营收利润双双下滑引得各大机构纷纷下调目标价，石药集团还有 “船桨摆渡” 吗？

现阶段集团新药研发的商业价值还难以全面释放。

来源｜医药研究社

这几天，石药集团的业绩是医药界关注的焦点。从核心数据来看，该公司已经进入较为明显的疲软期。

财报显示，今年前三季度，石药集团收入为 226.86 亿元，同比下跌 4.9%；股东应占溢利达到 37.78 亿元，同比下降 15.9%。

在其财报发布后，各大金融机构也难掩悲观。据悉，高盛对石药新旧产品看法较为谨慎，已将石药 H 股目标价由 9.85 元下调至 9.17 元；花旗将石药 2024 至 2026 财年营收预测分别下调 6.1%、8.5% 及 8.8%，每股盈利预测分别下调 9.9%、17.7% 及 18.2%，并将目标价由 10 港元下调至 9 港元。

显然，石药的业绩下行走势，很大程度影响了市场对集团未来前景的预期。那么，石药集团冲破迷雾究竟有多大可能性？

 一、“成药销售乏力” 的寒意渗出

整体业绩下滑背后，石药集团各大创收板块都发展得较为乏力。

据财报透露，前三季度，石药集团三大业务中，成药业务收入下跌 3.5% 至 186.70 亿元，原料产品业务收入下降 5.2% 至 27.26 亿元，功能食品及其他业务收入下降 21.9% 至 12.90 亿元。

从营收占比来看，成药业务基本盘不稳，最大程度影响了公司增长。细化到治疗领域，可以发现，除了消化代谢药物销售展现出明显的增势，其他类型药品的销售额都不太亮眼。结合石药集团在财报中的分析以及市场现状来看，或与以下方面相关。

一是下游市场采购需求有所收缩。比如，医院有意识地控制医疗费用支出，就会影响到药企产品的放量。在财报中，石药提到，在第三季度，恩必普（丁苯酞软胶囊、丁苯酞氯化钠注射液）的销售有较大幅度的下跌，主要是因为在控制医疗费用的环境下，医院对用量排名靠前的药品实施较严格的管控。

二是产品纳入集采。当前，对于创新药企而言，集采既可以提升产品知名度，也具备一定的让利属性。据石药透露，于京津冀「3+N」联盟药品集中采购中，抗肿瘤领域的津优力（聚乙二醇化重组人粒细胞刺激因子注射液）及多美素（盐酸多柔比星脂质体注射液）两款产品的价格分别下调约 58% 和 23%。

随着联盟集采结果落地执行，今年第二季度及第三季度，上述两款产品的销售额显著下跌。

另外，值得一提的是，产品竞争也为当前石药集团的发展带来较多不确定性。以明星产品恩必普为例。据悉，这一单品是石药集团的营收支柱，主要用于治疗急性缺血性脑卒中，其于 2005 年成为脑血管领域第一个拥有知识产权的 1 类新药，帮助石药集团构筑了在脑卒中领域的竞争壁垒。

不过，目前恩必普的注射剂和软胶囊专利均已到期。虽然由于 “一种丁苯酞药物组合物及其制备方法” 专利（包含 “化学药品含活性成分的药物组合专利” 和 “化学药品的医药用途专利”）2032 年才到期，恩必普还没有被纳入仿制药参比制剂，但石药集团也不能说完全没有竞争压力。

毕竟不少药企都已经看中恩必普占据的市场，待专利完全到期，预计相关领域会涌现出更多的强劲对手。

基于此，市场也希望看到石药更多的创新成果实现商业化，为公司提供新增量。那么，借助产品研发，石药能够增强市场信心吗？

 二、下一个营收支柱在哪里？

从研发动作来看，石药集团还是展现出比较猛的势头。

据财报透露，2024 年前三季度，石药集团研发费用为人民币 38.80 亿元，同比增加 5.5%，约占成药业务收入 20.8%。目前逾 60 个重点在研药物已进入临床或申报阶段，其中 6 个已递交上市申请，24 个产品（30 个适应症）处于注册临床阶段。

而且需要看到的是，这些产品也覆盖了前景广阔的 ADC、mRNA 等领域。就 ADC 领域而言，据弗若斯特沙利文预测，2025 年全球 ADC 药物市场规模将达到 159 亿美元，2020-2025 年 CAGR 为 31.50%。

身处其中，石药是有一定优势的，毕竟成立多年，集团已然具备强大的品牌影响力以及自主创新能力。据悉，石药的 ADC 平台由美国子公司德丰开发，采用酶法定点偶联的技术，具有稳定性好、均一性高的特点。

不过，创新药研发周期漫长，石药下一个营收支柱何时出现仍是未知。另外，高投入也在压缩企业的利润空间。这种情况下，对于石药而言，借助授权等方式推进发展，或更为紧要，其也正在落实这样的战略。

比如，10 月 7 日，石药集团宣布与阿斯利康订立独家授权协议。根据协议条款，石药集团同意授予阿斯利康在全球开发、制造及商业化脂蛋白抑制剂 YS2302018 及相关产品的独家授权。

据悉，这笔交易中，石药集团将收取 1.0 亿美元的预付款，并有权收取最高 3.7 亿美元的潜在开发里程碑付款和最高 15.5 亿美元的潜在销售里程碑付款，以及根据相关产品年度销售净额计算的分层销售提成。

总体来看，现阶段石药新药研发的商业价值还难以全面释放，过渡期中，公司也只能找找其他 “船桨” 寻求上岸。