嘉信（纪要）：今年关键动作在 “数字资产 “和” 另类投资 “

以下为海豚君整理的$嘉信理财(SCHW.US) FY25Q4 的财报电话会纪要，财报解读请移步《嘉信理财：金融老登也有 “稳稳的幸福”》

一、财报核心数据回顾

1、2025 年全年

核心净新增资产（core NNA）：$5190 亿，同比 +42%。
新增经纪账户：470 万个，同比 +13%。

解决方案（Solutions growth）创新高：

资管规模净流入同比 +36%，创历史新高
银行贷款余额：$580 亿，创历史新高。

财务结果：

总净营收（Total net revenues）：$239 亿，创历史新高，同比增长 22%
调整后税前利润率扩张近 800 个基点至 50%
调整后 EPS（adjusted earnings）：$4.87，同比 +50%。

规模与客户活跃度

年内支持 19 亿笔交易、服务中心来电 3000 万 +、数字登录约 22 亿次（同比约 +18%）。
年末客户账户 4600 万 +、客户资产接近$12 万亿；并强调在同业对比中按总客户资产、RIA 托管资产、日均交易量等指标居前（年内日均交易量 770 万笔创纪录）。

2、2025 年第四季度

总营收：$63 亿，创新高，同比 +19%。
净利息收入：同比 +25%（银行批发融资进一步下降、客户保证金/银行贷款使用提升）。
资管收入：同比 +15%（股市走强 + 客户对财富/资管产品需求）。
交易收入：同比 +22%；日均交易量 830 万笔（历史第二高季度）。
费用：4Q 调整后费用同比 +6%（交易活跃度在年末不降反升，带来量相关成本与绩效薪酬）。
盈利能力：4Q 调整后税前利润率略高于 52%；调整后 EPS $1.39（同比 +38%）。

季度资产负债表与资本

银行贷款余额：$580 亿（同比 +28%）。
客户保证金贷款余额（margin loans）：$1120 亿 +（较 2024 年末 +34%）。
现金资产：季度末$4537 亿（环比 +281 亿/+7%；12 月现金流入$260 亿 +）。
银行高成本融资：降至$50 亿（处于 “BAU 区间” 下限：$50 亿–$150 亿）。
资本充足：调整后 Tier 1 杠杆率 7.1%（略高于目标区间上限）；4Q 回购普通股$27 亿，全年各种形式合计资本回报$118 亿。

二、财报电话会详细信息

1、2026 年整体展望：公司认为动能延续、增长来自 “两条杠杆”

管理层表示，公司以领先的竞争位置进入 2026 年，整体动能很强。增长框架仍然是 “两条杠杆”：

一是持续吸引更多客户与净新增资产；

二是把现有客户的金融需求覆盖得更深、更全，让客户在 Schwab 上完成更多 “财富管理、借贷、交易、产品配置” 等活动。

管理层特别强调，在年末接近 $12 万亿客户资产、超过 4600 万客户账户的规模之上，“为存量客户做更多” 本身就能带来非常可观的增长与收入多元化，不亚于持续获客。

在经营层面，公司对 2026 年的方向非常明确：

继续强化并扩张交易、财富管理、银行借贷、另类投资与数字资产等解决方案的渗透与体验，用更深的客户关系来带动更稳定的收入结构；同时利用规模与效率（尤其是 AI 与流程自动化）来保持低成本服务并释放经营杠杆。

2、2026 年财务情景与业绩预测：公司给出了 “scenario”，并明确了宏观假设

CFO 给出了一个 2026 年的财务情景（financial scenario），强调这是基于一组宏观与业务假设推导出来的 “区间指引”，实际结果会随利率、市场与客户活跃度变化而变化。

