订阅模式

$多邻国(DUOL.US) 主要有三个模式，分别是：免费、super（个人、家庭）、MAX。

第一季度对新订阅 Super 年度计划的用户提价，美国地区年费平均每月 6.99 美元，涨至 7.99 美元/月，而在大多数市场上调了 10%-15%，DUOL 在其中保持了较高的定价权。

Duolingo Max 是多邻国推出的高端订阅服务层级，基于 GPT-4 技术，为用户提供 AI 驱动的个性化语言学习体验。目前已在美国、英国、爱尔兰、加拿大、澳大利亚和新西兰推出，iOS 上支持针对英语使用者的西班牙语和法语课程辅导，后续将扩大推广范围。

财务表现

一季度收入 2.31 亿美元（+yoy38%），超过预期的 2.23 亿美元；毛利率为 71.1%，较 2024 年同期 73.0% 同比下降 1.9 个百分点，主要系 Duolingo Max 高级订阅层级扩展带来的生成式 AI 成本增加，导致订阅毛利率下降。调整后 EBITDA 为 6280 万美元，较去年同期的 4400 万美元大幅增长；调整后 EBITDA 利润率分别为 27.2%，去年同期为 26.3%；净利润为 3510 万美元，显著高于去年同期的 2700 万美元。公司每股盈利 (EPS) 为 0.72 USD，高于预期的 0.52 USD。消息公布后，多邻国股价在盘后交易中一度涨近 10%。

用户订阅

Q1 的 “dead DUO” 的营销活动，使多邻国创下了DAU 增长最快记录，同比增长 49% 达到 4660 万，月活用户 MAUs 为 1.30 亿，同比增长 33%。付费订阅者同比增长 40%，达到 1030 万。用户 AI 付费意愿持续提升，一季度 Max 订阅用户占总订阅用户的 7%。尤其值得注意的是，DAU/MAU 比率提升至 35.8%，较去年同期增长 3.7 个百分点，反映出用户粘性与活跃度的双重提升。

而一季度在只花了 2666.2 万美元的营销费用（包括营销职员薪酬等）的情况下，拉来 1520 万的的日活环比增量，平均获客成本仅 1.75 美元，公司营销转化效率极高。

2025 年第一季度，Max 订阅用户占总订阅用户的 7%。公司持续测试不同国家的定价策略，在部分国家 Max 定价偏高，随着 AI 成本优化及价格下降，预计未来几个月会降低价格。3D 视频通话功能已在部分用户中进行测试，其互动性更强，用户能与 Lily 谈论宠物等，该功能有望提升用户参与度、口碑传播效果和留存率。公司预计，随着 AI 成本优化取得进展，视频通话和 Max 功能优化按计划推进，API 调用价格下降，下半年利润率有望扩大。

公司 CEO 在财报电话会中指出，这一增长得益于 “全球化内容生态 + 本地化运营” 的双轮驱动策略。例如，针对美国市场推出的 “中文学习热潮” 计划，使美国地区中文学习者数量同比暴增 216%；而在印度、巴西等新兴市场，多邻国通过与本土支付平台合作，将付费订阅转化率提升了 15%。

一季度，多邻国利用生成式 AI 技术，为不同母语者新增了 148 门语言课程，覆盖葡萄牙语母语者学习韩语、日语母语者学习德语等小众需求。这一数字接近公司过去 12 年课程开发量的总和，生产效率提升 10 倍。

指引

Duolingo 上调 2Q 及全年业绩指引。预计 2025 年第二季度营收将在 2.385-2.415 亿美元之间，对应同比增长 33.7-35.4%；Booking 中位数为 2.45 亿美元。公司将 2025 年全年营收指引上调至 9.87-9.96 亿美元，综合考虑 1Q 和 2Q 的增长情况，或暗示下半年营收增速将下滑至约 28.6-30.2%。

对于 2Q 的毛利率，公司预计较第一季度下降约 50 个基点，并且公司有信心下半年毛利率将有所改善。对于 25 财年毛利率，公司给出了优于上季度的指引，预计 1.5% 的降幅。

本季度营销&主要活动

AI first 策略，新课程开发速度显著提高，但引争议。在 AI 工具的帮助下，公司一季度推出了 148 门新课程，生产效率提升 10 倍。公司于 4 月 28 日宣布了 AI 优先战略，“用 AI 代替尽可能多的员工”。不少内部人士反应，多邻国裁掉了大多数员工，而几乎所有的新课程，都由 AI 生成，人工仅做为辅助。当设计、审核、教学顾问等岗位被 “优化”，此举并非降本增效，而是被 “技术至上” 一刀切。尽管短期提升了利润，长期看却可能背离了用户痛点。AI 的过度介入、人工的缺失，导致不少用户表示在学习过程中，很多例句过于 “抽象”，且经常出错。

