$阿里巴巴(BABA.US) FY3Q25（CY4Q24）火线速读：在底部大幅修复 60% 之后，市场对阿里的关注度几乎前所未有。但说实话，这波重估和基本面关系不大，业绩好，也只是锦上添花而已，业绩平平，也动摇不了外资增配以阿里云为核心的中国资产的信心。

而就这个季度的业绩来说，运营利润 412 亿看上去显著低于预期，是因为有 60 多亿的商誉和无形资产减值导致，这个在阿里变卖低毛利重资产业务过程中，持续会有，但是市场很难估算，所以这个阶段阿里 GAAP 下的运营利润完全就是信息噪音。

关键看核心资产业务上：

a: 淘天集团：9.4% 的 CMR 增长、2% 的利润（调整后 EBITA）增长；收入正常是妥妥超出预期，但利润表现，在海豚君只能说勉强超，因临近财报之际，部分外行已经把利润调为正增长了。不过一定程度上，除非新上任的 CEO 有新的策略变化，这个正增长应该在一年之内还是有希望保证的。

另外，利润增长低于收入增长，从飙涨的营销费用上能够看出，还是从商家多拿的收入，一部分又返还给用户，去做用户激励了。估计利润增速会持续慢于 CMR 的增长。

b 阿里云：这次重估的核心资产，收入增速从上季度的 7%，加速回升到了 13%，这个还是没有 Deep Seek 事件影响的收入加速度。公司之前给出新一年回购双位数增长，似乎目前预期是在加速兑现。在市场新一年普遍也就给出 10-15% 增长的情况下，Deep Seek 影响下，无论是公司的指引，还是市场的预期，估计都要重新上修，这个是妥妥的利好。

另外一个值得注意的是，阿里云这个季度的利润 31 亿，利润率接近 10%，也是超出市场预期的，或许在这一定程度上也能缓解 AI 业务上量会带坏阿里云利润上行曲线的担忧。

整体上来说，这个答卷中，真正好的，刚好也是市场最为在意的阿里云。

还不错，阿里的重估故事还能继续！

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