在宏观假设上，公司假设利率沿当前市场远期曲线下行：

到 2026 年底联邦基金目标利率累计下调 225bp，降至 3.25% 左右；同时假设美国股市全年回报约 6.5%（接近长期均值）。

在业务假设上，公司认为 2025 年的势头能延续到 2026 年，新开户仍然强劲，并预计全年核心净新增资产（core NNA）有机增速大致在 5% 左右。交易量方面，考虑到 2025 年交易非常旺，公司在 2026 情景里允许交易量略有回落，全年日均交易量大约 740 万笔，更接近 2025 年早期水平。

在上述假设下，CFO 给出的 2026 年核心财务指引是：总营收同比增长约 9.5%–10.5%。净利息方面，公司预计全年净息差（NIM）在 2.85%–2.95% 区间，并补充说即便在情景中再假设联邦基金利率在年内额外下降 50bp，2026 年四季度的平均 NIM 仍预计会高于 2.9%。生息资产（interestearning assets）预计全年同比小幅增长，主要是在银行端补充借款（supplemental borrowings）偿还之后的基础上实现。

费用端，公司把 2026 年费用增长情景定在 5.5%–6.5%。CFO 的表述是：费用规划最初锚定在 “中个位数增长”，再结合宏观环境、客户参与度、战略项目与营收前景做调整；而在这个 scenario 下，费用区间与公司战略投入相匹配，目标是继续通过 “获客 + 深耕关系 + 扩张产品套件 + 强化服务体验 + 规模与效率” 来推动穿越周期的增长。

综合营收与费用节奏，公司预计税前利润率会进一步扩张至 50%+。落到每股收益（Adjusted EPS）层面，这个情景隐含 2026 年约 $5.70–$5.80 的调整后 EPS，意味着同比盈利增长在十几个百分点的高位（upper teens）。

3、2026 年主要投入与业务动作：费用增长背后的 “钱花在哪”

为了支撑上述情景，公司明确点到了 2026 年的几类投入方向：

继续投资线下网点，新增更多财务顾问与理财咨询师；加大广告与营销；扩展数字资产业务，尤其是把产品能力延伸到现货加密交易；以及在全公司范围内进一步落地 AI，特别是在服务与技术组织里提升效率与响应能力。

此外，管理层还提到若干与 2026 增长相关的关键动作：公司仍计划在今年上半年推出 Bitcoin 与 Ethereum 的现货交易；并提到会在 Q1 上线面向大宗交易的高触达交易服务；另类投资方面，Forge 收购预计在未来数月内完成交割，从而让零售与 RIA 客户更方便地获得另类配置（包括基金化的另类敞口与更直接的私募公司投资路径），并把它视为吸引高净值客户、提升资产归集的潜在推力之一。

4、净利息收入的敏感性与资本回报：对冲降低利率波动影响，scenario 的 EPS 不含回购

CFO 还专门解释了 2026 情景背后的一些 “稳定器”。首先是利率敏感性管理：公司在 2025 年搭建了对冲计划，使利率敏感性降低约 1/3；并在 2026 年初对保证金贷款组合加入了少量收益对冲。因此，如果利率下行幅度显著超过市场预期（例如联邦基金利率接近 2%），在 “其他条件不变” 的前提下，公司仍预计可以做到每股收益至少 10% 的同比盈利增长（甚至可能更好）。

资本与回报方面，CFO 明确说：其 2026 情景中推导出的每股收益不包含股票回购（buybacks）。资本管理框架不变——资本首先用于支持业务增长与客户需求；在此基础上，公司会以多种形式 “机会性” 回馈股东，分红仍以 GAAP 盈利的 20%–30% payout 作为参考，并会评估部分 preferred securities 是否赎回、保留或替换。关于资本比率，管理层重申调整后 Tier 1 杠杆率目标区间仍为 6.75%–7%，并提示利率变动会通过证券组合估值影响该比率，阶段性业绩表现高于目标并不代表经营目标改变。

