普罗菲特的前夜：解读 B 站 Q4 以及 2023 年全年财报

一、财报概况

先说些闲话，B 站商业化问题的关键是抓住两个关键的问题，即广告和电商——当然啦，大家认为这是两个问题，而我认为其实是同一个。因为你仔细看 B 站的电商模式是开环电商——电商生意有两种，一种可以从站内转外链的，叫开环；另一种在自己的封闭生态里完成成交，叫闭环电商，而绝大多数电商，不用说，都闭环。

B 站当然也有自己的闭环电商（会员购业务，收入体现在 “IP 衍生品及其他” 这个分项里），但总体 GMV 规模不大；由于 B 站泛兴趣的社区与娱乐价值，天然应该 dock 所有电商平台，于是 B 站的电商模式，合理地选择了开环恰饭。所以 B 站电商业务，本质上是符合 B 站特色的广告业务。比如 B 站跟其沪上老乡拼多多，就非常天作之合，B 站给多多导流，多多给 B 站分钱。有个成语说得好，叫多多 B 人——拼多多是 B 站的人。

所以先理清一个观点，广告化和电商化的商业化逻辑，其实是同一个逻辑，如手如足，如琴如瑟。理清这点后，我们先来看看财报情况，有几个关键的增量信息：

（收入构成，来源：公司财报）

1. 2023 年收入稍高与 2022 年收入（如上图所示），但收入组成的结构性变化，广告（上图黄）与 VAS 增值服务（包括直播、会员服务等），结构显著提升。收入对于游戏的依赖进一步降低。Q4 的广告与增值服务收入，分别同比增长 28% 和 22%，全年分别提升 27% 和 14% ，广告占比从去年的 23% 到现在的 28%，广告商业化能力提升。

2. 在提振经营效率上，毛利率达 26.1%（连续 6 个 Q 提升毛利率），调整后净亏损，同比大幅收窄一半。除了收入里的大头收入分成开支以外，其他各项开支都在缩小。

（成本构成，来源：公司财报）

3. 第四季度经营现金净流入 6.4 亿元，并实现全年正向经营现金流。

B 站财报的损益表（income statement）如下：

二、 打正那个现金流

财报里有这句话：

Moreover, we are delighted to share that we have achieved positive operating cash flow for the full year of 2023, and we are committed to further improving our financials in 2024.

我认为本次财报最大亮点之一就是全年运营现金流的转正。众所周知上市很多年，B 站一直是亏损，所谓摊子大但变现难度更大——那么 B 站何时盈利呢？2021 年的时候叔叔说是 2024 年底；但如果 2023 现金流能够打正，大概就给我一个判断，2024 年我们可以见到 B 站史上的首次盈利。进一步的佐证是，电话会上叔叔说预计将在 3Q24 实现调整后运营利润转正。

公司的现金流从很负到小负，再到打正，一般是盈利的开始或者宣告盈利的开始。道理也简单，Operating Cash Flow = Net Income + Non-Cash Expenses – Increase in Working Capital ，这个公式告诉我们，如果一些非现金支出稳定（员工股权激励啊折旧啊摊销啊等等），working capital 保持稳定，那么运营现金流持续提升，迟早把盈利托出水面。比如之前多年烧钱的亏损帝爱奇艺和拼多多就皆为如此，现金流打正后，盈利出水，商业模式成功上岸。

现金流打正就意味着商业模式的可持续性，因为 B 站可以靠自己造血来支持自身发展，不再非有外部融资不行。丢掉输血包自行造血自立自强，对任何互联网公司科技公司而言，都是上岸的标志。

三、广告收入的增长逻辑

关于 B 站收入哪些算是广告，这里要解释一下，一般的诸如开屏这些常规项目自然会算在里面，而直播产生的带货收入怎么处理，是算广告还是算在 VAS 里，我调研时候得知视频带货和直播带货都是算在广告的收入里。

所以直播带货收入与电商的导流收入，都算在了广告收入里，VAS 一般是包括直播打赏收入。而前面提到了，由于 Q4 电商行业的广告需求强劲增长，以及 B 站本身的商业化提速，Q4 广告同比增速达到 28%。

之前 AdTalk 我简单总结过，B 站是一个日活破亿的社区，既有高留存、高活跃的用户，也有许多百万量级的月活 UP 主，是同时有流量价值和媒体价值双重属性的用户生产内容的视频平台，这就是油管全部属性，所以 B 站的广告价值显而易见。之前的梗是说 B 站筛选出了全网最没消费能力的用户，但其实你看 B 站的 demo 数据——用户平均 24 岁，48% 是妹子，57% 生活在 1-2 线城市，有消费行为用户数有 200% 增长，你说这一批人没有变现能力——他们可能不容易取悦，但你说他们不愿意掏钱或者没能力掏钱，我是不信的。

