流感季中，押注更危险的 “超级细菌” 的欧林生物启动 A+H 平台跃迁

这个冬季，流感病毒再度活跃，各大医院的呼吸科门诊排起了长队，药店的抗病毒药物销量和公共卫生防控需求激增。

在这波季节性需求的催化下，疫苗市场再度成为资本的热议话题。从流感疫苗到广谱抗感染疫苗，“疫苗盾牌” 始终是刚需。同一时间，资本市场也瞄准了这一波 “防疫 + 创新” 的投资机会。

在此背景下，国内破伤风疫苗龙头欧林生物日前已正式向港交所递交 H 股发行上市申请，计划实现 A 股 +H 股 “双平台” 布局。

此次递表是欧林生物再次敲开国际资本市场的大门，更是其在疫苗行业转型与战略升级中的一次重要加注：公司一方面守住以吸附破伤风疫苗为基础的稳定现金流，另一方面押注 “超级细菌疫苗 + 成人/流感疫苗” 未来增长曲线。

传统破伤风疫苗筑基

欧林生物早期并非因 “高大上” 的创新管线起家，而是在破伤风疫苗这一非常基础但临床需求稳固的领域深耕。直到 2017 年，其自主研发的吸附破伤风疫苗顺利获批上市，才成为国内首家实现 “吸附破伤风疫苗” 商业化的民营疫苗企业。

十六年的沉淀，欧林生物已是国内破伤风疫苗龙头，拥有几大上市销售产品系列：吸附破伤风疫苗、Hib 结合疫苗及 AC 结合疫苗；业绩规模也频频刷新新高。

根据公司财报，2025 年前三季度营业收入同比增长 31.11% 至约 5.07 亿元，相当于完成了去年一整年的 86%；归母净利润约为 4748 万元，同比暴增超过 10 倍；扣非归母净利润则扭亏为盈。

这反映出的，是该公司在基础疫苗销售上的强劲放量。吸附破伤风疫苗以及新推出的 AC 结合疫苗为主，带来了稳定且持续扩张的收入来源。

这对一家此前曾出现利润下滑、现金流承压的疫苗公司而言，重要性不言而喻：基础业务稳定、现金流改善，为后续大规模研发投入提供了必要底气。

不过，利润率的修复还是隐含一定的脆弱平衡性。

从毛利率来看，欧林生物保持在高位区间。根据招股书披露，2022–2024 年其毛利率分别始终维持在 92%—94% 高水平区间。这种毛利率甚至在全球疫苗/生物制药行业都处于相当领先的水平，显示其生产与定价能力较强。

与此同时，2025 年前三季度公司费用率有所改善。管理费用率显著下降，费用端压力减轻，这也是净利润大幅改善的原因之一。

不过，也必须看到，这种结构性修复具有 “基础业务 + 费用削减” 的偶然性。欧林营收对破伤风疫苗及少数几款产品依赖较为严重，如若该产品销售放缓或市场竞争加剧，利润稳定性仍存在潜在风险。譬如，今年前三季度其 Hib 结合疫苗受新生儿数量下降影响，销售额便略有下降。

打造超级细菌赛道 “第二增长曲线”

大概正是基于这层隐患，在稳定基础业务的同时，欧林生物并未满足于传统疫苗市场的相对固定空间，而是将战略重心转向抗耐药细菌与成人/流感疫苗两个前景广阔但竞争尚不充分的蓝海领域。

其在研管线中最受市场关注的是重组金黄色葡萄球菌疫苗（rFSAV）。据了解，该疫苗针对的是被 WHO 列入 “高度优先级” 的耐药菌。

专业资料显示，金黄色葡萄球菌，这一菌株是医院感染、手术后并发症的重要源头。今年 5 月，欧林生物宣布其重组金葡菌疫苗Ⅲ期临床 6000 例受试者已全部入组，目前正处于后续随访/数据锁定阶段。

一旦该疫苗顺利通过临床、获得批准并商业化，将填补全球范围内针对耐药菌感染，尤其是手术后感染预防的空白。目前市场预计该产品将于 2026 年披露数据，2027 年实现量产。