5、2026 财务数据情景/展望

宏观假设：利率按远期曲线（到 2026 年底联邦基金利率约 3.25%，隐含累计 225bp 降息）；股市回报假设 6.5%。

经营假设：新开户强劲、全年核心 NNA 有机增速约 5%；客户更深度使用交易/财富/银行等解决方案。

交易量假设：在 2025 高基数后，2026 全年日均交易量假设回落至约 740 万笔。

总营收增速：约 +9.5% ~ +10.5%。

全年 NIM：约 2.85% ~ 2.95%，且假设年内再降息 50bp 情况下，4Q26 平均 NIM 仍高于 2.9%。

全年费用增速：约 +5.5% ~ +6.5%（投向网点、FC/财富顾问、营销、现货加密交易、AI 等）。

税前利润率：进一步扩张至 low 50s。

调整后 EPS：约$5.70 ~ $5.80（同比 “高十几个点” 的增长）。

利率敏感性管理：2025 搭建对冲计划使利率敏感性下降约 1/3；2026 初又对保证金贷款组合加了少量收益对冲。并表示：若联邦基金利率显著低于市场预期（接近 2%），在其他条件不变下仍预计 EPS 同比至少 +10%。

三、Q&A 问答

Q1：资产负债表下一阶段怎么走？补充融资正常化后，资产再配置重点是什么？证券投资组合会不会再增长、何时、规模与久期怎么看？

A1：公司确认 2025 年已积极偿还补充借款。往后会更多从 “资产端” 来推进：2025 年贷款动能强，2026 年也会继续寻找强劲的 lending 机会，既包括银行端贷款产品，也包括融资交易，因此贷款增长预计仍将延续。

随着补充融资偿还后释放的资金逐步可用，公司不仅能继续支持贷款增长，也将具备对证券投资组合再投资的空间。证券组合被强调有两个用途，其中一项是作为流动性储备，因此配置会保持高度流动性；大部分资金会投向 U.S. Treasuries，并以短久期为主，可能辅以少量高质量的 ABS，但核心仍是国债。

久期方面，公司重申整体证券组合久期区间大致在 2–4 年，并倾向把新增国债配置放在曲线短端。总体上，公司对资产负债表演变方向感到满意，认为这一节奏既能支持客户需求，也有助于支撑未来盈利增长。

Q2：alternatives platform 进展如何？客户参与度、资产规模有无披露？定价是否能吸引新客户或新增资产流入？

A2：公司表示另类资产项目正在增长并取得进展，关键是客户反馈积极，尤其能 “delight” 更高净值客户。管理层把另类投资放在近几年持续增强高净值客户服务能力的框架下：

包括推出税务相关服务、集中持仓管理等更强的金融生活整合能力，以及增聘更有经验的财富顾问。

当前对另类投资咨询的需求出现排期，说明需求强于预期。

资产规模方面，公司暂不披露具体数字，理由是仍处于推出早期。长期产品形态上，公司希望成为 UHNW 获取另类投资的重要平台：一方面引入领先另类投资经理；另一方面用通过投资于一个专业管理的基金产品，间接地、一站式地获得对一揽子另类或私募资产；同时结合 Forge 收购，未来也希望允许部分客户直接购买单个私募股权。

管理层认为随着时间推移，这套能力有望促进净新增资产：既吸引新客户来到 Schwab，也促使高净值客户把过去在别处配置的另类资产更集中地转回 Schwab。

Q3：近期增长为什么加速？Advisor Services 与 Investor Services 的趋势差异与预期是什么？对高净值客户的投入会如何影响 Investor Services？

A3：公司称增长在各条线都在加速：2025 年净新增资产达 5,190 亿美元，同比上升 42%；拆分看，零售端大约增长 33% 左右，adviser 端略高于 42%，两端都很强。零售端的亮点在于覆盖面更广：公司同时赢得年轻客户、活跃交易者、长期持有型客户以及零售高净值客户。过去十年公司的客户平均年龄下降了约 10 岁，现在在 40 多岁；去年新加入公司的客户里，约 1/3 是 Gen Z。

