2026 年英特尔股票终极指南

转发一篇关于 intel 的分析，希望大家多看多看基本面，才能拿的住好票，才不会说出 intel 会回到 20 这种观点。

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$英特尔(INTC.US)

从背景说起：英特尔财报深度复盘与未来展望

英特尔（Intel）在财报发布前经历了一波大涨，短短几周内股价从 37 美元飙升至 55 美元。这种突如其来的动能甚至让我有些措手不及；我买入 INTC 本是作为中长期的 “慢牛” 价值投资，相信它在未来 3-10 年内，随着代工（Foundry）、定制设计和产品部门在 AI 超级周期的背景下取得增量收益，将跑赢指数和众多竞争对手。

这次价格飙升主要是由于市场对外部代工客户的炒作和预期。然而，当财报电话会议上没有明确点名客户，且 Q1 营收指引意外疲软后，股价迅速跌回现实。

尽管价格反应负面，但在听完财报电话会议后，我反而达到了前所未有的看多状态。虽然有人抱怨 Lip Bu 和 Dave Zinsner 在会议上没能制造足够的 “噱头”，但对于那些善于通过字里行间看本质的人来说，这里有太多值得兴奋的地方。话虽如此，我们需要先直面 “负面” 因素：

负面因素：Q1 指引疲软与产能受限

英特尔（及其竞争对手）被通用 x86 服务器 CPU 需求的突然爆发打了个措手不及。自 2021 年以来，超大规模云厂商（Hyperscalers）一直忽视通用 CPU 基础设施，转而斥资数十亿美元构建庞大的 AI 训练集群，这些集群主要使用 AI GPU 和专用 CPU（越来越多是基于 ARM 的）来协调 GPU。这催生了如 ChatGPT 等惊人的生成式 AI 模型。

然而，AI 的下一个前沿是真正的“代理式 AI”（Agentic AI）。我们将使用智能体（Agents）高效地替我们处理日常任务。这就是新的 CPU 需求爆发点——必须升级现有的 x86 基础设施，以确保无数 AI 智能体能在我们共用的基础设施上 “狂奔”，而不至于让整个系统卡顿。

如果代理式 AI 既慢又卡，没人会用。云厂商现在意识到了这一点，正疯狂地尝试用更新、更强性能且更大规模的 CPU 来升级旧设施。正如 Dave 在电话会议上所说：“这是一种 x86 现象，而非 ARM 现象。” 英特尔服务器 CPU 因 “间接” 而非直接的 AI 用途，再次成为了抢手货。

为什么这是个问题？
因为过去一年，云厂商一直反馈不需要大量 x86 CPU。英特尔据此下调了服务器晶圆的产能计划。现在，云厂商突然改口：“嘿，关于那个量……你能给我们多少 CPU 来着？？？”

英特尔目前产能受限，是因为他们原本规划的是一个 x86 服务器 CPU 出货量较低的未来。这种突然的意外需求是一个 “幸福的烦恼”。很明显，未来 x86 CPU 基础设施将与代理式 AI 的进步同步升级，以确保交付链中没有短板。甚至有迹象表明，高性能 CPU（咳咳，Diamond Rapids, Coral Rapids）因其比 GPU 和 ASIC 更低的成本和功耗，可能会在数据中心接管部分推理任务。

现在，英特尔可以通过购买更多设备和提高良率，在未来一年轻松提升产能（Ramp Volume）。这将导致服务器 CPU 收入从 Q2 开始逐步且有保证地增长。英特尔甚至可能在 2026 年晚些时候将服务器 CPU 的平均售价（ASP）提高 10-15%，以利用这一需求，进一步推动下半年的收入增长。

因此，尽管市场抛售股票将其视为 “利空”，我实际上对 x86 服务器 CPU 的突然需求激增非常看好。英特尔并不难提升产能以在 2026 年顺势而上。我完全预计英特尔服务器 CPU 收入将逐季增长，Q1 即为低点。收入的唯一上限是英特尔满足需求的速度，天空才是极限。