营销鬼才，优化学习模式。公司营销转化率效果好，一季度的 dead DUO，社媒上谁火蹭谁的 “发疯” 营销，紧跟各种热点。本季度在中国区，多邻国和瑞幸的 “联姻”，更提高曝光度。由于二者的核心客群高度重叠，小红书上#瑞幸咖啡联名多邻国 的词条有 716.8 万浏览、10.1 万讨论。

7 月 3 日，官网公告称，多邻国将改用能量条而不是过去 “每个错误=1 颗心” 的学习模式，从犯错惩罚，改为成功奖励。这种模式的转变，将推动更深入的参与，因为学习者可以恢复能量、进行更多课程并获得更深入的学习能力。

除此之外，由于成本中的大头都是渠道分成，比如苹果税、谷歌税等，因此 Duolingo 还提到引导用户到网页端进行付费充值的想法和操作。但简单测试后，由于涉及到了切换平台的摩擦成本，可能反而降低了付费率，因此 Duolingo 对此暂时不急于做推进。总体而言，短期成本优化受阻，但逐步改善的中长期趋势不会有太大的变化。

在线学习趋势显著，duolingo 渗透率提高。根据 Evercore ISI 调查显示，在美国和德国，APP/网站是受访者学习语言的主要方式。在美国，64% 的受访者表示在线学习语言，远高于 2024 年的 55%。同样，在德国，69% 的受访者表示在线学习语言，这一选择明显高于其他其他方法。而其中，美国的在线学习受访者中，58% 使用 Duolingo，明显高于与其学习模式相近的竞争对手 Babbel 的 23%。而在德国的渗透率更高，达到 63%，Babbel 为 51%。然而，值得注意的是，在这两个市场中，DUOL 仍然只占总语言学习者的 10% 左右，仍有较大的应该会在可预见的未来支持高级用户（MAU、Sub）的增长。

此外，在满意度方面，64% 的美国 Duolingo 用户表示满意，德国用户达到 91%。且各订阅层级的满意度不断提高。

我们认为

由于 1Q 的 “dead DUO” 营销活动全球火爆，导致 MAU 及流水基数较高。而 DUOL 股价因公司的 AI 争议言论、市场担忧用户及订阅增长的减速超过预期、AI 成本增加拖累毛利率（尽管公司称下半年将改善）等，回调较多，自 5 月的历史高点已下跌 34%，明显跑输标普 500（+7%）。

Sensor Tower 数据显示，多邻国第二季度全球 DAU 同比增长 +39%（其中 6 月 +37%、5 月 +40%、4 月 +41%）。而华尔街预计第二季度日活同比增长 42%。但根据 Sensor Tower 数据，结合最近 CEO 在 4 月份对 AI 和劳动力的评论引起舆论发酵，我们认为，DAU 或相对更平稳增长。

而公司基于 2Q DAU 在 40-45% 增长的假设，预计第二季度的预订量将同比增长 29%，按固定汇率计算的中值增长 30%。我们谨慎看待二季度的预定量增长。

但考虑到：一、多邻国在主要市场美国、欧洲的渗透率、付费意愿、各订阅层级满意度的提升，且目前仍在全球 113 个国家教育 APP 下载榜排名第一。二、1Q 以来明显加大中国地区营销力度（开放日、视频号旅游打卡、瑞幸联名），持续扩大品牌影响力。三、对 Super 订阅价格的小幅度调涨、更有力的外汇、MAX 变现率提高。预计 2Q 的结果可实现 beat 甚至可达到指引高位，但如上文所见 DAU 估计值将下降。

估值

多邻国作为 “订阅平台” 依赖用户的规模效应，但却受 “教学” 天花板所限；目前随着增速下滑、象棋/音乐/数学等第二曲线乏力，估值溢价很难给回到之前低基数时期。按最新的 FY25 指引，用 24 年的 PS 中位数 18 对应 180 亿市值，用 24 年 PS 合理区间上端的 21x 对应 210 亿市值。

摩根大通将目标价至下调至 500 美元，同时维持增持评级；UBS 维持目标价 500 美元。DA Davidson 也将目标价调整为 500 美元。

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