根据测算用户价值上 B 站新用户当月广告价值增长超过 40%，老用户的广告价值比新用户，又可以提升四倍以上。B 站合作的品牌总数增长了 24%，百万级客户的留存率 90%。投 B 站投的是密度最高年轻人，74% 的 90 后会在 B 站贡献收入价值，而年轻人密度有多高呢——在 1985-2009 年出生的人群里，10 个人里有 6.5 个，是 B 站用户。

四、B 站的核心资产们活得好吗？

作为内容创造者——无论是专业的 PGC 还是业余的 UGC——UP 主无疑是 B 站的核心资产，他们能不能赚到钱，最终决定了 B 站能不能赚到钱。B 站 UP 主的变现能力到底香不香呢？有个 UP 主叫阿 Test，做了一期节目《花三个月调研了 200 位 up 主的收入，他们明年还会继续当 up 主吗？》。

（来源：UP 主阿 Test）

这个调研得出这么几个简单结论：

1. 参加调研的 200 个 UP 主，50% 的 UP 主收入在 10 万以上。年收入 10 万以上的 111 个样本内，粉丝数与收入水平呈现直接的线性相关。（见下图，500-1000 万有个断档，年赚 1000 万以上的两个 UP 主的平均粉丝量是 516 万）。

（来源：UP 主阿 Test）

2. 根据调研数据，一个 UP 主如何判断自己的商业化是否成功？——如果粉丝数大于 10 万，年收入能高于粉丝数的一半，商业化就及格了。一般而言 10 万的 UP 主至少有 5 万的收入。如果你有 100 万粉丝但是赚不到 50 万年收入，变现能力就有点 slow。

3. 10 万粉丝数基本上是一个商业化的门槛，而年收入达到 10-15 万之后，UP 主全职做 B 站的意愿会大大提高。

4. 投稿数与年收入没有线性关系，所以不是越勤奋越发电，收入就越多；与收入直接有线性关系的，是其商单数量/投稿量，所谓商单效率/商单转化率。

5. 很少有 UP 主是烧钱运营的（就是资本化打法，先搞团队再搞流量），85% 的 UP 主都有能力盈利，一般都是自然有机生长，赚钱了再逐步扩大团队。部分头部 UP 主甚至可以养得起一个 100 人以上的大团队。

6. 但是单枪匹马没有团队单干的 UP 主，仍然是 UP 主生态的主流，10-160 万年收入的 UP 主，团队成员数量平均是 1-2.5 人。总之 UP 主的算到单个人头上的收入，真的不低，远远超过一般工作的中位数。

7. 收入达到 160 万后，团队化是主流，而单期视频的成本至少在 2 万以上。

商业化做得好，UP 主收入 +，UP 主创作优质内容积极性 +，能带动社区整体的良性发展 +（大家有兴趣的话可以看看花火平台，UP 主接商单的价格在花火上都很透明）。财报说 2023 年，超过 300 万 UP 主，通过各种变现途径在 B 站获得收入，同比增长 30%。考虑到全国在灵活平台上有收入的群体量，B 站 300 万 UP 主的体量——一个 UP 主账号的背后，又可能是养活好几个人的生意——正经是一个就业解决方案大户。除了直播带货、商单，还有粉丝充电，UP 主收入方式有多样化的趋势。况且 B 站商业化目前是个没那么卷的蓝海行业，UP 主坚定做 B 站，能吃到红利。

五、 结语

最后想说一下 B 站独特的商业价值。B 站就是那么一个生意，一群自发的才华满溢的创作者 UP 主们——无论是业余还是半职业还是职业——在不停创造高品质的内容。曾经他们为爱发电，现在是发电赚钱，激发长期的创作动力与激情（没有钱，爱能发电多久？）。而B 站 1 亿的日活用户，这个巨大的存量市场，就是去贡献自己的价值，无论是观看 UP 主的商单，给 UP 主充电，还是看广告，还是直播打赏和购物，还是直接电商下单，这些都是他们的消费行为，你都能听到悦耳的钦铃声，那是钱掉入钱袋的声音。

这种内容与用户的消费关系是可持续的，油管证明了这点，而现金流拐正、可以自己造血的 B 站也正在证明这点。一个在未来成熟期有望每年产生 5 亿美元现金流的生意，现在整个估值是 45 亿美元。B 站潜力和天花板，从目前财报里看体现得呼之欲出，普罗菲特（profit）马上就要来了；难道真的是，吃息股主宰了整个市场？

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利益披露：作者持有 $哔哩哔哩(BILI.US) 多头仓位

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