代工业务（Foundry）：未点名客户

财报发布前的大量炒作是基于 Apple 可能被直接点名为 18A-P 或 14A 工艺客户的预期。非官方层面上，这几乎已通过泄露信息得到确认，西方媒体和台湾媒体均有报道。我认为没人质疑 Apple（及其他公司）正在密切评估英特尔代工，以便在 2028-2030 年时间框架内推出产品。现在的争议点在于何时正式官宣，以及具体涉及哪个产品/工艺节点。

Lip Bu 给英特尔带来了“让客户说话”的信条。我完全同意这种做法。Dave 在财报后的采访中证实，英特尔不打算在签署协议时正式抛出客户名字。他说，我们能看到的唯一交易成功迹象，将是资产负债表上资本支出（Capex）的增加。

我喜欢这种低调的举动，坦率地说，这才是外部代工厂该有的运营方式。你见过台积电（TSMC）签了大客户后满世界嚷嚷吗？没有。现在不是业余时间了，这是英特尔开始认真对待外部代工业务的表现。 我为这一策略鼓掌，这也给了像我们这样的 “科技侦探” 更多活儿干——像寻找彩蛋一样在数据中寻找代工线索。

现在，让我们谈谈正面因素。

1. 代工业务 (Foundry)

2025 年外部代工收入为 3.09 亿美元，比 2024 年的 1.59 亿美元增长了 94%。我预计 2026 年英特尔外部代工表现将非常稳健。我在之前的分析中建模预测 2026 年外部收入在 10 亿至 15 亿美元之间，这次财报电话会议巩固了我的论点。按我预测的高端计算，这将代表着比 2025 年增长 485%。

2026 年外部代工收入的增长将由三个主要因素驱动：

先进封装（最重要的驱动力）： 随着 EMIB-T 的产能爬坡，2026 年相关收入将增加。Dave 证实他们已经为此安排了多个外部客户，这些客户正在通过预购基板来预付产能。这些交易现在的价值是数十亿，而不是之前预期的数亿。虽然具体入账时间不明，但我认为至少部分会在 2026 年下半年开始，大部分随后在 2027 年。
Intel 16 节点： 爱尔兰工厂刚刚开始大批量制造（HVM），联发科（MediaTek）将在 2026 年逐步开始采购晶圆。这虽然不是巨量，但有助于推高外部收入。积少成多。
NRE（非经常性工程费用）： 随着外部对 Intel/UMC 12、Intel 18A-P 和 Intel 14A 测试芯片兴趣的增加（特别是 1.0 和 0.5 PDK 发布后），英特尔将获得一次性收入。

变数（Wild Card）： 我没有建模的一点是，英特尔是否会在 2026 年下半年签署 14A 的大单。大单通常伴随着巨额预付款以协助产能建设（俄亥俄州工厂）。我没有将其纳入模型是因为：第一，虽然我很确信会签，但毕竟不确定；第二，我认为 2026 年下半年的 14A 大客户预付款更有可能出现在 2027 年上半年的账目上。让我们拭目以待。

为什么我很确信英特尔会签下 14A 大单？
最明显的原因是地缘政治紧张局势和台湾集中度风险。虽然台积电正在建设亚利桑那州产能，但这充其量是 N-1 甚至 N-2 的技术；台湾官员正在审查一项法律，可能强制台积电执行 N-2 规则以保护其 “硅盾”。这甚至与关税无关；这纯粹是出于风险管理的角度。

另一个原因是，Intel 14A 将是一个真正伟大的工艺节点，它是从零开始为外部客户设计的（不像 18A 最初只考虑英特尔自己）。它拥有更广泛的 IP 库、更多用例、更成熟和行业标准的 PDK。还有直接接触的背面供电技术（PowerVia 2），为高性能计算提供比 18A/18A-P 更高的效率。此外，听起来 14A 的开发过程比 18A 更顺利，良率更高，这主要归功于英特尔从全环绕栅极（GAA）和背面供电中吸取的经验。