毕竟相比抗生素，疫苗具有预防能力强、减少耐药风险、对公共卫生更安全等优势，这也正是全球制药界对 “超级细菌疫苗” 的期待所在。

与此同时，其还布局包括针对幽门螺杆菌、铜绿假单胞菌、鲍曼不动杆菌以及 A 群链球菌等病原体的候选疫苗，均为全球 1.1 类创新疫苗项目。其中，口服重组幽门螺杆菌疫苗已在澳大利亚获批开展Ⅰ期临床试验。

这一系列布局背后是欧林生物从 “传统疫苗制造商” 向 “创新型生物制药企业” 的转型野心，也意味着它志在成为中国，乃至全球范围内超级耐药菌疫苗最重要的推手之一。

据公司透露，其是目前国内已知在 “超级细菌” 疫苗领域布局最为完善的疫苗企业。

为什么 “超级细菌 + 成人/流感疫苗 + 资本国际化” 成为疫苗行业新共识

近年来，全球抗生素滥用与耐药菌传播问题不断恶化，多重耐药菌（“超级细菌”）对公共卫生构成严重威胁。相比依赖抗生素治疗，疫苗从源头预防感染的方式更具可持续性，也更符合未来医疗政策与公共卫生战略方向。对此，国际与国内均高度重视。

与此同时，人口老龄化与成人疫苗意识提升，使成人疫苗、流感疫苗、多联疫苗成为国内疫苗产业新的增长点。传统儿童疫苗逐渐趋于饱和，疫苗公司必须通过产品结构升级和创新疫苗布局来维持增长。

资本层面，随着疫苗行业进入产品结构多元化、高管线投入、国际合作出口的综合转型期，单纯依赖 A 股的募资能力已难以支撑生物制药企业的重投入、大周期需求。在一系列宽松政策的支撑下，H 股上市正在成为越来越多中国创新疫苗、生物科技公司的优选路径。

据统计，今年整个 11 月，国内便有 15 家医药企业递表港交所，延续 10 月密集递表的情形。

其中，除欧林生物外，还包括中国第三大私立中高端综合医疗服务机构卓正医疗、港股上市公司三生制药分拆的蔓迪国际、A 股公司科兴制药等。

在这样的趋势下，欧林生物的战略无疑顺势而为：既保住传统疫苗稳定现金流，也押注超级细菌和成人疫苗未来爆发机会，通过国际资本平台为长期创新能力加码。

具体来说，其此番双平台上市，大概有几个极具战略意义的考量：

首先，疫苗尤其是创新疫苗的研发周期长、成本高、投入大。通过港股上市，企业可以获得多元国际投资者的资本支持，为未来包括重组金葡菌疫苗量产、流感疫苗工艺平台建设、覆盖多种耐药菌疫苗管线等重大开支提供资金保障。

其次，为国际化与出口做准备。一旦成为港股公司，欧林生物将提高国际知名度，更易于与海外合作者开展 BD／授权，也为未来出口 “超级细菌疫苗” 铺路。

此外，提升估值与流动性。A+H 结构将提升公司整体估值，对投资者更具吸引力，也提高股权流动性，有利于长期战略布局。

不过，市场也对其 “双平台” 抱有谨慎态度。有分析指出，公司虽业绩回暖，但 “应收账款高企、现金流改善尚不稳固、产品结构单一” 的问题并未完全消除。

据公开资料，截至 2025 年三季度，其应收账款大幅上升，应收账款周转周期较长，这将持续占用营运资金，降低流动性，若回款迟缓或坏账风险上升，将影响公司现金流健康。

换句话说，对于欧林生物而言，双平台上市虽然为其提供了 “回血 + 落子” 的机会，但要真正实现从基础疫苗企业向全球创新疫苗龙头转型，还需在研发执行力、市场拓展、资金管理、国际合作等方面持续兑现成果。

如果未来几年管线推进顺利，或将迎来指数级增长；但若临床失败、市场竞争加剧或资金链断裂，也可能面临严峻考验。