因此管理层强调获客与触达方式更贴近年轻人群（例如通过 TikTok、Instagram、YouTube 等渠道传播复利、储蓄与投资理念）。

展望未来，Investor Services 端净新增资产的潜在 “加速器” 被点名包括：

其一，crypto 业务全面推出并具备资产转入能力后，部分长期把 crypto 放在外部平台的老客户可能把资产带回；

其二，workplace 业务做大将带来增量；

其三，持续增设网点与金融顾问，原因在于 “有专属关系时 NNA 会显著加速”，希望在客户生活中扮演更强的 “财务管理” 角色，从而推动资产进一步集中。

Advisor Services 端则被描述为在多个维度竞争优势明显：规模、能力广度、custody 产品持续优化、对 advisers 的咨询与专业支持，以及帮助其 drive to independence 的服务能力，使得对手较难匹敌，因此能维持强有机增长（公司提到该业务去年有机增长约 6.5% 左右），同时长期仍有进一步加速的空间与抓手。

Q4：Lending 是重点增长领域，未来几年现有客户的合理渗透率能到什么水平？

A4：公司认为 lending 仍有巨大上行空间，不仅是现有产品，也不排除未来考虑新产品。以 pledged asset line（PAL）为例，零售 UHNW 客户当前 PAL 渗透率仅约 9%，管理层认为可以显著更高，因为对客户来说这是方便、易用的借款方式；

同时客户在 Schwab 有资产时可获得的利率具竞争力，而对公司来说仍有对证券的拉动，因此是双赢。对 adviser/RIA 端，公司表示从大量 adviser 的反馈来看，最常见诉求之一就是希望 Schwab 在 banking 与 lending 上提供更多服务。

管理层认为 PAL 是很好的起点，渗透率已到 23% 且还会继续提升；更重要的是，未来几年会探索更多方式为 RIAs 的客户提供 banking 与 lending。逻辑在于：RIAs 的受托责任与独立性是其份额增长的重要原因，但在与综合性券商的竞争中也需要更强的银行能力匹配，而 Schwab 被视为天然提供方。公司同时引用 PAL originations 过去一年增长 85% 来说明动能，并强调其银行化旅程 “才刚开始”。

Q5:2026 以及更长期的资本回报怎么理解？2026 业绩情景里对回购的假设是什么？

A5：公司明确指出：给出的 2026 情景推导结果并不包含回购。资本管理框架保持不变：

资本首先用于支持核心业务的长期增长与客户需求，其后会机会性地以多种形式向股东回报。

分红方面，公司仍以 GAAP earnings 的 20%–30% payout 作为参考区间。

公司还表示会在今年评估若干优先证券的处置选择（赎回、继续保留或替换），取决于希望的资本结构形态。

关于回购，公司未给出固定路径，而是强调会综合资本比率位置与业务增长需求来决定；但在盈利动能强的背景下，公司对 2026 年以多种形式回报资本持积极态度。

Q6：具有税收优势的投资策略增长快但利差低；还能在 RIA 渠道进一步提升渗透吗？回报与资产负债表机会如何权衡？

A6：公司将该策略解释为 advisers 面向高净值客户的一种战术工具，通过配置 “做多 + 做空” 的组合以提升回报。管理层承认这类余额对 NII 有增厚，但拉动相对较低；同时强调从公司视角这是 “提供服务”，在资产负债表处理上并不会把资产规模 “gross up”，公司通过收取服务费来获得收益。

该策略也被认为能满足客户多重需求，包括税务优化以及降低集中度风险。公司预计该业务在 2026 年仍会继续增长。进一步的补充强调，这类能力不仅是单一产品，更是推动更深财富关系的入口：当客户存在大额集中持仓或税务收益管理需求时，会带来更广泛的财富对话，从而支撑财富业务的费基收入增长，并与公司 “做深关系、提高客户满意度” 的战略一致。

