拼多多 4000 字深度研报

$拼多多(PDD.US)$阿里巴巴(BABA.US) $京东(JD.US) 最近研究拼多多，最大的结论是：用极致供应链守住国内低价基本盘，靠 Temu 向全球要增长。
🎯核心逻辑：作为电商平台，核心是 C2M 模式直接连接工厂与消费者，压缩中间环节降成本；依托 9 亿年活用户的规模效应，筑牢 “全网最低价” 心智；盈利以在线营销服务（商家广告）为主，轻资产模式支撑高毛利。
📈财务亮点：2024 年 ROE 达 44.9%（行业领先），近五年毛利率稳定在 55%-67%（远高于零售基准），净利率从 2020 年-12.1% 逆转为 2024 年 28.5%（2025Q229.6%）；2024 年自由现金流 1209.6 亿（连续五年正），资产负债率从 62.1% 降至 36.2%，财务结构稳健；营收增速换挡（2025Q2 同比 7.5%），但净利润仍有韧性，仅 Temu 补贴导致 2025Q1 净利率骤降。
🔍增长引擎：Temu 是未来关键，复制国内低价模式到海外（欧美中低消费群及新兴市场），短期投入影响利润，但现金流强劲提供试错空间，其成功将决定拼多多能否从 “中国” 走向 “全球”。