这是美国股票的核心资金池。7500 亿美元是当时阿里巴巴募集资金的 3.4 倍。

说实话，整个市场都没有这种规模的挤出效应的先例。

7500 亿美元并非凭空而来

将挤出效应拆解开来，它实际上是同时发生的三个层面。

第一层是直接挤出效应——想要购买 SPCX 的机构投资者必须卖出其他资产来筹集资金。理论上，首先被削减的头寸是估值最高且与 SpaceX 业务关联度最高的股票——特斯拉首当其冲（马斯克的个人故事只是换了载体）；其次是像 NVDA 和 CoreWeave 这样的 AI 计算股（SpaceX 也是一个 “AI 计算 + 太空” 的复合体，故事有重叠）。

第二层是被动 ETF 挤出效应——一旦 SPCX 上市，纳斯达克指数将不可避免地将其纳入。纳斯达克 100 指数$纳指 100 ETF - Invesco(QQQ.US)、罗素 1000 指数、MSCI 世界指数以及数百个其他指数都必须按市值给 SPCX 分配权重。这意味着跟踪这些指数的每一个被动基金（SPY、QQQ、IVV 等）都必须卖出其现有持仓的一小部分来腾出空间。

第三层是流动性挤出效应——这是最微妙的。SpaceX 上市后，其自由流通股仅占 3-4%（绝大部分股份被马斯克、PIF、早期员工、特斯拉、Founders Fund 和其他机构锁定）。3-4% 的流通盘意味着 SPCX 本身将极其波动——晨星分析师预测单日波动幅度为 20-30%，是特斯拉的两倍。

这种剧烈波动会反馈到整个市场的风险偏好中——指数 ETF 对冲基金将削减对波动敏感的资产，而新的卖压将直接流向 “七巨头”。

将这三个层面叠加起来，6 月 12 日美股不可能不震荡。

谁会最先被冲击？

我可以明确告诉你哪些头寸最有可能被抽走资金——

$特斯拉(TSLA.US)。马斯克的特斯拉和 SpaceX 一直是 “同一个故事的两个版本”。对于机构持有特斯拉的人来说，换成 SPCX 是最自然的操作——丹·艾维斯认为到 2027 年特斯拉与 SpaceX 合并的概率为 80%，那为什么不现在就买 SPCX 呢。

$英伟达(NVDA.US)。看起来与太空无关，但 SpaceX 本身就是英伟达的大客户（数据中心 +AI 训练），并且通过其 Colossus 数据中心，SpaceX 一直在抢占 Anthropic 和 xAI 的 GPU 需求——从某种意义上说，SpaceX 的故事正在窃取英伟达的 “客户故事”。

整个 “七巨头”。被动基金的再平衡本质上意味着从 “七巨头” 中抽走一点资金给 SPCX——“七巨头” 现在约占标普 500 指数的 35%，它们都无法幸免。

$Coreweave(CRWV.US)。CoreWeave 本身是一家新云公司，但它与 SpaceXAI（Colossus，隶属于 SpaceX）正面竞争。SPCX 上市意味着市场多了一个新云选择，CoreWeave 的估值溢价将被压缩。

不太可能被抽水的板块是：金融、消费、能源、医疗保健——它们与 SpaceX 的故事无关，因此资金不会从这些头寸中轮换出来。

答案并非那么简单

最微妙的部分在于：挤出效应并非一天完成。

IPO 当天的资金抽取是可见的部分。但在接下来的三个月里——机构将持续进行头寸再平衡。SPCX 被纳入越来越多的指数，被动基金每月再平衡，因此这种挤压效应会持续数月，滴水穿石。

历史先例：2012 年 Facebook IPO 后，整个科技板块连续 30 天走低；2014 年阿里巴巴 IPO 后，美国科技股整体表现逊于大盘。

这次可能更加剧烈——因为 SpaceX 的规模远超当年的 Facebook 或阿里巴巴，而且市场从未经历过如此规模的挤出效应。

流动性是市场的氧气，而非空气。空气看似取之不尽；氧气却是有限的。抽走 7500 亿美元的氧气，总有人要喘不过气。

6 月 12 日的这一刀，将在某种程度上影响每一个持有美股的人。不是因为 SpaceX 这家公司本身，而是因为市场就这么大。7500 亿美元去了那边，就必须从这边的某个地方出来。