即便英特尔签下了 14A 的大客户，也不意味着利润会立即爆发。请注意这一点。收入肯定会爆发，但这是一个资本密集型业务，我不指望外部代工利润在 2030 年代初中期之前爆发，直到他们的晶圆厂足迹完全建成，并且 3-PT、18A-P、18A-PT 和 14A/14A-E 的良率成熟。那是利润滚滚而来的时候，但收入和资本支出必须先行。耐心点。

2. 产品业务 (Products)

A) 客户端 (Client)

很多分析师声称英特尔的产品部门无关紧要，只有代工才是长远未来。但在客户端产品方面，我认为 Panther Lake 的发布会让这些评论员自打嘴巴。

Panther Lake 现已证明自己可能是市场上最好的通用消费级笔记本芯片，在一系列测试中（特别是多核、图形、能效和电池续航）击败了 AMD、Apple 和 Qualcomm 的产品。它让 Nvidia 的笔记本 GPU 实际上变得无关紧要。我甚至怀疑英特尔是否还需要与 Nvidia 达成协议将 Nvidia iGPU 引入其产品，因为目前英特尔产品团队在移动图形领域正占据主导地位。干得漂亮。

英特尔客户端的不利因素是进入了内存价格上涨周期。虽然 OEM 的长期内存协议有一些缓冲作用，但一旦到期，如果消费和商业需求受到抑制，很难精确建模这对收入的影响。雪上加霜的是，英特尔正将 Intel 7 晶圆优先分配给服务器，这意味着廉价的英特尔客户端 CPU 将消失。这可能意味着英特尔不得不降低高端产品的利润率以维持出货量。

因此，尽管 Panther Lake 取得了成功，我对 2026 年英特尔客户端收入并不过度乐观。这里的潜在上行空间来自那些对内存价格不太敏感的客户增加采购，例如智慧城市和机器人/制造领域的边缘计算用例。

B) 数据中心与人工智能 (DCAI)

与客户端不同，我对 2026 年英特尔 DCAI 的收入非常看好。诚然，由于供应受限，Q1 将受到拖累。此后，随着服务器 CPU 出货量增加，我们应能看到 DCAI 收入全年稳步增长。2025 年是英特尔服务器收入自 2021 年见顶以来首次开始增长的一年。我预计 2026 年将延续这一上升趋势。

DCAI 收入将由以下因素驱动：

传统 x86 CPU 需求增加。
Google 等公司持续增加购买英特尔 IPU（用于扩展数据中心）。
新成立的英特尔定制设计业务（Intel Custom Design），其年收入运行率在 2025 年 Q4 达到了 10 亿美元。如果趋势持续，我们将看到该部门收入超过 10 亿美元（英特尔希望最终在该领域挑战 Broadcom，通过内部代工运行定制 ASIC 解决方案以避免使用 TSMC 的额外利润损失，从而在价格上胜出）。
Crescent Shores 应在 2026 年下半年面向企业 AI 解决方案发布，Gaudi 3 销售可能受益于中东的主权 AI 采用（密切关注 KSA Hexagon 项目）。

总体而言，在 DCAI 和客户端之间，如果 2026 年标志着产品收入的转折点，我不会感到惊讶。英特尔产品部门 2025 年收入为 491 亿美元，低于 2024 年的 494 亿美元。如果在内存价格上涨的背景下客户端需求没有发生重大灾难，我对其 2026 年产品收入超过 550 亿美元 不会感到惊讶。

结论

综上所述，英特尔的财报电话会议令人极其看涨。

代工方面： 下半年有重大催化剂，特别是先进封装和 18A-P/14A 客户。
产品方面： 有各种迹象表明英特尔服务器 CPU 需求将全年增长，英特尔将通过增加设备和提高良率来满足需求。
风险： 如果内存价格持续螺旋上升并压制需求，客户端收入可能会受到抑制，但这可能会被长期的 OEM 协议和对价格不敏感的边缘客户采购所缓解。
下半年看点： Crescent Shores 和 Gaudi 3 可能会随企业和主权 AI 客户卷土重来。