《20251203 摩根士丹利周期论剑会议》：每个行业的具体机会投资潜力提示

详细纪要总结
1. 新能源与电力系统
核心逻辑：从 “十四五” 向 “十五五” 过渡，强调系统的稳定性，火电核电地位上升，光伏短期降温，风电（尤其是海风）有韧性。

电力规划 (“十五五” 2026-2030)：
传统能源回归：为确保 2030 达峰前的系统稳定，火电和核电装机将提升。80GW 新核准火电将陆续投产；2027-2028 年迎来核电投产高峰。
新能源增速放缓：国企及五大发电集团的新能源投产速度在 “十五五” 期间可能比 “十四五” 慢。
风光分化：
光伏 “冷静期”：2024 年装机约 300GW，但 2025 年预计大跌至 150-200GW（受政策和规划周期影响），2027 年恢复增长。
风电 “有韧性”：预计年装机 100-120GW。海上风电是亮点，深远海行动规划若出台，2027 年后海风可恢复至年 15-20GW。
电网与需求：
需求：电力需求弹性系数 1-1.5，跑赢 GDP。
投资：电网投资增速快于需求增速，重点在特高压（每年 25-30 条）和配网。
新变量：智能微网可能是 “十五五” 后期的超预期因素。

2. 独立储能与电池
核心逻辑：储能从 “强制配储” 转向 “市场驱动”，经济性确立；电池环节看好商用车渗透和龙头估值修复。

独立储能 (山西样本)：
政策利好： “136 号文” 推动新能源入市，峰谷价差扩大，储能作为平滑工具价值凸显。
盈利模式：一次/二次调频市场开放给独立储能（占收入 70-80%）；山西豁免 80% 容量费（大幅提升收益）。
抢跑：民企积极性高，目前处于 “抢变压器点位” 的阶段。
电池与储能观点：
需求坚挺：储能未来五年 CAGR 预计 25%。取消强制配储是利好（以前是面子工程，现在是刚需）。
宁德时代：尽管补贴退坡，但欧洲仍有增长，商用车（卡车）是最大亮点（重卡渗透率预期 30%），带来 50% 以上增速。估值在目前位置极具吸引力。

原材料：
看好：
隔膜：重资产不扩产，毛利弹性大。
基础金属：储能带来铝、铜、锂的增量需求，明年电解铝和铜预计短缺。
谨慎/看空：电解液（估值偏高）、正负极（产能过剩，议价难）。

3. 交通运输
核心逻辑：周期上行，供给侧有瓶颈，地缘政治扰动带来机会。

航空：
供需：供给侧（飞机/发动机）脆弱，难以快速修复
上行周期持续。
航线： 中日航线减班，运力转向国内或泰国。
建议：超配三大航（港股）和春秋航空。
油运 (游轮)：
地缘红利：俄乌冲突无论停不停战都对油轮有利（停战需补库存，不停战维持低效运输）。
运价：VLCC 现货运价高（>10 万美元/天），预测明年均值 6-6.5 万。
建议：维持乐观，回调即买入（中远海能）。
机场 (上海/首都)：
免税谈判：新合同即将落地，引入外资竞标是重大利好。
扣点预期：实际上限很高，上海机场扣点若提升至 30%，盈利预测可上调 10%。
估值：上海机场估值（25-30 倍 PE）高于同行，但在基本面（人均免税消费）见底前需要谨慎。


深度趋势分析
1. 能源投资逻辑的 “质变”：从规模到效益
过去（十四五）：只要是新能源就猛干，强制配储，不计成本冲装机量。
未来（十五五）：光伏面临 “中场休息”，单纯的组件制造和装机不再是性感故事，甚至面临断崖下跌风险。
储能完成了从 “政策包袱” 到 “盈利资产” 的转变。山西模式证明了独立储能在市场化电价机制下具备极强的造血能力。
电网成为短板补齐的重点，特高压和配网升级是消纳新能源的必经之路。

2. 锂电产业链的 “结构性分化”
整车逻辑变了：乘用车增速放缓，商用车（重卡/轻卡）正在接棒成为新的电动化增长引擎。宁德时代的增长逻辑中，商用车权重大幅提升。
材料端去库存结束后的分歧：并不是所有材料都好。重资产、扩产难的环节（如隔膜）和上游资源（铜、铝）比产能过剩的中游（正负极、电解液）更具投资价值。

3. 交运板块的 “供给侧通缩” 红利
无论是航空还是航运，核心逻辑都不再是需求爆发，而是供给受限。
飞机造不出来/修不好 -> 票价坚挺。
老旧油轮待拆解/库存低 -> 运价高位。
这种由供给端主导的周期通常比需求端主导的更长、更稳定。

投资启示
稳中求变，寻找结构性增量
重点看好（多头方向）：
1. 独立储能与电网设备： 受益于电价改革和电网投资加速（特高压、配网）。
2. 宁德时代及商用车电池链：估值低，且有商用车电动化这一强劲的新增量逻辑。
3. 部分锂电材料与资源：隔膜（高壁垒）、铜/铝（储能带来的额外需求导致短缺）。
4. 交通运输龙头：
油运：中远海能（地缘政治对冲 + 库存周期）。
航空：港股三大航、春秋航空（供给稀缺逻辑）。
5. 海上风电：相比光伏，海风在政策和装机规划上更具弹性。

谨慎/回避（空头或中性方向）
1. 光伏制造与装机：2025 年面临装机量腰斩风险，行业进入 “冷静期”。
2. 锂电中游过剩环节：正极、负极、电解液（产能过剩，议价权弱）。
3. 机场股（短期）：虽然免税合同有预期，但估值已包含部分利好，且消费复苏尚需确认，风险收益比不如航空和油运。