Q7：市场预测的产品功能怎么看？如果发展到更 “投资相关” 的合约，公司是否会上线？客户反馈如何？为什么不做体育博彩？

A7：公司给出两条评估原则：以客户需求为中心，以及以诚信帮助客户实现财务目标。基于此，公司对 “与投资组合构建相关” 的市场预测持开放态度，例如与就业、通胀等宏观变量相关，或未来发展到可对某类资产涨跌建立头寸等，只要客户有需求，公司会提供。

但就目前观察而言，这类需求并不高：公司在与活跃交易客户沟通时并未发现 prediction markets 是高优先级诉求，并指出行业成交量观察中约 95% 其实是体育博彩，与所谓 “预测市场” 的投资属性无关。公司表示会持续关注，一旦客户/行业兴趣上来，会跟进提供。

另一方面，公司明确不做博彩，理由是其与 “帮助客户增长、保护、管理财富” 的使命相冲突，并引用数据称参与博彩平台的客户中最终盈利离场者比例很低（提到少于 5%），因此会把这类业务留给专门的博彩平台。

Q8:2026 指引里 NNA 为 5% 的内生增长，为什么？长期 5%–7% 目标是否仍成立？如果回购不多，一级资本杠杆比率会不会显著上行、目标区间是否改变？

A8：公司表示长期仍认为 5% 或更高是合理预期，近端聚焦 5% 是更现实的目标。管理层强调不要忽视基数抬升：公司总客户资产同比增长 18%，因此即便增速目标数字看似接近，绝对规模目标其实更高。更长期若 workplace 投入见效、crypto 完整上线、零售关系进一步深化，在合适市场环境下实现 5% 以上仍被认为有可能。

资本比率方面，公司重申 adjusted一级资本杠杆比率 6.75%–7% 仍是目标区间，并提醒该比率会受到利率变动影响：利率变化会导致证券投资组合的估值变化，进而影响调整后的一级资本杠杆比率，因此阶段性运行在目标区间之上是可能出现的，但并不代表目标改变。

Q9：原有的 Ameritrade 客群最近表现如何？是否仍明显慢于原来的 Schwab？5% 目标在 Investor Services vs Advisor Services 上是否会出现加速？

A9：公司表示 Ameritrade 客群的表现已 “回到想看到的位置”。净新增资产和对平台/其他 solutions 的参与度都明显加速。公司给出一个量化侧面：

Ameritrade 客群在流入 wealth solutions 与 lending solutions 的资金中占比约在 1/3 到 40% 之间。管理层回顾转型阶段确实较艰难，当时该客群净新增资产一度略为负；但目前已转为明显正向，并逐步与 Schwab 客群的行为趋同，符合此前预期。

对于 5% organic growth 的讨论，公司并未在 Q&A 中给出更细的分拆数字，而是强调长期增长的加速器仍包括 workplace、crypto、零售关系与财富业务等；同时再次强调 “为存量客户做更多” 本身就是巨大增长来源，能够提升客户满意度、增强资产集中度，并带来更均衡的收入结构与更强的客户黏性。

Q10:2026 利润率指引？AI 的可量化收入或效率提升在哪里？关键 KPI 应该看什么？

A10：公司认为利润率持续上行来自 “收入端多元化 + 费用端平衡管理” 的组合，而不是追逐某个固定天花板。一方面，公司通过更丰富的产品套件让客户更深度使用，从而带来更好的收入多元化并提升收入韧性；另一方面，公司在投入战略重点的同时也投入效率建设，以维持低成本服务，两者叠加形成经营杠杆，支持利润率扩张。

管理层表示未来仍可能继续扩张，但不存在预设的硬性上限。AI 方面，公司强调目前看到的兑现更多体现在效率：通过在客户服务端使用 AI，在客户账户与资产增长的同时，能够控制 clientfacing reps 的增量，体现出生产率提升；未来会继续在技术和服务上扩大 AI 应用。对外部可跟踪指标，公司点名 EOCA（expense on client assets）与 cost per account 两个关键指标，并强调会持续保持并进一步降低服务成本。

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