杰克逊霍尔的"鸽声"：鲍威尔的谢幕演出与美联储的十字路口

怀俄明州的雪山脚下，全球金融界的目光再次聚焦于杰克逊霍尔。这个人口不足 1 万的小镇，因每年 8 月的央行年会成为货币政策的"风向标"。2025 年 8 月 22 日，美联储主席鲍威尔在这里发表了其任期内的最后一次年会演讲，为这场持续半个世纪的政策接力赛画上句点 。

一、政策拐点的"晴雨表"再响

与往年不同的是，今年的会议笼罩在特殊的历史节点：美国国债突破 37 万亿美元，利息支出首次超过国防预算；特朗普政府的关税政策推升进口成本，7 月 PPI 环比上涨 0.9% 远超预期 ；就业市场呈现"微妙平衡"，非农新增就业仅 7.3 万，失业率升至 4.2%。在这样的背景下，鲍威尔的讲话不仅关乎短期政策路径，更将重塑美联储未来十年的政策框架。

二、鸽派转向：从"痛苦"到"调整"的叙事嬗变

鲍威尔开场便抛出关键信号："风险平衡点的变化可能要求调整政策立场"。这与 2022 年他在此地宣称"不惜一切代价控通胀"的强硬形成鲜明对比。彼时，美联储正经历 40 年来最激进的加息周期，联邦基金利率从 0.25% 飙升至 5.5%，鲍威尔用"痛苦"一词警示市场 。而如今，他的措辞转向"灵活"与"平衡"，承认就业下行风险已超过通胀上行压力。

这种转变的背后是经济数据的实质性变化。尽管 7 月核心 CPI 仍达 3.1%，但服务通胀的黏性正在减弱，劳动力市场的降温更为显著——劳动参与率下降 0.3 个百分点，时薪增速放缓至 3.8%。更值得关注的是，特朗普政府驱逐非法移民的政策导致劳动力供给减少，使就业数据出现结构性失真。鲍威尔特别指出，这种"非货币因素"正在改变美联储对充分就业的评估逻辑 。

三、框架重构：告别"补偿性通胀"时代

除了短期政策信号，鲍威尔此次讲话更完成了货币政策框架的历史性调整。2020 年推出的"平均通胀目标制"曾允许通胀适度高于 2% 以弥补前期缺口，但这一框架在疫情后的高通胀冲击下显得力不从心。新版《长期目标和货币政策战略声明》明确放弃"补偿性"策略，回归灵活通胀目标制，强调"坚决确保长期通胀预期锚定在 2%" 。

这一调整的深层逻辑在于经济结构的变迁。疫情后美国国债规模激增 12 万亿美元，联邦基金利率中枢较疫情前上移 2 个百分点至 4.25%-4.5%。鲍威尔坦言，2020 年的框架"与低利率环境绑定过深"，而当前的高债务经济需要更稳健的政策锚点。新框架的核心是"平衡思维"：在通胀与就业目标冲突时，根据偏离程度和回归时间动态调整策略。

四、市场反应：从"非理性炒作"到"震荡回归"

鲍威尔讲话后，美股三大指数集体暴涨，道指单日上涨 870 点，特斯拉市值激增 4600 亿元。这种反应既包含对降息预期的定价——CME 数据显示 9 月降息 25 基点概率升至 91.3%，也暗含对政策框架调整的乐观解读。然而，市场似乎忽略了鲍威尔刻意保留的"鹰派尾巴"：他明确表示关税导致的通胀是"一次性冲击"，美联储不会容忍其演变为持续通胀。

历史经验显示，杰克逊霍尔的政策信号往往伴随市场的过度反应。2019 年鲍威尔暗示"适当行动"后，标普 500 在一个月内上涨 5%，随后因贸易摩擦升级回吐全部涨幅。当前的市场情绪同样存在隐患：摩根大通预测 2025 年将降息 75 基点，而高盛甚至押注三次降息，但 8 月 14 日美联储资产负债表显示仍在回收流动性 ，这种预期差可能引发后续震荡。

五、全球涟漪：从"美元霸权"到"去美元化"的博弈

鲍威尔的政策转向不仅影响美国本土。新兴市场货币对美元汇率普遍走强，离岸人民币一度升值 0.8%，这与 2022 年"美元荒"形成鲜明对比。但值得警惕的是，美国债务的持续膨胀正在动摇美元信用根基——海外投资者持有美债比例已降至 24%，创 2008 年以来新低。

对于中国市场而言，鲍威尔释放的鸽派信号带来双重影响：一方面，外资对中国资产的配置意愿增强，纳斯达克中国金龙指数当日上涨 2.8%；另一方面，特朗普政府的关税政策可能抵消部分宽松红利。7 月中国对美出口同比下降 12%，机电产品价格受关税影响上涨 4.2%，这种"输入性通胀"与美联储降息形成政策对冲。

六、未来图景：数据依赖与政治博弈的双重变奏

鲍威尔在讲话中反复强调"数据依赖"原则，但未来三个月的经济数据将充满不确定性。8 月 CPI 数据将于 9 月 12 日公布，若核心通胀回落至 3% 以下，9 月降息几成定局；反之，若关税推升的商品价格传导至消费端，政策转向可能推迟 。更复杂的是，特朗普政府的政策干预正在加剧市场波动——其持续施压美联储理事的行为，可能影响 9 月 FOMC 会议的投票格局。

这场在雪山小镇上演的政策大戏，最终揭示了当代货币政策的深层困境：在债务高企、政治极化与全球化退潮的三重压力下，美联储需要在"抗通胀"与"稳就业"间走钢丝。鲍威尔的谢幕演讲，既是对过去八年政策的总结，也是对未来十年挑战的预演。正如他在结尾所言："货币政策永远是在不确定性中寻找平衡，但锚定通胀预期的决心从未动摇" 。

当雪山的暮色渐浓，全球投资者将带着新的政策坐标重新出发。而杰克逊霍尔的传奇，仍将在下一个经济周期中续写新的篇章。$纳斯达克 OMX 交易所(NDAQ.US)